20170406-广发证券-海外宏观主题报告_原油价格的约束机制_17页_1mb

原油价格的约束机制总结

核心内容

原油价格是全球通胀的重要指标之一，其走势通过多个传导链条影响主要经济体的通胀水平。研究原油价格约束机制，有助于理解其在经济周期中的作用及未来走势的判断。

主要观点

1. 原油价格对通胀的影响机制

• 传导链条一：油价直接影响生产者价格指数（PPI）。
• 传导链条二：油价通过能源分项影响消费者价格指数（CPI）。
• 传导链条三：油价通过间接方式（如影响运输、电力、农产品等）对CPI非能源分项产生影响。

2. 原油价格的决定因素

• 供给端：原油价格的低点主要由产油国的采油成本（现金成本、盈亏平衡价格）决定。一旦价格跌破产油国的现金成本，将引发供给端的收缩，从而对油价形成支撑。
• 需求端：原油价格的高点由消费占比和通胀水平决定。当油价同比过高或消费占比超过实际GDP增速时，往往预示经济危机或油价长期下行。

3. 原油价格的约束机制

• 价格地板：原油价格的合理下限为产油国的盈亏平衡价格。除非出现经济危机，否则油价难以跌破主要产油国的现金成本。
• 价格天花板：原油价格的长期上限由两个“极限”指标决定：
  • 原油价格同比极少超过 $100%$，一旦超过通常伴随经济危机。
  • 原油消费总金额占消费国GDP比重超过实际GDP增速，也会引发经济危机或油价持续下行。

关键信息

供需结构对油价的影响

• 原油价格走势由供需结构决定，但供需变化并非唯一因素。
• 供给端的变化主要通过成本影响价格的下行空间。
• 需求端的变化主要通过经济表现影响价格的上行空间。

供需博弈中的价格方向

• 在供需结构的博弈中，率先出现边际变化的一端往往决定价格走势。
• 预期、预期差和持仓等因素对价格波动具有重要影响，但更多是择时或波动因素。

供需框架下的案例分析

• 2014-2015年油价暴跌，美国页岩油的盈亏平衡成本成为价格下限。
• 2016年油价触底回升，主要因OPEC国家无法弥补部分产油国退出的产能。

价格走势与经济指标的关联

• 原油价格走势与GDP增速、CPI变化、M2同比、基准利率等经济指标密切相关。
• 2004年7月至2016年11月，南华商品指数的变动几乎与GDP边际变化同步，说明经济基本面是商品价格趋势的决定因素。

其他影响因素

• 科技进步：如美国页岩油技术的提升，显著降低了采油成本，影响了油价的走势。
• 政策干预：OPEC国家的产量调整和非OPEC国家的产能扩张也对油价产生重要影响。
• 市场预期与持仓：市场预期和持仓头寸的过度集中可能导致价格反向波动，如2016年COMEX黄金和2017年初WTI原油的走势。

风险提示

• 技术进步：可能改变主要产油国的盈亏平衡成本和现金成本。
• 需求变化：经济增速放缓或需求萎缩将对油价形成下行压力。
• 地缘政治风险：如中东局势、国际制裁等，可能影响原油供给和价格。

总结

原油价格的约束机制由供需结构、成本边界和通胀水平共同决定。供给端的采油成本为油价提供下限，而需求端的消费占比和通胀水平则为油价提供上限。在无经济危机或需求坍塌的情况下，油价通常不会跌破主要产油国的现金成本。同时，油价的剧烈波动往往与市场预期、持仓结构及政策变化密切相关。理解这些机制，有助于更准确地预测原油价格走势及其对全球经济和货币政策的影响。