20130327-广发证券-中国国航-601111.SH-整体需求低迷_盈利能力依然领先_12页_1mb

中国国航 (601111.SH) 2012年及未来展望总结

核心内容

中国国航在2012年面临整体需求低迷和盈利能力承压的挑战，但其基本每股收益（EPS）仍超出预期。尽管营业收入同比增长2.78%，但净利润同比大幅下跌33.82%，主要受到成本上升和汇兑收益减少的影响。分析师认为，国航的盈利能力仍优于其他竞争对手，且未来业绩可能触底反弹，维持“买入”评级。

主要观点

• 业绩表现：2012年国航实现基本EPS 0.41元，超出预期。尽管净利润大幅下滑，但剔除非经常性损益后，每股收益与预期基本相符。
• 盈利预测：预计2013~2015年EPS分别为0.48元、0.47元和0.49元，合理价值约在7.3元附近。
• 行业评级：维持“买入”评级，认为国航在2013年二季度后有望迎来业绩反弹。
• 财务指标：市盈率（PE）从10.98上升至15.63，市净率（P/B）从1.76下降至1.53，EV/EBITDA从7.55上升至9.80。

关键信息

客运需求与运力供给

• 国内航线：国航在国内航线的RPK份额逐年下滑，从2003年的19.4%降至2012年的14%。运力投入增速高于需求，导致客座率下降。
• 国际航线：虽然国航在国际航线占据最大份额，但受欧美经济萧条影响，国际航线需求同比增速也大幅下滑。
• 运力过剩：全年运力增速为4.3%，需求增速为2.9%，客座率同比下降1.1个百分点。国内航线运力过剩问题更为突出，而国际航线在二季度开始出现运力过剩。

成本与盈利影响

• 主营业务毛利率：2012年主营业务毛利率为18.9%，低于去年同期2.1个百分点，主要由于座公里成本上升。
• 燃油成本：燃油成本占总成本的44.12%，但单位ASK燃油支出略有下降，显示国航在运营效率上有所提升。
• 汇兑收益：人民币升值延缓导致汇兑收益大幅下降96.1%，对EPS产生显著负面影响，减少约0.22元。
• 起降收费并轨：预计2013年起降成本将上升5.72亿元，对EPS影响为-0.05元。

盈利能力与市场地位

• 盈利能力：国航在三大航中仍保持最强盈利能力，毛利率和净利率均优于竞争对手。
• 未来展望：分析师认为，2013年二季度开始，随着国际国内航空需求复苏，国航的业绩有望触底反弹。

风险提示

• 航空安全问题
• 地区冲突扩大
• 经济基本面大幅波动
• 油价与燃油费政策变化
• 人民币升值延缓或出现贬值

盈利预测（单位：百万元）

估值与财务比率

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%~15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%~+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

分析师信息

• 杨志清：首席分析师，同济大学工学博士，广发证券发展研究中心。
• 张理芃：联系人，广发证券发展研究中心。
• 谢平：研究助理，北京交通大学工学硕士，广发证券发展研究中心。

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