20170313-兴业证券-机场行业深度研究报告：再论机场板块配置价值-国内免税格局破冰的另一个赢家？_17页_1mb

文档总结

核心内容

本报告分析了中国机场行业在免税业务格局破冰期的市场变化及投资价值，重点探讨了免税业务市场化、机场收费提价、非航业务发展等对机场盈利模式和估值的影响。同时，报告提出了对重点机场的投资建议。

主要观点

1. 免税格局破冰

   • 国内枢纽机场的免税协议正在陆续到期，市场格局进入剧烈变动期。
   • 国家政策鼓励口岸进境免税店增设，免税限额增加，推动市场发展。
   • 免税特许经营权租金有望接轨国际，目前扣点率较低，存在提升空间。

2. 枢纽机场将成为赢家

   • 随着免税业务市场化，枢纽机场将受益于租金提升和流量优势。
   • 在初期，机场盈利弹性远高于免税集团和消费者，中后期将形成共赢局面。
   • 非航业务占比偏低，未来有望显著提升，成为盈利主要来源。

3. 机场收费提价与ROE提升

   • 机场收费提价有助于改善航空主业毛利，提升ROE。
   • 机场商业模式将从航空业务为主向航空与非航业务双轮驱动转变。
   • 中国核心机场在非航业务上的表现仍低于国际水平，但随着市场化改革，将显著改善。

4. 投资建议

   • 机场作为“硬资产”在资产荒背景下配置价值明显。
   • 推荐白云机场、深圳机场、上海机场和首都机场，关注厦门空港。
   • 预计国内核心机场在流量和非航业务方面具有长期增长潜力，估值有望重估。

关键信息

• 重点公司评级：

  • 白云机场：16E 1.25，17E 1.38，评级：增持
  • 上海机场：16E 1.45，17E 1.65，评级：增持
  • 深圳机场：16E 0.30，17E 0.34，评级：买入
  • 厦门空港：16E 1.35，17E 1.43，评级：增持

• 免税业务市场化：

  • 国内机场免税扣点率目前约为20%，远低于国际水平（约45%）。
  • 首都机场和白云机场的免税业务有望在2018年实现扣点率提升。
  • 机场流量增长将带动免税业务收入和盈利提升。

• 非航业务发展：

  • 中国核心机场非航业务收入占比偏低，未来有望提升至国际水平。
  • 非航业务包括免税、商业、广告、地产等，其中免税业务是重要组成部分。
  • 非航业务的成功依赖于航站楼设计、旅客吞吐量、国际航线比例等。

• 投资逻辑：

  • 机场具有区域垄断性、高现金流、稳增长和股息稳定的特点。
  • 在资产荒背景下，枢纽机场的相对回报率异常突出。
  • 随着国内航线收费提价、免税业务租金市场化和未来时刻容量扩张，机场作为稀缺资源存在价值重估空间。

• 风险提示：

  • 经济下滑
  • 空难等不确定事件
  • 时刻拓展不达预期

重点公司表现分析

• 白云机场：

  • 业绩增速持续攀升，非航业务占比有望提升。
  • 重点推荐，长期市值巨大。

• 深圳机场：

  • 机场收费改革弹性最大，受益于内航内线收费提价。
  • 业绩弹性影响最大，是资产荒背景下重点推荐对象。

• 上海机场：

  • 受益于虹桥需求溢出和迪斯尼带来的增量需求。
  • 远期产能空间巨大，具备长期增长潜力。

• 首都机场：

  • 业绩稳增长，非航业务弹性较大。
  • 需关注其在免税业务市场化中的表现。

• 厦门空港：

  • 短期资本开支少，业绩稳健，具有债券属性。

结论

在免税业务市场化和机场收费提价的背景下，国内核心机场有望实现盈利模式的转变和ROE的提升，成为资产荒中的优质配置标的。报告持续推荐白云机场、深圳机场、上海机场和首都机场，关注厦门空港，认为其在流量垄断和非航业务发展方面具备显著优势。