20180802-长城证券-福耀玻璃-600660.SH-_公司深度报告_稳健成长_福耀全球_38页_1mb

福耀玻璃（600660）公司深度报告总结

核心内容

福耀玻璃是一家全球领先的汽车玻璃制造商，其2017年全球市占率约为22%，国内市占率接近60%，位居国内第一。公司自1987年成立以来，已在全球多个地区建立生产基地，并在中美德设立设计中心，形成完善的全球化布局。公司专注于汽车玻璃业务，该业务占总收入的95%以上，且持续进行产品高端化和技术创新，提升单车配套价值。

主要观点

• 行业格局：汽车玻璃行业是典型的寡头垄断格局，市场增长稳健，行业壁垒高，主要由旭硝子、福耀玻璃、板硝子、圣戈班等企业主导。
• 竞争优势：
  • 专注度高：福耀玻璃专注于汽车玻璃，而竞争对手则分散在多个业务领域。
  • 低成本优势：福耀玻璃的营业利润率长期高于竞争对手，盈利能力显著。
  • 研发投入高：公司研发投入占比一直保持在4%以上，有助于保持技术领先和成本控制优势。
• 市场趋势：汽车玻璃单车用量持续提升，主要受天窗普及、SUV车型增长、前挡风玻璃倾斜及汽车轻量化需求等因素推动。

关键信息

市场数据

• 当前股价：24.59元
• 总市值：616.87亿元
• 流通市值：492.53亿元
• 总股本：250,862万股
• 流通股本：200,299万股
• 12个月最高/最低：29.33元 / 20.72元

盈利预测

• 2018-2020年归母净利润：37.60亿元、41.87亿元、47.01亿元
• 增速：19.4%、11.4%、12.3%
• PE（倍）：16.4、14.7、13.1
• 股息率：3.7%

国内外业务

• 国内业务：2012-2017年国内收入复合增速为11.4%，高于国内汽车销量增速3个百分点。
• 国外业务：美国和俄罗斯工厂产能逐步释放，扭亏为盈，释放利润弹性。

股权结构

• 曹德旺：通过一致行动人合计持有公司29.1%的股份，控制权稳定。
• 主要股东：
  • 香港中央结算(代理人)有限公司：19.6%
  • 三益发展有限公司：15.6%
  • 河仁慈善基金会：11.6%
  • 其他个人和机构投资者合计持有约63.8%的股份。

成本结构

• 汽车玻璃成本结构：
  • 浮法玻璃：33%
  • PVB膜：15%
  • 其他原辅材料：17.3%
  • 电力：7.5%
  • 人工成本：15.3%
  • 制造费用：11.9%
• 浮法玻璃成本结构：
  • 纯碱：15%
  • 硅砂：6.5%
  • 其他原辅材料：12%
  • 天然气：32.7%
  • 人工成本：9.8%
  • 制造费用：24.1%

行业分析

• 市场空间：中国汽车玻璃市场2017年总规模为3138万套，全球市场为11601万套。
• OEM与AM市场：OEM市场与新车产量直接相关，AM市场与汽车保有量及损坏率有关。
• 行业特点：
  • 重资产行业：资金和规模要求高，进入壁垒大。
  • 产品认证严格：需通过CCC、DOT、ECE等认证，供货周期长。
  • 纵向一体化趋势：企业倾向于自产浮法玻璃，以确保供应稳定和成本控制。
• 发展趋势：
  • 单车玻璃用量提升：从3.7平方米提升至4.05平方米，年复合增速为0.9%。
  • 天窗普及：2018年1-6月新上市车型天窗配备率为72%，全景天窗配备率为38.9%。
  • 产品高端化：功能性和集成化产品占比提升，推动产品单价和单车配套价值量提升。

风险提示

1. 原材料价格大幅上涨风险：如纯碱、天然气、电力等价格波动可能影响成本。
2. 海外产能爬坡进度不及预期：美国和俄罗斯工厂产能释放可能不及预期，影响盈利。
3. 汽车销量增长不及预期：若汽车销量增长放缓，将对OEM市场造成影响。

投资建议

首次覆盖给予“推荐”评级，基于以下理由：

• 行业属性优良：市场增长稳健，壁垒高。
• 竞争优势明显：专注度、低成本、高研发投入。
• 产品价值提升：单车配套价值量持续增长。
• 国内外业务增长：国内业务稳健，海外产能释放利润弹性。

结论

福耀玻璃凭借其在汽车玻璃行业的领先地位、显著的成本优势、持续的高研发投入以及国内外业务的稳健增长，展现出强劲的盈利能力和发展潜力。公司具备良好的成长性，未来业绩有望持续提升，因此给予“推荐”评级。