20170601-申万宏源-汇率专题系列报告之四_东方之既白_人民币为何升值_未来趋势怎样__14页_696kb

人民币为何升值？未来趋势怎样？

核心内容

本报告分析了2017年6月人民币汇率大幅升值的原因及未来走势，认为人民币升值主要由内外部因素共同作用引发，短期内央行通过中间价形成机制调整与日内交易引导推动了汇率波动预期的变化，中期则依赖于根本性改善因素，长期人民币汇率将以本国经济金融情况为锚，推动人民币国际化进程。

主要观点

• 人民币升值是短期政策引导与中长期基本面改善共同作用的结果。
• 央行通过中间价机制调整与日内交易干预，引导市场预期转向升值。
• 海外因素：特朗普政府财政政策不及预期，美国经济与通胀前景不明朗，美联储加息路径存在下行风险，美元指数和美债收益率高位回落，人民币外部升值压力减弱。
• 国内因素：国际收支结构持续改善，资金外流压力缓解，中美利差扩大，对人民币汇率形成正向支撑。
• 政策目标：人民币贬值并非政策目标，汇率稳定更有利于贸易投资和人民币国际化。
• 汇率机制演变：人民币汇率经历了从“盯住美元”到“成为美元倒影”的转变，未来将更多反映本国经济金融情况。

关键信息

一、短期触发因素

1. 中间价形成机制调整：引入“逆周期调节因子”，弱化前收盘价对中间价的影响。
2. 日内交易逆势升值：人民币日内交易汇率连续升值，推动市场预期转变。
3. 离岸市场情绪放大：CNH升值幅度大于CNY，主要由于离岸市场流动性差，空头集中平仓形成正反馈。

• 在岸汇率（CNY）：5月25日至31日累计升值1.02%，31日收盘价为6.8210。
• 离岸汇率（CNH）：5月25日至31日累计升值1.65%，31日报价一度升至6.76以内。

二、根本原因分析

1. 海外因素

• 美国经济与通胀预期减弱：特朗普政府政策推进缓慢，市场对美国经济增长和通胀前景信心不足。
• 美联储加息路径不确定性增加：美债收益率和美元指数高位回落，对人民币升值形成利好。
• 美元指数走势疲软：美元指数见顶回落至97附近，人民币外部压力减弱。

2. 国内因素

• 国际收支结构改善：16年2季度以来，资金外流压力显著缓解，非投机性流出同比收窄36%，投机性流出减少16%。
• 中美利差扩大：16年底至2017年5月，中美利差由55BP扩大至约140BP，对汇市情绪形成正向带动。
• 金融市场调整：国内利率水平上升快于海外，增强了人民币的吸引力。

3. 政策导向

• 贬值促进出口并非政策目标：人民币持续贬值对出口的促进作用有限，反而可能引发市场预期一致，导致外部需求推迟。
• 汇率稳定更优：稳定的汇率环境有利于扩大贸易投资，推动人民币国际化。

三、历史回顾

• 汇率机制演变：自1994年以来，人民币汇率经历了从“盯住美元”到“成为美元倒影”的过程。
• 汇率之锚：人民币汇率最终将以本国经济金融情况为锚，这是其承担分散全球货币风险和推动国际化的重要基础。
• 中间价改革：2015年8月汇改后，人民币汇率逐步脱离对美元的单一依赖，转向反映多国货币走势。

四、未来趋势预测

• 短期走势：人民币有望向美元指数靠拢，CNY在6.78以下仍有一定上行空间。
• 中期走势：预计人民币将稳中略有升值，美元指数难以大幅回升，中美利差持续扩大，国际收支改善，政策属性增强。
• 长期走势：人民币汇率将以本国经济和金融情况为锚，逐步摆脱对美元的依赖，实现更加独立的汇率机制。

结论

人民币近期大幅升值是内外因素共同作用的结果，短期由央行政策引导，中期由基本面改善推动，长期则将回归本国经济金融基本面。报告认为，2017年人民币兑美元汇率将稳中略升，汇率稳定将成为政策优先目标，有利于人民币国际化进程。