20180808-财通证券-中国铁塔-00788.HK-投资价值分析_五优_铁塔_从附属的基础设施到多样化的共享运营_34页_2mb

财通通信行业专题 5G蓝海系列之一：中国铁塔投资价值分析

核心内容

中国铁塔（0788.HK）作为通信基础设施领域的关键企业，自成立以来通过收购运营商存量铁塔资产，迅速成长为全球最大的通信铁塔运营公司，拥有187万个站址和268.74万租户，市场份额高达97.3%。公司依托“五优”资产（优质站址、优质客户、优质商业模式、优可预期性、优可成长性）构建了高深护城河，具备长期发展驱动力。

主要观点

• 基础设施专业化运营：运营商出售铁塔资源，由专业公司运营，有效降低CAPEX和运营成本。中国铁塔成立后，运营商铁塔投资减少约1073亿元，铁塔建设减少60.3万个站址。
• 共享运营模式：通过共享站址资源，中国铁塔显著提升了资产利用率和收益，预计2022年共享率将提升至1.8-1.9，远期可达2.1-2.2。
• 5G带来的增量空间：5G商用将推动通信铁塔数量增加，预计2022年市场规模将达到千亿级，其中宏基站数量增加约45万个，小基站需求则在300-600万个之间。
• 商业模式多样化：从单一通信塔向“社会塔”转型，拓展跨行业应用，如环保、视频监控、物联网等，预计2022年跨行业收入占比将超过4%。
• 盈利模式稳定：公司主营业务占比高，EBITDA率稳定在58%-60%，净利率有望从2.8%提升至7.8%。
• 投资价值突出：公司当前EV/EBITDA为8.98倍，估值偏低。2018年上市后，估值有望逐步下降，长期发展值得期待。

关键信息

1. 铁塔公司发展背景

• 中国铁塔成立于2014年，通过2034.84亿元对价收购三大运营商的铁塔资产，共计143.61万个站址。
• 截至2018Q1，管理186.82万个站址，服务于268.74万租户，成为全球最大的通信铁塔运营公司。

2. 优质资产与稀缺性

• 站址规模和密度：中国铁塔站址数全球第一，20.1站址/百平方公里是美国的9倍，13.7站址/万移动用户是欧洲的2.2倍。
• 政策保障：政府将基础通信网络编入城市规划，对站址资源提供保障，同时限制新建站址，优先共享。

3. 客户结构与稳定性

• 客户优质：99%收入来自三大运营商，信用等级高，结算周期短（1-3个月）。
• 退租补偿机制：运营商退租需根据共享情况给予补偿，续租率高，退租风险小。

4. 业务结构与增长潜力

• 塔类业务：占比最高，2016年以来维持在90%以上。
• 室分与跨行业应用：快速增长，预计2022年占比将从2.1%提升至7.3%。
• 社会塔应用：跨行业租户数从2016年的2169户增长至2018Q1的45674户，预计2022年将达40万户。

5. 财务表现与盈利预测

• 收入：2017年为686.7亿元，预计2021年将达1092.1亿元，年复合增速12.3%。
• 成本：总营运开支年复合增速10.3%，低于收入增速，有利于盈利改善。
• 利润：2017年净利润19.4亿元，预计2021年将达85.3亿元，净利率有望从2.8%提升至7.8%。

6. 估值与投资价值

• 当前估值：EV/EBITDA为8.98倍，低于国际同行（如美国AMT、CCI、SBA在20-25倍之间）。
• 未来估值：随着盈利增长和业务拓展，PE有望从100.9倍降至40倍以下。
• 投资评级：公司评级为“买入”，预计未来6个月个股相对大盘涨幅将超过15%。

长期驱动力

• 5G建设：预计5年内投入1.2万亿用于5G网络建设，推动铁塔数量增长，提升收入。
• 共享运营：通过提高共享率，提升毛利率和净利率，优化资产使用效率。
• 社会塔拓展：跨行业应用市场快速增长，带来新的收入增长点。

总结

中国铁塔凭借其强大的基础设施资源、稳定的客户关系、专业化的运营模式和政策支持，成为通信行业基础设施共享的典范。随着5G的推进和共享率的提升，公司有望实现收入和利润的持续增长，具备长期投资价值。