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投资策略周报总结：周期，右侧，弹性

核心内容

本周投资策略周报聚焦于周期行业的右侧机会与盈利弹性，分析了当前经济数据与行业表现之间的关系，指出产业链利润向上转移的趋势，并建议投资者集中精力买入周期股。

主要观点

1. 经济数据中的世界

• 官方PMI与财新PMI背离：4月官方PMI为51.10，较3月下降0.8；财新PMI为51.90，结束持续下滑趋势。这种背离反映了经济复苏不均衡，中小企业仍处于复苏阶段，而大中型企业景气度有所回落。
• PMI下滑并非经济下行信号：尽管PMI出现短暂下滑，但下游需求仍处于强势区间，说明利润正在向上游转移，而非经济全面衰退。

2. 一季报验证经济状态

• 周期行业业绩弹性加速：2021年Q1周期行业（如机械、化工、钢铁等）业绩增速高于疫情前水平，业绩修复与盈利增长成为主要驱动力。
• 中小企业景气逆袭：部分行业（如医药、机械、银行）中小市值企业盈利表现优于大市值企业，景气扩散趋势明显。
• 中下游行业营收增长，毛利率下滑：中下游行业（如建筑、轻工、家电）营收增速在边际提升，但销售毛利率出现下滑，表明产业链利润向上转移。

3. 未被充分定价的经济场景

• 中上游原材料ROE提升：2021年Q1中上游原材料行业ROE（TTM）已接近上一轮PPI上涨周期高点，但PB仍有较大提升空间。
• 市场对周期行业成长性存在偏见：过去产能周期向下导致市场对周期行业“成长性”缺失的担忧，但碳中和政策将改变这一认知，供给收缩将推动周期品价格增长，成长性回归。

4. 集中精力，买入周期

• 推荐三条主线：
  1. 中上游行业：钢铁、铝、煤炭、化工（化纤、PVC、纯碱、钛白粉）。
  2. 低估值行业：银行（PB低于1倍）、房地产、建筑。
  3. 中小市值成长行业：电子、机械。
• PPI上行通道未结束：通胀仍在上行，增量利润继续向上分配，应关注周期股的定价修正机会。

关键信息

• PMI数据：4月官方PMI为51.10，财新PMI为51.90，显示中小企业复苏，大中型企业景气回落。
• 产业链利润转移：中上游原材料毛利率提升，中下游行业毛利率下滑，表明利润正在向上游集中。
• 周期行业估值优势：煤炭、钢铁等周期行业PB历史分位数仍低于上一轮PPI上涨周期，存在估值提升空间。
• 碳中和政策影响：政策将限制供给，推动周期品价格增长，赋予周期行业成长性。
• 投资建议：不否认科技的左侧机会，但周期行业的右侧弹性更具吸引力，应优先布局。

风险提示

• 经济复苏不及预期
• 统计误差

图表与数据说明

• 图1：4月官方PMI各分项均较3月下滑。
• 图2：大中小型企业PMI分化，小型企业景气改善。
• 图3：出口与投资均在上行趋势中。
• 图4：地产开发投资仍具备较强韧性。
• 图5：PPI-PPIRM转负时PMI短暂下滑，但随后恢复。
• 图6：增量利润向上分配趋势。
• 图7：周期行业业绩弹性显现。
• 图8：电子行业中小市值企业占优。
• 图9：多数行业营收增速边际提升。
• 图10：中下游行业毛利率下滑。
• 图11：PPI-PPIRM尚在下行初期，通胀上行未结束。
• 图12：中上游行业ROE接近上一轮高点。
• 图13：煤炭与石油石化PB历史分位数低于上一轮周期。
• 图14：钢铁PB历史分位数同样低于上一轮周期。

行业表现与数据

• 小市值企业占优行业：医药、国防军工、家电、机械、银行。
• 中市值企业占优行业：基础化工、汽车、电力设备及新能源。
• 电子行业：中小市值企业2020年Q4与2021年Q1均优于大市值企业。

结论

当前经济复苏背景下，周期行业的盈利弹性与估值修复潜力较大，应作为投资重点。尽管科技行业仍有左侧机会，但周期股的右侧弹性更为显著，集中配置周期板块将更有利于把握市场机会。