2018-中国铁塔投资价值分析__五优_铁塔_从附属的基础设施到多样化的共享运营_34页-2mb

财通通信行业专题 5G蓝海系列之一：中国铁塔投资价值分析

核心内容概述

中国铁塔（0788.HK）作为国内通信基础设施领域的领军企业，经历了从附属基础设施向专业运营公司的转变，成为拥有全球领先站址资源的“巨无霸”企业。其核心竞争力体现在“五优”特征（优质资产、优势地位、优质客户、优可预期性、优秀商业模式）上，具备高护城河和长期增长潜力。随着5G商用的推进，公司有望在增量市场中实现稳健成长，投资价值凸显。

主要观点与关键信息

1. 变动历程：附属基础设施→专业公司

• 中国铁塔于2014年设立，2015年更名为股份有限公司。
• 通过收购三大运营商存量铁塔资产（143.61万个），实现快速扩张，2018Q1管理186.82万个站址，成为全球第一。
• 建立股份制治理结构，初期客户和股东身份重合，影响董事会独立性。

2. 独特/稀缺性：“五优”标的，高深护城河

• 优质资产：站址数量全球第一，密度是美国的9倍，每万移动用户站址数是欧洲的2.2倍。
• 优势地位：国内占据97.3%的站址、96%的租户、96%的收入市场份额，无潜在竞争对手。
• 优质客户：99%收入来自三大运营商，信用等级高，结算周期短。
• 优可预期性：主营业务占比90%以上，EBITDA占收58-60%，盈利可预测性强。
• 优秀商业模式：从“通讯塔”向“社会塔”拓展，跨行业应用快速增长，预计2022年收入占比将超4%。

3. 长期驱动力：5G增量、定价权下的共享运营

• 5G商用将带来大量新增基站需求，预计2022年国内通信铁塔市场规模达1091亿元，年复合增长率9.1%。
• 2022年预计新增宏基站45万座，小基站300-600万座，共享率提升至1.8-1.9，远期有望达2.1-2.2。
• 共享率提升可显著提高毛利率，从20.9%提升至36.9%。
• 公司具备定价权，通过调整共享折扣率和成本加成率，实现收入稳定增长。

4. 投资价值：低估值稳健成长的巨无霸

• 中国铁塔于2018年8月8日在港交所上市，发行价1.26港元，成为全球最大IPO。
• 当前EV/EBITDA为8.98倍，远低于海外同类公司（如美国AMT、CCI、SBA的20-25倍），且考虑国内定价和共享率因素，仍处于低估区间。
• 未来随着业绩增长，PE估值有望降至40倍以下，长期发展前景良好。

5G市场增长与公司潜力

5G增量预测

• 宏基站：预计2022年新增45万座，建设高峰期在2021-2022年。
• 小基站：高频场景下需求为宏站的3倍，以补充覆盖为主。
• 市场增长：2017-2022年，国内通信铁塔市场规模年复合增长率9.1%，租户数量年复合增长率11.9%。

定价机制与盈利模式

定价规则

• 新建站址价格：基准价格 × (1 - 共享折扣1) + (场地费用 + 电力引入费) × (1 - 共享折扣2)
• 存量站址价格：评估值 / 折旧年限 × 折扣比例 × 地区系数 × (1 + 减值率)

共享率提升带来的收益

• 共享率提升50%可带来40%收入增量。
• 2022年共享率有望提升至1.8-1.9，推动收入和利润增长。

财务表现与估值分析

收入与成本预测

成本结构

利润测算

估值对比与市场前景

• 中国铁塔的EV/EBITDA远低于海外同类公司，表明其存在估值优势。
• 随着5G建设推进和共享率提升，公司盈利能力和估值有望进一步改善。

可比公司表现

• 美国电塔：当前股价149.32美元，比1998年上市价格上涨10倍。
• 冠城国际：当前股价109.96美元，比1998年上市价格上涨10倍。
• 中国铁塔有望延续“长牛”趋势，实现持续增长。

结论与评级

• 公司评级：买入（未来6个月内个股相对大盘涨幅预计在15%以上）。
• 行业评级：增持（未来6个月内行业整体回报高于市场整体水平5%以上）。

中国铁塔凭借其在通信基础设施领域的核心地位、共享运营模式、5G增量机遇和低估值优势，展现出强劲的投资潜力，是通信行业值得关注的标的。