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公司深度研究 | 久立特材总结

核心内容

久立特材（002318.SZ）是国内高端不锈钢管材及特种合金管材的龙头企业，受益于油气管道和核电等高端领域需求的快速增长。公司通过持续的研发投入和技术突破，形成了较强的技术壁垒和产品附加值，同时积极拓展海外市场，提升综合毛利率和盈利能力。

主要观点

1. 油气管道需求强劲

   • “十四五”期间，我国油气管道总里程年均复合增速将达13.91%，市场规模年均复合增速达38.94%。
   • 截至2020年底，油气管道市场规模约为3251亿元，预计到2025年底将达到16835亿元，总里程达24万千米。
   • 公司油气管道营收占比接近60%，作为龙头将充分受益于该领域的高景气。

2. 核电领域发展潜力大

   • 2035年我国核电累计装机容量预计达到20000万千瓦时，未来15年新增装机容量15000万千瓦时，对应核电用不锈钢需求增量18万吨，市场空间较大。
   • 公司已具备核电蒸汽发生器用800合金U型传热管、690TT合金U型传热管等产品的生产能力，并已实现向三代堆型AP1000、CAP1400、华龙一号供货。

3. 募投项目助力高端产品发展

   • 公司募投项目偏向高端产品，2020年产能12万吨，其中高端产品产量占比8%，贡献净利润25%。
   • 随着募投项目释放，2023年高端产品产量占比将提升至12.8%，预计2025年进一步提升至15%，贡献净利润50%。

4. 研发投入高，形成技术壁垒

   • 2020年公司吨钢研发费用0.18万元，远高于可比公司（如武进不锈为0.04万元/吨）。
   • 公司研发投入持续增长，2021年H1研发投入1.11亿元，同比增长29.06%，有助于提升产品附加值和技术含量。

5. 海外市场拓展明显

   • 2020年公司海外营收占比达36.94%，海外业务毛利率显著高于国内业务，2020年海外业务毛利率为35.51%。
   • 海外市场拓展有助于提升公司营收增速和盈利能力。

6. 一体化产业链布局增强竞争力

   • 公司控股多家子公司，包括久立永兴合金和宝钛久立，布局上游原材料和下游高端制造，增强原料供应稳定性和产品议价能力。
   • 公司与永兴材料形成战略合作，持股55%，并持有永兴材料8.86%的股权，进一步巩固产业链地位。

关键信息

营收与盈利预测

技术与产品优势

• 公司在核电、油气、LNG、航空航天等领域具有核心技术，如690合金U型传热管、超超临界电站锅炉不锈钢管、JCO焊接管等。
• 产品综合毛利率逐年提升，2020年达到29.21%，高于行业平均水平。
• 公司拥有多个国家级专利，研发投入强度高于同行，技术壁垒明显。

产业链布局

• 公司与永兴材料、宝钢、太钢等企业合作，保障原料供应稳定性。
• 拥有多个子公司，如久立永兴合金、宝钛久立、久立投资等，涉足半导体、环保、新能源等新兴领域。

海外拓展

• 公司海外客户包括壳牌、埃克森美孚、BP、道达尔等国际知名企业。
• 海外业务毛利率高于国内业务，且营收占比逐年提升。

风险提示

• 宏观经济超预期下滑可能影响行业景气度。
• 在建产能投放不及预期可能影响未来业绩增长。

估值与投资建议

• 公司2021-2023年归母净利润复合增速为15.00%，预计2022年PE为21倍，对应目标价21元。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。

图表概览

• 图1：久立特材核心指标分析框架
• 图2：公司股权结构图
• 图3：按技术工艺分不锈钢管品种
• 图4：无缝钢管生产工艺流程
• 图5：公司细分产品营收占比
• 图6：公司细分产品毛利率
• 图7：2012-2021H1公司营业收入
• 图8：2012-2021H1公司归母净利润
• 图9：2012-2020年公司毛利率和净利率
• 图10：2012-2021H1公司期间费用率
• 图11：公司海内外营收占比
• 图12：公司海内外营收毛利率
• 图13：公司产品销售收入和吨单价
• 图14：公司研发费用和同比增速
• 图15：公司与可比公司研发费用率
• 图16：2020年公司与可比公司吨不锈钢研发费用
• 图17：2016-2020年公司与可比公司营业收入增速对比
• 图18：2015-2020年公司与可比公司ROE对比
• 图19：2015-2020年公司与可比公司净利率对比
• 图20：2015-2020年公司与可比公司资产周转率对比
• 图21：公司无缝管、焊接管吨加工费和核电用管吨加工费
• 图22：2020年公司和可比公司吨加工费
• 图23：2015-2020年久立特材吨成本
• 图24：2015-2020年公司与可比公司在建工程
• 图25：久立特材产业链上下游一览
• 图26：久立投资涉及领域
• 图27：久立产品销量发往下游行业的比例
• 图28：公司前五大客户销售额占比
• 图29：Sandvik营业收入及同比增速
• 图30：Sandvik毛利及同比增速
• 图31：Tubacex营业收入及同比增速
• 图32：Tubacex毛利及同比增速
• 图33：久立特材营业收入及同比增速
• 图34：久立特材毛利及同比增速
• 图35：2020年我国不锈钢管进出口比较
• 图36：2020年久立分行业销售均价
• 图37：2020年久立分行业销售毛利率
• 图38：我国“十四五”期间油气管道里程规划
• 图39：我国“十四五”期间油气管道市场规模预测
• 图40：压水反应堆核电站原理示意图
• 图41：核电站冷却水用管示意图
• 图42：核电站控制棒用管示意图
• 图43：核电不同环节用不锈钢量测算
• 图44：2020-2035年中国核电装机容量及同比增速
• 图45：久立特材上市以来PE(TTM)估值变动及原因
• 图46：久立特材上市以来股价变动及原因

表格概览

• 表1：久立发展历程时间表
• 表2：公司管理层履历
• 表3：久立特材产品技术壁垒
• 表4：截止2021年6月公司专利数目
• 表5：2021H1久立特材和永兴材料关联交易
• 表6：久立特材重要子公司
• 表7：久立永兴合金公司未来规划项目
• 表8：久立投资重点投资公司介绍
• 表9：公司下游细分和久立参与项目
• 表10：公司相关竞争对手梳理简介
• 表11：久立特材募投项目进度
• 表12：公司环评项目
• 表13：国家对相关领域的支持政策
• 表14：100万千瓦时压水堆核电站用钢、不锈钢及镍合金量测算
• 表15：久立特材盈利预测
• 表16：可比公司财务指标
• 表17：FCFF估值法核心指标
• 表18：FCFF估值敏感性分析

总结

久立特材凭借其在高端不锈钢管材领域的技术优势和市场占有率，有望在“十四五”期间受益于油气管道和核电等行业的高速增长。公司研发投入高，产品附加值强，毛利率和净利率持续提升，同时积极布局海外和新兴领域，增强抗周期能力。募投项目逐步释放将提升高端产品占比，预计2025年高端产品贡献净利润50%。公司一体化产业链布局和对上游原材料的控制，进一步增强其竞争优势。整体来看，久立特材具备较强的行业竞争力和成长潜力，值得长期关注。