固定收益定期：票据利率，观察当前债市运行逻辑的有效指标-20210822-国盛证券-18页_1mb

固定收益定期总结

核心内容

当前债市利率在7月初快速下行后，近期出现震荡调整，10年期国债利率回落至2.8%附近。债市运行逻辑主要体现为“宽货币 + 紧信用”，其中货币宽松由政策转向宽松所致，而信用收缩则因房地产和城投债信贷受限。

主要观点

• 票据利率作为反映“宽货币 + 紧信用”强度的重要高频指标，近期持续下行，显示银行资金面偏松，贷款需求较弱，宽信用受阻。
• 6个月国股银票转贴现利率已回落至2018年12月以来的最低水平，表明银行配置债券的资金充裕，对债市形成支撑。
• 债市配置力量依然较强，政府债券供给虽放量，但净融资规模可控，资金面保持平稳，债市调整压力有限。
• 央行对冲能力是影响债市的关键因素，考虑到4季度政府债券发行规模大及MLF到期压力，存在降准可能性，以缓解市场压力。
• 债市情绪总体向好，配置力量支撑明显，10年期国债利率与1年期国债利率利差处于历史平均水平，对债市走势影响有限。
• 利率曲线整体稳定，短期内震荡或小幅下行，预计10年期国债利率将在2.7% - 2.9%之间波动。

关键信息

债市运行逻辑

• 货币宽松：7月降准后，资金价格低于往年季节性水平。
• 信用收缩：房地产和城投融资受限，宽信用短期受阻。
• 银行资金淤积：资金面偏松，银行通过票据贴现投放资金，以完成监管指标。

票据利率分析

• 票据利率低位：6个月国股银票转贴现利率降至1.83%，显示银行资金机会成本低。
• 对债市影响：票据利率低位降低银行配置债券的机会成本，提升债市配置力量。

政府债券发行情况

• 下周政府债券净供给：预计为2240亿元，较上周减少，对债市压力边际缓解。
• 9月和12月：政府债券净供给将分别达到1.18万亿和1.35万亿，需关注央行对冲措施。

债市供需状况

• 信用债发行：上周发行量2831.75亿元，净融资762.57亿元，城投债发行量显著回落。
• 信用利差：产业债和城投债各等级信用利差普遍收窄，其中房地产、通信等行业的信用利差处于近三年低位。

转债市场表现

• 转债表现：上证转债、中证转债分别下跌0.7%、1.1%，但整体仍强于股市。
• 行业表现：国防军工、建筑材料和建筑装饰转债涨幅居前，化工、电气设备和家用电器跌幅较大。
• 推荐品种：起帆、日丰、峰龙、华统、荣泰、健帆等转债，建议关注估值低位的平衡型品种和低价正股高弹性品种。

利率衍生品

• 国债期货：10年期国债期货上涨0.10%，5年期下跌0.08%，2年期下跌0.04%，显示长端与短端背离。
• 利率互换：FR007和SHIBOR3M利率互换分别下行2.17/2.37bp和2.64/3.02bp，反映市场对利率下行的预期。

风险提示

• 海外疫情蔓延超预期
• 逆周期政策发力不及预期

分析师信息

• 分析师：杨业伟、张伟
• 执业证书编号：S0680520050001、S0680520040001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com、zhangwei2920@gszq.com

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图表目录

• 图表1：短端利率处于季节性偏低水平，资金面偏松
• 图表2：上周长端利差下行，短端上行，利率曲线平坦化
• 图表3：6个月国股银票转贴现利率下行至2018年以来历史低位
• 图表4：贷款需求不强，宽信用遇阻
• 图表5：债市情绪高，配置力量较强
• 图表6：已披露计息负债成本的银行显示上半年负债成本快速下行
• 图表7：政府债券净供给测算
• 图表8：高炉开工率
• 图表9：汽车半钢胎开工率
• 图表10：30大中城市房地产销售面积
• 图表11：汽车零售销售
• 图表12：商务部食用农产品价格指数
• 图表13：猪肉价格
• 图表14：商务部生产资料价格指数
• 图表15：螺纹钢现货和期货价格
• 图表16：央行公开市场净投放与短端利率
• 图表17：央行公开市场操作情况
• 图表18：DR007和R007走势
• 图表19：Shibor和Libor
• 图表20：各期限国债利率
• 图表21：国债期限利差
• 图表22：企业债利率走势
• 图表23：同业存单和理财利率走势
• 图表24：国债收益率曲线周度变化
• 图表25：国开债收益率曲线周度变化
• 图表26：债券净融资情况
• 图表27：同业存单净融资情况
• 图表28：上周重点信用事件明细梳理
• 图表29：信用债发行情况
• 图表30：城投债发行情况
• 图表31：上周高估值与低估值成交前10个券
• 图表32：产业债信用利差较上期全部收窄
• 图表33：城投债信用利差较上期全部收窄
• 图表34：产业债信用利差普遍收窄
• 图表35：城投债信用利差基本收窄，海南和河北最为显著
• 图表36：中证转债与中证A股走势
• 图表37：上证转债与上证A股走势
• 图表38：股票与转债分行业涨跌幅
• 图表39：期间转债与正股涨跌幅（剔除新券）
• 图表40：全市场加权平均纯债溢价率
• 图表41：分评级加权平均债底
• 图表42：全市场加权平均转股溢价率
• 图表43：全市场加权平均平价
• 图表44：累计待发行转债数量与规模
• 图表45：新增待发行转债数量与规模
• 图表46：国债期货助力合约收盘价
• 图表47：国债期货主力合约持仓量
• 图表48：国债期货周度数据
• 图表49：FR007利率互换走势
• 图表50：SHIBOR3M利率互换走势