2017年三季报深度分析：资本开支再扩张有赖产业资本入实-20171104-华泰证券-23页

2017年三季报深度分析总结

核心内容概述

本报告分析了2017年三季报数据，围绕今年四季度至明年一季度的四个核心问题展开，重点探讨了A股非金融企业的盈利修复、市场份额提升、资本开支与流动性、以及行业比较指标的权重调整。核心观点包括：剔除环保限产影响后，A股非金融企业盈利修复依然扎实；行业集中度提升可抵消需求增速放缓对企业收入的影响；资本开支的扩张依赖于产业资本脱虚入实；行业比较应更关注与收入相关的指标。

主要观点与关键信息

1. 剔除环保限产行业后，非金融企业的ROE回升依然扎实

• ROE（净资产收益率）在三季度回升至 8.75%，但整体值低于剔除环保限产后的A股非金融企业。
• 净利润增速在剔除环保限产行业后仍显著回升，且回升幅度大于剔除前。
• 收入增速在剔除环保限产行业后增速放缓幅度小于剔除前。
• 销售净利率回升幅度大于二季度，而资产周转率回升幅度小于二季度。
• 企业自有资金仍能覆盖投资支出，但负债结构有所变化，短期和长期借款增速大幅上升。

2. 市场份额提升可抵消需求增速放缓对企业盈利的影响

• 无论GDP增速是乐观还是悲观，市场份额提升可有效抵消需求增速放缓对企业收入的影响。
• 在6.4%~6.8%的GDP增速假设下，上市公司需提升0.03~0.22个百分点的市场份额。
• 今年前三季度，上市公司收入占比已提升超过0.25个百分点，且当前占比为 8.15%，距离历史最高占比 9.92% 仍有1.77个百分点的提升空间。

3. 企业现金流较难继续支撑资本开支大幅回升

• 企业购建固定资产支出增速持续回升，但现金满足投资比率下降，显示现金流状况趋紧。
• 短期和长期借款增速显著上升，尤其是短期借款增速超过长期借款增速，表明企业流动性面临压力。
• 偿债支出同比增速已连续两个季度为负，但资本开支增速仍有望继续回升，但明年一季度可能放缓。

4. 行业比较指标权重调整

• 周期行业应更关注资产周转率，而非销售净利率，因其在价淡量稳环境下成为ROE回升的主要驱动力。
• 消费行业应关注市占率提升空间，特别是白酒行业，其市占率提升空间达7%。
• TMT行业应关注景气度与ROE回升，尤其是电子行业，其ROE回升受资产周转率影响更大。

行业表现分析

周期行业：资产周转率成为核心指标

• 机械、交运是重点推荐行业，因其ROE与资产周转率拟合度较高。
• 交运ROE回升主要受资产周转率提升驱动。

消费行业：白酒行业表现突出

• 白酒行业净资产收益率高且仍在回升，同时市占率提升空间大，是消费板块中的重点推荐。

TMT行业：电子行业表现亮眼

• 电子行业ROE回升幅度大于销售净利率，且资产周转率回升显著，是TMT板块中的重点推荐。

库存与产能分析

库存：周转率回升但趋平

• 存货营收比继续下降，存货周转率回升，但幅度趋平。
• 产成品库存消化良好，四季度仍不会成为盈利拖累项。

产能：利用率持续回升

• 产能利用率已连续四个季度回升，反映产能周期拐点已至。
• 在建工程增速仍为负，但有回升迹象，需继续观察。

资产负债与现金流分析

资产负债率：小幅回升

• 资产负债率从2014年三季度至2017年一季度趋势性下降两年半后，三季度小幅回升至 60.01%。
• 总负债增速快于总资产增速，是资产负债率回升的主要原因。

偿债能力：短期偿债能力仍有底

• 速动比率和流动比率仍处于历史高位，短期偿债能力稳固。
• 中游制造板块的速动比率回落至中值以下，但流动比率仍高于中值，反映短期偿债能力主要受军工和建筑行业影响。

现金流：经营性现金流趋紧

• 偿债支出增速回落且连续两个季度为负，显示企业现金流趋紧。
• 购建固定资产支出增速持续回升，但现金满足投资比率已低于2014、2015年水平。

风险提示

• 财报数据分析存在滞后性。
• 房地产投资增速超预期大幅下滑，可能对整体经济产生影响。

附录：图表与数据摘要

结论

整体来看，2017年三季报显示A股非金融企业盈利能力修复良好，但需关注资本开支的可持续性及产业资本脱虚入实的进程。在行业比较中，应更加注重资产周转率、市占率提升空间和景气度。未来需关注房地产投资增速及企业现金流变化对整体经济的影响。