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发债企业深度梳理，信用销售暗藏隐患 —— 工程机械企业风险解析总结

核心内容

本文聚焦工程机械行业主要发债企业，分析其经营、财务及信用销售风险情况，揭示行业整体及企业间的信用品质分化趋势。重点包括企业市场地位、信用销售模式、风险敞口规模、下游客户违约情况、出口及多元化发展、财务状况等方面。

主要观点

1. 行业格局与市场地位

• 我国工程机械行业形成“国有、外资、民企”三足鼎立格局。
• 国有企业如徐工、柳工、厦工凭借行业经验、产品多样性和市场占有率优势占据领先地位。
• 民营企业如三一重工、中联重科通过灵活的机制和管理模式快速成长。
• 外资企业如卡特彼勒、小松等占据高端市场，具备技术、资金和品牌优势。

2. 信用销售模式与风险

• 信用销售仍是行业主流，但近年因行业低迷，企业逐步降低信用销售规模，提高全额付款比例。
• 销售模式分为直销与经销，其中厦工股份以代理制为主，未对经销商设定明确信用额度及抵押要求，风险较高。
• 风险敞口包括表内（应收账款、长期应收款等）和表外（回购担保、融资租赁等），2016年行业风险敞口总额为1,281.18亿元，较2015年下降11.71%。
• 厦工股份风险敞口收入比达1.14倍，远高于行业平均水平，需重点关注其表外回购担保风险。

3. 下游客户违约情况

• 2016年行业样本企业未决诉讼金额达42.57亿元，占资产总额1.80%。
• 厦工股份因销售模式激进，涉讼金额高达40.51亿元，占2015年资产总额的42.57%，计提坏账准备和坏账损失比例显著高于行业其他企业。
• 厦工股份2016年坏账准备/应收账款为21.12%，坏账损失/应收账款为11.52%，远超行业平均水平。

4. 财务状况与运营效率

• 受行业低迷影响，企业运营效率、盈利能力和偿债能力持续下滑。
• 2016年行业样本企业营业收入同比下降6.15%，但跌幅较2015年明显收窄。
• 营业毛利率上升1.56个百分点至19.91%，期间费用下降10.34%，盈利能力有所改善。
• 厦工股份因亏损及计提坏账准备，2016年归属上市公司股东净利润大幅下降至-24~-27亿元，债务负担极重，流动性风险高。

5. 资本结构与偿债能力

• 行业企业资产负债率普遍维持在60%左右，但厦工股份2016年9月末资产负债率达73.64%，短期偿债能力较差。
• 现金类资产对短期债务覆盖倍数仅为0.19倍，偿债依赖外部融资和政府支持。
• 厦工股份2016年全年亏损，股票面临退市风险警示，债券可能暂停上市交易。

关键信息

企业市场地位

• 徐工机械：全球排名第9，市场份额3.4%，在多个产品类别中保持领先地位。
• 三一重工：全球排名第12，市场份额2.5%，在混凝土机械和挖掘机领域表现突出。
• 中联重科：全球排名第14，市场份额2.3%，在混凝土机械、塔式起重机和施工升降电梯领域占据首位。
• 厦工股份：全球排名第42，市场份额0.3%，受实际控制人变动影响，风险较高。

信用销售模式

• 销售模式：徐工、三一、中联重科以直销为主，而厦工、柳工、山推以经销为主。
• 结算方式：按揭贷款、分期付款和融资租赁为信用销售方式，首付比例在10%~50%之间，期限2~4年。
• 风险敞口：2016年风险敞口合计1,281.18亿元，风险敞口收入比为1.43倍，较2015年下降8.33%。

下游客户违约

• 厦工股份未决诉讼金额大幅增加至40.51亿元，占行业总额的95.17%。
• 行业整体坏账准备/应收账款为10.80%，坏账损失/应收账款为4.41%，信用风险有所上升。

出口及多元化发展

• 2016年海外销售总额为174.67亿元，占比23.29%，较2015年下降。
• 三一重工海外销售覆盖110多个国家和地区，占比超50%，处于行业领先。
• 中联重科向环境产业和农用机械板块拓展，市场占有率领先。
• 厦工股份受控制权变动影响，未来不确定性较高。

财务表现

• 2016年行业整体运营效率和盈利能力有所改善，但厦工股份仍面临严重财务问题。
• 厦工股份2016年EBIT利润率下降至-19.27%，资产负债率高达73.64%，短期偿债能力较差。
• 中联重科2016年因汇兑损失亏损10.15亿元，但2017年一季度实现扭亏为盈。

信用品质分化驱动因素

1. 产品竞争力：规模大、产业链控制能力强的企业具备更强的抵御市场波动能力。
2. 信用销售激进程度：销售模式越激进，潜在违约风险越高。
3. 运营效率：应收账款周转率和存货周转率高的企业资金链更灵活，信用品质更优。

结论

• 2017年工程机械行业有望走出低迷，销量持续回升，但下半年增长持续性仍需观察。
• 厦工股份因销售模式激进、未决诉讼金额高、盈利能力弱及流动性风险突出，成为行业重点关注对象。
• 行业整体信用销售风险有所降低，但存量风险敞口仍较大，需持续关注企业信用品质分化趋势。