20210720-天风证券-中国玻璃-03300.HK-产能蕴含较大提升空间_利润率或有较大弹性_19页_2mb

报告摘要

中国玻璃（03300）总结

核心内容

中国玻璃（03300）是一家历史悠久的浮法玻璃生产商，成立于1958年，是国内浮法玻璃第七大产能企业。公司主要业务涵盖浮法玻璃生产及深加工，包括无色玻璃、有色玻璃、镀膜玻璃、节能及新能源玻璃等。截至20FY末，公司拥有13条浮法玻璃生产线，日熔量6,650吨，国内6个生产基地及尼日利亚1条生产线。中建材集团和联想控股为公司主要股东。

主要观点

产能提升空间大
公司在20FY末拥有10条在产浮法玻璃生产线，预计冷修复产将带来约30%的有效产能增长，约1,500吨/日。此外，公司计划通过外部收购（如尼日利亚目标公司70%股权、福建龙泰实业55%股权）及内部资产整合进一步提升浮法玻璃产能。
盈利能力有望改善
公司毛利率在20FY有明显提升，从2019年的12.0%提升至20FY的23.4%。通过冷修升级、控股股东资源利用、财务费用率优化等途径，公司盈利能力有望进一步修复。
行业供需偏紧
浮法玻璃价格受供需关系影响显著，2021年7月5mm白玻均价为148元/重箱，创下11年以来新高。公司认为浮法玻璃供需偏紧局面可能有一定延续性。
盈利预测与投资建议
首次覆盖给予“买入”评级，目标价4.31港元，对应2021年10倍PE。预计2021-2023年公司收入分别为46.4亿、49.8亿、55.8亿元，归母净利分别为6.5亿、6.9亿、8.3亿元，其中2021年归母净利率有望达到14.0%。

关键信息

20FY业绩表现
20FY公司收入同比增长33%至32亿元，毛利率提升11.4个百分点至23.4%。但因计提大额减值，归母净利由2019年的8,257万元转为-8,471万元。
产能提升路径
冷修复产、外部收购及内部整合是公司产能提升的主要方式。2021年已点火两条生产线，合计1,000吨/日，预计2021-2023年有效产能每年提升约10%。
成本优化空间
公司平均窑龄为6.5年，高于行业龙头。冷修升级将有助于提升窑炉规模及降低能耗。依托控股股东资源，原燃材料采购成本有望优化。同时，财务费用率预计进入下降拐点。
盈利预测
预计2021-2023年公司收入分别为46.4亿、49.8亿、55.8亿元，YoY分别为47%、7%、12%。归母净利分别为6.5亿、6.9亿、8.3亿元，2022/2023年YoY分别为6%、21%。
可比公司估值
参考可比公司（信义玻璃、旗滨集团、南玻A、金晶科技）2021年PE均值为13.0x，中位数为13.6x。考虑到公司较大的成长弹性，给予其2021年10x PE，对应目标价4.31港元。