房地产行业：中报业绩带来短期激励，但基本面风险尚未反映-20180801-申万宏源（香港）-11页

行业研究报告总结

核心内容

本报告分析了2018年中期中国房地产行业表现及未来展望，重点关注10家H股上市地产公司。尽管中期业绩表现带来短期激励，但整体行业基本面仍面临诸多风险，分析师认为房地产行业在当前环境下仍为“低配”评级。

主要观点

• 行业整体表现：预计2018年中期，10家中资地产股的平均收入增速为20%，核心净利润增速为25%。同时，毛利率预计同比上升1.5个百分点至30%左右，但净负债率同比上升约10个百分点。
• 公司表现差异：部分公司表现突出，如华润置地、旭辉、碧桂园、龙湖等，其核心净利润增速超过或接近平均值。而部分公司如中海外、保利置业、龙湖和禹洲则表现较弱，增速低于平均值或持平。
• 销售增长：1-6月合约销售额同比增长40%，但为实现全年34%的增长目标，下半年仍需保持强劲增长。部分公司如禹洲、龙湖、合景泰富和碧桂园需实现较大的同比增长。
• 土地购置：除融创和合景泰富外，其他公司土地购置均同比上升。华润置地、旭辉和世茂的增速最高，而部分公司如保利置业、融创和龙湖的土拍成本与销售额比值较上年有明显提升。
• 估值与建议：房地产板块整体估值约为净资产值的40%折价，1.1倍18年PB和6.6倍18年PE。分析师建议增持华润置地、龙湖和旭辉，同时回避销售增长乏力的公司如中海外、保利置业、世茂和合景泰富。

关键信息

一、财务表现

• 收入增长：10家中资地产股2018年中期平均收入增速为20%。
• 核心净利润增长：平均核心净利润增速为25%，高于收入增速。
• 毛利率：预计中期毛利率提升1.5个百分点至30%左右，其中华润置地预计为40%，龙湖和合景泰富为35-40%和30-35%。
• 净负债率：中期净负债率上升4个百分点至77%，平均净负债率为66%，高于去年同期。

二、销售数据

• 合约销售额增长：1-6月合约销售额同比增长40%。
• 公司表现：
  • 领先：合景泰富（+82%）、融创（+76%）、世茂（+60%）。
  • 落后：中海外（+18%）、保利置业（+9%）、龙湖（+5%）、禹洲（持平）。
  • 全年目标：全年平均增长目标为34%，下半年需实现约30%的同比增长。

三、土地购置情况

• 土地支出增长：1-6月土地支出同比增长15%，达384亿元。
• 公司表现：
  • 领先：华润置地（+87%）、旭辉（+58%）、世茂（+33%）。
  • 落后：合景泰富、禹洲、中海外等公司土地支出增速在10-20%之间，部分公司如保利置业、融创和龙湖土地成本占销售额比例较高。

四、估值与投资建议

• 估值情况：板块整体估值约为40%的净市值折价，1.1倍18年PB和6.6倍18年PE。
• 投资建议：
  • 增持：华润置地、龙湖地产、旭辉控股。
  • 谨慎：中海外、保利置业、世茂、合景泰富、禹洲等销售或业绩表现不佳的公司。

行业展望

• 政策影响：房地产调控持续升级，房产税政策可能对市场信心产生影响。
• 基本面风险：行业整体仍面临较高的负债率和不确定性，短期内信用宽松难以惠及地产。
• 未来关注点：9月以后的销售态势和土拍市场趋势，以及房产税进展对市场情绪的影响。

附录：城市调控政策

• 调控措施：2016年10月，多个城市出台了收紧房地产政策，包括提高首付比例、限制购房资格等。
• 具体城市政策：
  • 北京、上海、深圳：调整首付比例和购房限制，如提高二套房首付比例至50%-70%。
  • 杭州、苏州、南京、厦门：对非本地家庭购房施加更严格的限制，如要求5年纳税记录。
  • 郑州、济南、合肥、武汉：调整首付比例，同时限制多套房购买。

图表引用

• 图1：1H18E收入增长预测。
• 图2：1H18E核心净利润增长预测。
• 图3：1H18E毛利率对比1H17。
• 图4：1H18E毛利率对比2017全年。
• 图5：1H18E净负债率对比2017年中。
• 图6：1H18E净负债率对比2017年中。
• 图7：1H18销售数据。
• 图8：1H18销售趋势。
• 图9：2H18销售预测。
• 图10：土地购置与销售额对比。
• 图11：1H18土地成本占销售额比例。
• 图12：1H18土地成本占销售额比例趋势。
• 图13：估值与目标价。

结论

尽管房地产行业在2018年中期表现出一定的增长动力，但分析师仍维持“低配”评级，认为行业基本面风险尚未完全反映，政策调控持续施压，未来增长仍需谨慎看待。