20180105-天风证券-中国石化-600028.SH-已具备配置价值_9页_1mb

中国石化（600028）配置价值分析总结

核心内容

中国石化（600028）在当前宏观经济环境下具备显著的配置价值，主要体现在其上游勘探开发业务和炼化板块的盈利潜力，以及销售公司的价值重估机会。分析师认为，随着全球原油市场供需关系的改善及油价的上行趋势，中国石化有望在未来两年实现业绩的显著增长。

主要观点

• 商品配置价值：在宏观经济复苏与扩张阶段，商品是较优及最优的资产配置选择，而能源品在高盛商品指数（GSCI）中占比高达62.9%，因此配置大宗商品基本等同于配置能源品。
• 上游业务受益于油价上涨：经历多年的低迷后，上游油气勘探开发行业资本开支处于低位，这意味着未来油价上涨空间较大。中国石化约3亿桶原油产量，若油价上涨20美元/桶，对应业绩增厚约290亿元。
• 炼化板块受益于库存收益：2017~2018年裂解价差维持在6~7美元/桶的高位，而2019年后可能下滑至4~5美元/桶。中国石化炼化业务在2010年单位EBIT为75元/吨，2016年提升至239元/吨，主要得益于裂解价差扩大、油品质量升级和产品结构调整。
• 销售公司价值重估：销售板块的历史正常EBIT为300~350亿元，2016年估值为14.74亿元，对应总估值4211亿元。尽管2017年Q1-Q3受价格战影响EBIT下降，但未来有望恢复至正常水平。
• 业绩预测与估值：预计中国石化2017~2019年净利润分别为523亿元、861亿元、1007亿元，对应EPS为0.43元/股、0.71元/股、0.83元/股。当前股价对应PE为16~10倍，PB为1.14~1.03倍，估值水平具有较高安全边际。参照石化行业合理估值水平，给予2019年10倍PE，对应目标价为8.3元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务预测

油价对业绩影响

• 若油价上涨20美元/桶，上游勘探开发板块将增厚业绩约290亿元。
• 若油价上涨10美元/桶，上游板块增厚约145亿元，炼化板块增厚约100亿元。
• 若油价平稳，仅产生约200亿元的库存收益。

裂解价差与炼油行业

• 2017~2018年裂解价差维持在6~7美元/桶的高位，而2019年后可能下滑至4~5美元/桶。
• 中国石化炼油业务的盈利增长主要来源于裂解价差扩大、油品质量升级及产品结构调整。
• 消费税及库存影响、单位DD&A及操作成本小幅上升为减少项，但未来影响将趋于降低。

估值分析

• 中国石化当前估值水平具有较高安全边际，油价上行带来的利润增厚空间巨大。
• 2019年目标价为8.3元，对应10倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 油价下跌可能导致炼油盈利下滑。

图表与数据来源

• 资料来源：wind，天风证券研究所
• 投资评级：买入（首次评级）
• 当前价格：6.90元
• 目标价格：8.3元
• 股票代码：600028
• 资产负债表、现金流量表、利润表及财务比率均来自公司公告与天风证券研究所分析。

结论

中国石化在宏观经济复苏与扩张阶段具备良好的配置价值，其上游勘探开发业务和炼化板块均受益于油价上行及库存收益。销售公司也有望实现价值重估。分析师认为，公司未来业绩增长空间较大，估值合理，给予“买入”评级。