“美丽中国”系列报告之宏观篇：拥抱“另类”环保-20171115-光大证券-16页-1mb

拥抱“另类”环保总结

核心内容

本报告探讨了中国当前环保政策的特殊性，指出与国外经验相比，中国环保治理呈现出两大“迷思”：一是环保力度加大导致部分区域或行业出现“量缩价升”的现象；二是环保政策虽密集出台，但环保板块表现平平。这些现象的背后，是**“另类”环保策略的主导，即高度依赖行政措施**，如直接关停污染企业，而非经济性措施。

主要观点

1. “另类”环保的成因

• 环境污染的外部性更强：污染企业对地方财政和就业的依赖性高，导致地方政府对污染容忍度上升。
• 污染行业分布广、集中度低：与发达国家相比，我国污染行业地域分布更广，集中度更低，行政关停成为更有效的治理手段。
• 劳动力成本上升与金融周期叠加：企业利润被压缩，环保税等经济性措施效果有限；同时，房价居高不下，使污染企业能将环保成本转嫁出去。
• 环保政策执行依赖行政手段：中央环保督查频繁，地方政府在环保治理中采取直接关停等强制措施，而非引导企业升级。

2. “量缩价升”现象

• 在环保力度强的地区，由于中小企业关停，大型污染企业集中度上升，价格随之上涨，导致“量缩价升”。
• 环保政策对PPI产生明显上行压力，但对GDP增长产生抑制作用。
• 与发达国家相比，我国环保政策并未对PPI造成明显冲击，说明经济性措施的执行效果有限。

3. 环保板块表现平平

• 尽管政策密集和财政支出增加，但环保企业盈利未明显改善，部分企业仍出现负增长。
• 环保板块股价在短期炒作后大幅回落，整体表现不如大盘。
• 与美国、日本等国的环保政策效果形成鲜明对比。

4. “另类”环保对投资的影响

• 短期受益行业：
  • 大型污染企业：受益于中小企业关停，集中度提升，价格上升，利润率改善。
  • 环境依赖行业：如旅游、餐饮、农业等，因环境改善而受益。
  • 清洁能源行业：随着污染行业供给减少，替代性产品需求上升。
• 中长期受益行业：
  • 环保设备和服务提供商：随着环保措施逐步制度化，污染行业对环保设备和服务的需求将增加。
  • 政府直接投资和PPP项目：环保投资需求庞大，但融资成本高，政府可能加大直接投资力度。

关键信息

• 污染行业集中度低：2016年底我国钢铁行业CR4仅为18%，远低于欧美国家的70%以上。
• 环保税实施：自2018年起实施《环境保护税法》，但征税标准较为宽松，各省自主决定，实际影响有限。
• 环保投资需求：未来几年环保投资需求约8-10万亿元，但实际投资规模长期徘徊在8000-9000亿元。
• 环保政策密集：2016年11月至2017年10月间，环保政策密集出台，包括河长制、排污许可证管理、大气污染防治方案等。

结论

我国环保治理主要依赖行政手段，导致环保板块表现不佳。短期内，大型污染企业、环境依赖行业和清洁能源行业可能受益，而环保设备和服务提供商的收益尚不明显。从中长期来看，随着环保政策的制度化和经济性措施的逐步加强，环保板块有望迎来结构性改善，成为新的增长点。

行业分类与投资机会

市场基准指数

• 市场基准指数为沪深300指数。

投资评级说明

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%。
• 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%之间。
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%。
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因信息不充分或存在重大不确定性，无法给出明确投资评级。

附录：近期环保政策

分析师信息

• 张文朗：光大证券首席宏观分析师，曾任中信证券首席宏观分析师，现为复旦大学兼职教授。
• 邓巧锋：光大证券宏观分析师，2017年加入光大证券，此前就职于国开证券。

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