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光期研究 见微知著 - 宏观周报：通胀的两个分化

核心内容概览

2026年2月中国宏观经济数据显示，通胀呈现“两个分化”趋势，即内需与外需商品价格、上游与中下游价格的分化。同时，出口表现强劲，部分实体经济指标回升，反映出经济复苏迹象。此外，政策层面提出加强反垄断、规范融资行为等措施，以推动经济良性循环。

主要观点

• 通胀分化现象明显：CPI同比上涨至1.3%，为近三年来最高，核心CPI上涨1.8%，显示服务价格上涨对整体通胀贡献较大。而PPI同比下降0.9%，降幅连续三个月收窄，但整体仍处于负区间，表明上游价格向中下游传导不畅。
• 社融和贷款数据分化：2月社融同比多增1469亿元，主要由人民币贷款拉动，但金融机构口径下的贷款同比少增1100亿元，反映出非银金融机构贷款需求增加，从而减少对银行贷款的依赖。
• 出口保持韧性：1-2月出口同比增长21.8%，贸易顺差扩大，表明外需依然强劲，部分国家如东盟、俄罗斯、印度等出口增长显著。
• 企业信贷结构优化：企业中长期贷款连续改善，结构性新型政策性金融工具对企业信贷需求的拉动作用显现，显示企业融资环境有所改善。
• 部分实体行业回暖：水泥磨机开工负荷回升，沥青出货量持续增长，一线城市和主要二线城市地铁客运量恢复至节前水平，国内航班执行数处于较高水平，显示部分实体经济活动有所复苏。

关键信息

1. 金融数据

• 社融规模：2026年2月社融增加23800亿元，同比多增1469亿元。
• 人民币贷款：2月新增人民币贷款9000亿元，同比少增1100亿元。
• M1和M2增速：M1同比5.9%，M2同比9.0%，均与前值持平。
• 住户与企业贷款：住户贷款同比少增2616亿元，企业贷款同比多增4500亿元。住户短期贷款同比少增1952亿元，中长期贷款同比少增665亿元，显示房地产相关贷款需求偏弱。
• 非银机构影响：1-2月非银机构存款同比多增1.12万亿元，导致金融机构贷款需求减少。

2. 通胀数据

• CPI：2月CPI同比1.3%，核心CPI同比1.8%，为近三年最高。
• PPI：2月PPI同比下降0.9%，降幅连续三个月收窄，环比上涨0.4%。
• PPI分化：内需商品价格弱于外需定价商品，如有色金属和能源价格明显强于黑色金属。上游价格强于中下游，显示价格传导不畅。
• 未来展望：PPI能否转正取决于2-6月的环比表现，尤其是内需商品价格的企稳。

3. 出口与贸易

• 出口增长：1-2月出口同比增长21.8%，进口增长19.8%，贸易顺差扩大。
• 主要出口产品：机电产品、劳动密集型产品、农产品出口均保持增长。
• 贸易伙伴：对东盟、俄罗斯、印度等国家出口增长显著，但对美国出口同比下降。

4. 实体经济高频数据

• 钢材需求回升：螺纹表需回升78.58万吨，热卷表需回升13.79万吨。
• 水泥行业：水泥磨机开工负荷回升至28.72%，南方地区增长较多，北方仍偏弱。
• 沥青市场：沥青出货量持续回升，库存逐步下降。
• 挖掘机销量：2月销售各类挖掘机17226台，同比下降10.6%，其中出口增长37.2%。
• 城市交通恢复：一线城市及主要二线城市地铁客运量回升至节前水平，拥堵延时指数也恢复至节前。
• 航空运输：国内航班执行数处于同期较高水平，显示航空需求有所恢复。

5. 政策动向

• 政府工作报告：设定居民消费价格涨幅目标为2%左右，强调改善总供求关系，推动价格总水平由负转正。
• 反内卷政策：加强反垄断、反不正当竞争，整治“内卷式”竞争，营造良好市场生态。
• 融资成本控制：规范金融机构经营行为，降低融资中间费用，促进社会综合融资成本低位运行。

总结

整体来看，2026年2月中国宏观经济在金融数据、通胀走势和出口表现上呈现分化趋势。通胀方面，CPI回升至近三年最高，核心CPI保持温和上涨，而PPI仍处负区间，显示价格传导不畅。金融数据中，社融同比多增，但金融机构贷款同比少增，反映出非银机构融资需求增加。出口保持韧性，部分行业如水泥、沥青、交通等有所回暖，但房地产相关贷款需求仍偏弱。政策层面提出多项措施，旨在改善融资环境和推动经济良性循环。