扬农化工（600486）2018年三季报总结
核心内容
扬农化工于2018年第三季度发布了其三季报，整体表现符合市场预期。公司前三季度实现营业收入43.45亿元，同比增长38.07%，归母净利润7.86亿元，同比增长93.14%。第三季度营业收入12.49亿元，同比增长9.11%，归母净利润2.23亿元，同比增长45.20%。
主要观点
产品价格高位上涨，有望维持
- 杀虫剂均价：前三季度均价为20.59万元/吨，同比增长26.09%；第三季度均价20.48万元/吨，环比增长1.67%。
- 除草剂均价：前三季度均价为4.18万元/吨，同比增长10.29%；第三季度均价4.64万元/吨，同比增长10.29%。
- 价格上涨原因：环保压力持续导致原材料/中间体供应紧张，从而推动原药价格高位上涨。
- 价格维持预期：当前正值原药销售旺季，环保政策未出现明显松动，供不应求局面持续，价格有望维持高位。
毛利率提升，净利率受拉低
- 毛利率：第三季度综合毛利率达30.47%，环比提升0.66个百分点。
- 净利率：第三季度净利率为18.76%，环比下降1.60个百分点。
- 净利率下滑原因：管理费用（含研发费用）增加1233万元，资产减值损失增加543万元，以及人民币贬值带来的汇兑收益减少880万元。
优嘉二期放量，麦草畏前景广阔
- 优嘉二期：2017年中建成，产品逐渐放量，其中麦草畏是重要看点。
- 麦草畏产能：公司拥有2.5万吨/年的麦草畏产能，是全球最大的供应商。
- 麦草畏配套：主要配套孟山都RR2大豆种子和B2棉花种子。
- 推广预测：根据孟山都财报预测，2017-2019年美国Roundup Ready 2 Xtend大豆和Bollgard II XtendFlex棉花的渗透率分别达到2600/4800/6500万英亩。
新项目扩充产品线，驱动长期成长
- 优嘉三期：包括11475吨/年杀虫剂、1000吨/年除草剂、3000吨/年杀菌剂和2500吨/年氯代苯乙酮，预计年均营业收入15.4亿元，总投资收益率18.4%。
- 优嘉四期：包括3800吨/年联苯菊酯、1000吨/年氟啶胺、120吨/年卫生菊酯和200吨/年羟哌酯，预计年均营业收入10.23亿元，总投资收益率29.75%。
- 现金流充裕：公司现金流充足，产品线持续扩充，有助于实现长期成长。
关键信息
盈利预测与估值
- 净利润预测：2018-2020年分别为11.58/13.92/16.13亿元，对应EPS分别为3.74/4.49/5.20元。
- 市盈率：当前股价对应PE为12倍，预计2019年为10倍，2020年为8倍。
- 投资评级：维持“推荐”评级。
风险提示
- 项目审批及投建不及预期：优嘉三期、四期项目可能因审批或建设进度不及预期而影响业绩。
- 产品价格大幅下滑：若产品价格出现大幅下滑，可能对盈利能力造成影响。
主要财务指标
| 指标 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 主营收入(百万) |
4,438 |
5,788 |
6,820 |
8,123 |
| 净利润(百万) |
575 |
1,158 |
1,392 |
1,613 |
| 每股盈利(元) |
1.86 |
3.74 |
4.49 |
5.20 |
| 毛利率 |
27.5% |
32.8% |
34.4% |
34.1% |
| 净利率 |
13.6% |
21.1% |
21.5% |
20.9% |
| ROE |
14.8% |
22.9% |
21.6% |
20.0% |
| ROIC |
17.4% |
22.2% |
21.5% |
19.9% |
| 资产负债率 |
42.8% |
40.0% |
36.7% |
34.6% |
| 市盈率(倍) |
24 |
12 |
10 |
8 |
| 市净率(倍) |
3 |
3 |
2 |
2 |
产品价格与销量趋势
杀虫剂均价趋势
| 季度 |
2017Q1 |
2017Q2 |
2017Q3 |
2017Q4 |
2018Q1 |
2018Q2 |
2018Q3 |
| 均价(万元/吨) |
16.56 |
16.87 |
15.42 |
19.31 |
21.14 |
20.14 |
20.48 |
除草剂均价趋势
| 季度 |
2017Q1 |
2017Q2 |
2017Q3 |
2017Q4 |
2018Q1 |
2018Q2 |
2018Q3 |
| 均价(万元/吨) |
3.34 |
4.46 |
3.78 |
4.96 |
3.87 |
4.20 |
4.64 |
杀虫剂销量趋势
| 季度 |
2017Q1 |
2017Q2 |
2017Q3 |
2017Q4 |
2018Q1 |
2018Q2 |
2018Q3 |
| 销量(吨) |
3,242.00 |
2,964.09 |
2,579.78 |
2,449.80 |
3,545.11 |
3,689.86 |
2,561.62 |
除草剂销量趋势
| 季度 |
2017Q1 |
2017Q2 |
2017Q3 |
2017Q4 |
2018Q1 |
2018Q2 |
2018Q3 |
| 销量(吨) |
10,995.00 |
7,709.07 |
16,861.63 |
12,830.66 |
18,416.95 |
13,312.86 |
11,825.61 |
项目与投资
- 优嘉三期：预计年均营业收入15.4亿元，总投资收益率18.4%。
- 优嘉四期：预计年均营业收入10.23亿元，总投资收益率29.75%。
- 项目状态：优嘉三期仍在环评审批阶段，优嘉四期正在筹划中。
公司基本数据
| 指标 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 总股本(万股) |
30,990 |
30,990 |
30,990 |
30,990 |
| 总市值(亿元) |
136.14 |
136.14 |
136.14 |
136.14 |
| 资产负债率(%) |
36.7 |
36.7 |
36.7 |
36.7 |
| 每股净资产(元) |
14.6 |
16.31 |
20.80 |
26.00 |
投资评级体系
- 公司评级：推荐（预期未来6个月内超越基准指数10%-20%）。
- 行业评级：推荐（预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上）。
风险提示
- 项目审批及投建不及预期：可能影响新项目的投产进度。
- 产品价格大幅下滑：可能对盈利能力造成负面影响。
