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证券/非银金融行业2017年回顾与2018年投资策略总结

核心内容

2017年证券行业整体面临全面从严从实监管、市场交投清淡、再融资及债承规模压缩、资管业务去通道等多重压力，导致29家上市券商前三季度营收和归母净利同比分别下滑1.13%和7.7%。行业内部业绩分化加剧，龙头券商凭借规模优势和客户积淀，业绩相对稳健。展望2018年，行业营收和净利润预计同比增速分别为10.63%和15.78%，市场估值有望逐步修复。

主要观点

• 监管趋严：2017年证监会持续强化监管，包括IPO审核、再融资规范、资管业务整顿等，2018年监管态势预计仍将持续。
• 市场行情：2017年A股市场整体上涨，但券商板块表现落后，佣金率持续下行，但空间已十分有限。
• 业绩分化：龙头券商在2018年有望受益于政策红利和市场机遇，业绩表现更优，而中小型券商受市场波动影响更大。
• 估值修复：券商板块PB处于历史低位（1.7X），安全边际较高，具备补涨潜力。
• 结构性行情：2018年市场或延续结构性行情，自营业务分化加剧，投研能力成为关键。

关键信息

行业数据

• 个股数量：35家
• 流通市值：10,094.40亿元
• 总市值：22,593.46亿元
• 市盈率（TTM）：26.13
• 市净率（LF）：1.85
• 净资产收益率：5.41%

投资建议

• 推荐券商：华泰证券、广发证券、中信证券、东方证券、长江证券
• 评级：华泰证券、广发证券、中信证券为“买入”或“增持”，东方证券、长江证券为“增持”
• 预期表现：华泰证券通过收购AssetMart深化财富管理转型；广发证券投行储备项目领先，科技金融助力发展；中信证券龙头起航，业绩率先复苏；东方证券业绩边际改善弹性佳；长江证券市场化机制砥砺前行。

风险提示

• 市场下滑带来的估值与业绩双重压力
• 从严监管超预期

2017年行业回顾

1.1 全面从严从实监管

• 证监会多次强调从严审核，尤其是IPO和再融资，规范并购重组和资管业务。
• 新任发审委审核过会率降至56.4%，严控杠杆收购和跨界并购。
• 国务院成立金融稳定发展委员会，强化金融监管协调，促进金融服务实体经济。

1.2 券商整体业绩回顾

• 2017年前三季度，29家上市券商合计营收1946.2亿元，同比下滑1.13%；归母净利661.3亿元，同比下滑7.70%。
• 大券商表现优于小券商，主要受益于规模优势和客户积淀。
• 东方证券表现突出，营收和归母净利同比增幅最大，主要得益于投研团队和自营表现。

1.3 经纪业务

• 佣金率持续下行，行业平均佣金率降至3.9%，下滑空间有限。
• 华泰证券市占率稳定，东方财富证券通过互联网流量实现市场份额提升。
• 市场成交量影响券商业绩，佣金率下降对经纪业务造成压力。

1.4 投行业务

• IPO发行维持“准注册制”，再融资规模大幅下滑，预计2018年将逐步释放。
• 中信证券、海通证券、广发证券、国泰君安、招商证券投行业务净收入位居行业前五。
• 债券融资规模受监管影响下降，预计2018年债市将略有回暖。

1.5 资管业务

• 资管业务收入同比下降9.7%，但主动管理转型初见成效。
• 通道业务规模缩减，资管业务收入结构逐步优化。
• 中信证券、广发证券资管收入居前，主动管理规模领先。

1.6 自营业务

• 自营业务收入占比提升至28.97%，成为主要收入来源。
• 固收类资产占主导，投资收益相对稳健。
• 行业平均投资收益率提升至3.66%，受益于蓝筹股行情。

2018年展望

2.1 盈利预测

• 行业营收和净利润预计同比分别增长10.63%和15.78%。
• 佣金率趋稳，财富管理转型成效显现，行业集中度提升。
• 自营业务分化加剧，投研能力成为关键。

2.2 政策与市场催化

• A股纳入MSCI扩容、《证券法》修订、注册制推进、机构投资者占比提升等政策利好。
• 券商排队上市，推动估值修复。

个股表现

• 华泰证券：佣金率低，财富管理转型成效显著
• 广发证券：投行储备项目领先，科技金融助力发展
• 中信证券：龙头券商，业绩率先复苏
• 东方证券：业绩边际改善弹性佳
• 长江证券：市场化机制持续优化

表格目录

• 表1：2017年以来证监会监管政策
• 表2：上市券商受证监会处罚情况
• 表3：上市券商分类结果
• 表4：2017Q3券商业绩
• 表5：券商承销规模及市场份额
• 表6：券商自营业务结构

图表目录

• 图1：全球市场涨跌一览
• 图2：非银各子板块表现
• 图3：券商板块跑输基准指数
• 图4：大券商股价优于小券商
• 图5：两市日均成交额
• 图6：大券商业绩优于小券商
• 图7：券商业务结构
• 图8：券商业务同比增速
• 图9：券商ROE
• 图10：券商杠杆率
• 图11：经纪业务收入及占比
• 图12：经纪业务收入环比
• 图13：经纪业务净收入及增速
• 图14：行业平均佣金率
• 图15：股基成交额及份额
• 图16：投行业务收入及占比
• 图17：股权融资规模及增速
• 图18：IPO主承销家数及规模
• 图19：股权再融资主承销家数及规模
• 图20：债券融资家数及规模
• 图21：公司债、企业债发行规模
• 图22：资管收入及占比
• 图23：资管收入及增速
• 图24：资管规模
• 图25：主动管理规模TOP10
• 图26：自营收入及占比
• 图27：自营业务规模
• 图28：自营业务规模及收益率
• 图29：新金融工具会计准则分类
• 图30：新金融工具会计准则转换
• 图31：信用收入及占比
• 图32：沪深融资融券余额及增速
• 图33：券商板块PB低位

总结

2017年证券行业在全面从严从实监管、市场交投清淡、再融资规模压缩等背景下，业绩分化明显，龙头券商表现优于中小券商。2018年行业有望在政策红利和市场机遇下实现估值修复，自营业务分化加剧，投研能力成为竞争关键。建议关注具备合规性、风控能力强、业务质地优良的大型综合券商，如华泰、广发、中信、东方、长江证券。