电力及公用事业年度策略报告：火电迎并购重组机遇，水电红利优势持续_34页_1mb

电力及公用事业行业年度策略分析

总体展望

2025年电力行业两大趋势为电力现货市场推进及电力国企并购重组。现货市场建设提升火电博弈优势（灵活调节、价格溢价），并通过煤电联营、辅助服务和容量电价增强火电的公用事业属性。同时，国企改革政策及五大发电集团大量未注入上市平台的电力资产，推动并购重组升温。

火电板块

1. 现货市场优势：火电具备高调节灵活性，能在高价时段多发电、低价时段少发电，并享有现货结算价较基准价的溢价，2023年山东、甘肃等省现货市场中光伏、风电价格低于平均水平。
2. 煤电联营：一体化企业（如中国神华、国电电力）通过资源整合平衡收益，ROE中枢高于非一体化企业，波动性更小。国家政策支持煤电联营，如《2024年能源工作指导意见》明确推动上下游一体化。
3. 辅助服务与容量电价：容量电价机制逐步落实，2024-2026年容量电价回收比例从30%提升至50%以上，辅助服务收入占比提升，降低企业对电价和煤价的敏感性，增强盈利稳定性。

水电板块

1. 成本优化：水电站设备折旧密集到期（“十四五-十六五”期间），显著降低折旧成本比例（长江电力2023年报中折旧占比下降至40%-65%），财务费用通过债务置换进一步下降。
2. 红利优势：高净现比（多数公司>150%）和稳定分红承诺（长江电力70%、国投电力55%、华能水电50%），叠加低利率环境（十年期国债收益率1.76%），股息率较高，具备配置价值。

投资建议

• 火电：关注长三角火电公司（皖能电力、申能股份、浙能股份）、重组弹性标的（淮河能源）及全国性电厂（国电电力、华电国际）；长期聚焦容量电价、辅助服务及煤电一体化企业。
• 水电：推荐业绩稳健分红标的（长江电力），受益于折旧到期及市场化电价改革。

风险提示

• 上网电价波动、动力煤价格剧烈波动、用电需求不及预期、国企重组进度滞后、利率显著变化。