2022年信用债投资策略：信用利差走阔，下沉仍优选城投债-20220105-国信证券-29页_1mb

信用利差走阔，下沉仍优选城投债

——2022年信用债投资策略总结

核心内容

2022年信用债投资策略主要围绕信用利差走势、违约风险、评级迁移风险以及高收益债券配置价值展开。整体来看，2021年信用债市场呈现收益率下行、信用利差缩窄、隐含评级下调比例创新高的特点，同时违约风险可控，但房地产债违约加速。2022年，信用利差预计走阔，投资级信用债的配置价值仍存在，尤其是短久期、中债市场隐含评级AA-的城投债。

2021年信用债行情回顾

收益率曲线

• 10年期国债、国开债、5年AAA、AA+、AA、AA-收益率分别下行37BP、45BP、52BP、82BP、59BP和41BP。
• 信用利差快速收窄，其中AA+信用利差缩窄最多（48BP）。

评级迁移

• 2018年—2021年中债市场隐含评级下调比例分别为10.1%、5.5%、5.7%和11.8%。
• 城投、非城投国企、民企下调占比均有所提升。

违约率与回收率

• 2019—2021年违约率分别为0.72%、0.76%和0.67%。
• 房地产债违约率明显上升，分别为0.65%、1.1%和3.4%。
• 违约债券回收本金总额为98.7亿元，兑付率仅6.8%。

2022年信用债投资策略

违约风险

• 预计稳中有降，短久期中债市场隐含评级AA-的城投债仍具备配置价值。

评级迁移风险

• 风险不乐观但也不悲观，可能类似于2019年。
• 信用重定价余威仍在，但下调比例将低于2021年。

信用利差

• 投资级信用利差将走阔，预计10年期国债收益率越过3.2%，对应信用利差修复30BP—50BP。
• 信用利差历史分位数处于极低水平（2016年以来），多数品种在1/4分位数以下。

高收益债券

• 短久期中债市场隐含评级AA-的城投债仍有配置价值，因其票息收益突出、违约风险相对较小。
• AA-城投债与AA城投债的相对利差处于历史高位，AA-城投债与AA-中票的相对利差也不低。

信用利差与违约率的关系

• 信用利差与国债走势回归正相关关系，表明市场对信用风险的定价趋于理性。
• 信用利差纵向波动主要受流动性溢价影响，而非直接由违约率驱动。
• 在违约事件发生后，AA-城投债信用利差走阔，显示市场对其风险的重新评估。

城投债的违约风险

• 城投债违约风险依然较低，主要由于政府债务总体可控，且地方政府债务规范仍在进行中。
• 融资平台的规范节奏将根据经济增长形势调整，2022年稳增长迫切性增强，预计融资渠道不会大幅收紧。

票息保护度测算

• AA-城投债票息保护度显著高于其他等级，显示其具备更高的收益吸引力。

风险提示

• 融资大幅收紧：若外部融资环境进一步恶化，可能对信用债市场造成冲击。
• 市场不确定性：信用利差与评级迁移存在高度关联，需关注市场情绪和政策变化。
• 信息时效性：报告所含信息及资料可能并非最新，需以公司发布完整版本为准。

总结

2022年信用债市场面临信用利差走阔、违约风险稳中有降、评级迁移风险不乐观但可控的环境。投资级信用利差的修复将推动市场重定价，而高收益债券（尤其是短久期AA-城投债）仍具备配置价值。城投债的信用风险较低，且融资环境有望保持相对宽松，因此仍是信用债投资的优选标的。投资者应关注流动性溢价、评级迁移及政策导向，合理把握市场节奏。