20181112-浙商证券-三友化工-600409.SH-三友化工深度报告_两碱一化_循环经济体系_打造核心竞争力_32页_1mb

三友化工深度报告总结

核心内容

三友化工（600409）是一家以“两碱一化”为核心的循环经济化工企业，是国内粘胶短纤和纯碱行业的龙头企业。公司通过产业链整合与循环经济模式，实现了资源与能源的高效利用，增强了市场竞争力。此外，公司还涉足有机硅和氯碱产业，进一步拓展了业务范围。

主要观点

• 循环经济体系：公司构建了以氯碱为核心，连接纯碱、粘胶短纤、有机硅等产品的循环经济体系，实现了资源循环利用和能量梯级利用。
• 行业地位稳固：公司在粘胶短纤和纯碱行业均处于领先地位，产能和市场份额均较高。
• 盈利能力提升：受益于行业景气度上升，公司近年来盈利能力显著增强。
• 有机硅市场调整：尽管有机硅行业景气度有所下滑，但公司凭借循环经济和成本控制优势，保持较强的盈利能力。

关键信息

1. 公司总体概况

• 唐山三友化工股份有限公司成立于1999年，2003年在上海证券交易所上市。
• 公司拥有“两碱一化”循环经济体系，包括纯碱、氯碱、化纤等业务。
• 2017年公司营业收入为202亿元，同比增长28.2%，归母净利润为18.9亿元，同比增长147.6%。
• 公司主要产品包括粘胶短纤（70万吨/年）、纯碱（340万吨/年）、烧碱（53万吨/年）、PVC树脂（50.5万吨/年）、有机硅单体（20万吨/年）等。

2. 粘胶短纤行业龙头

• 粘胶短纤是人造棉，与棉花、涤纶短纤并列为三大棉纺织原料。
• 公司是粘胶短纤行业龙头，2017年实现收入75.2亿元，毛利润11.84亿元。
• 粘胶短纤行业近年来经历调整，随着国储棉抛压降低，预计2019年棉价有望走强，带动粘胶短纤价格上行。

3. 纯碱行业领军

• 纯碱是重要的基础化学原料，公司是国内最大的纯碱生产企业，产能340万吨/年。
• 纯碱行业经过多年的调整，2016年下半年开始进入新的景气周期，2018年纯碱价格稳步上涨，公司盈利能力增强。
• 纯碱下游需求主要来自平板玻璃、无机盐、日用玻璃等，其中平板玻璃需求占比最高。

4. 有机硅景气度下滑，公司成本控制力强

• 有机硅行业在2016年后进入上行周期，但2018年景气度大幅下滑。
• 公司有机硅单体产能20万吨/年，受益于循环经济和自备电厂等优势，具备较强的成本控制能力。
• 有机硅下游应用广泛，包括建筑、电子电器、纺织品等，公司不断向下游延伸，提升竞争力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2018-2020年公司归母净利润分别为17.26亿、13.56亿、15.52亿元，同比分别增长-8.6%、-21.5%、14.5%。
• 估值：当前股价对应PE分别为7.6倍、9.7倍和8.5倍。
• 评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧：随着产能释放，行业竞争可能加剧。
• 环保政策影响：环保政策趋严可能对生产成本和产能扩张造成影响。
• 原材料价格波动：原材料价格波动可能影响公司盈利水平。
• 市场需求变化：市场需求变化可能影响产品价格和销量。

图表与数据

• 图1：公司产业链结构图
• 图2：2017年公司各主营业务收入占比
• 图3：公司各主营业务毛利率变化
• 图4：公司营业收入及同比增速
• 图5：公司归母净利润及同比增速
• 图6：2017年公司不同区域业务收入占比
• 图7：公司不同区域业务毛利率变化
• 图8：公司股权结构图及主要子公司
• 图9：三大棉纺织纤维上下游产业链图
• 图10：2017年我国不同浆粕的供应量占比
• 图11：近年来我国不同浆粕的供应量变化
• 图12：近几年溶解浆价格变化
• 图13：全球溶解浆主要应用占比
• 图14：国内粘胶短纤产能产量及产能利用率
• 图15：国内粘胶短纤表观消费量及增速
• 图16：国内粘胶短纤产能区域分布
• 图17：中国粘胶短纤进出口情况
• 图18：粘胶短纤价格及价差变化
• 图19：国内棉花与粘胶短纤价格变化
• 图20：全球及中国棉花消费量变化
• 图21：我国棉花供给量变化
• 图22：公司粘胶短纤生产工艺流程图
• 图23：公司粘胶短纤业务收入及毛利
• 图24：公司粘胶短纤业务产销量及增速
• 图25：纯碱主要生产工艺流程图
• 图26：不同工艺纯碱产能占比
• 图27：纯碱下游需求分布
• 图28：国内纯碱产能产量及产能利用率
• 图29：国内纯碱表观消费量及增速
• 图30：国内纯碱产能区域分布
• 图31：国内纯碱出口量及变化
• 图32：国内纯碱单月产量比较
• 图33：国内纯碱单月开工率比较
• 图34：轻质纯碱价格及价差变化
• 图35：重质纯碱价格及价差变化
• 图36：我国平板玻璃产量及增速
• 图37：我国房屋施工及新开工面积
• 图38：平板玻璃产量与房屋新开工面积关联
• 图39：公司纯碱业务收入及毛利
• 图40：公司纯碱业务产销量及库存
• 图41：有机硅主要产品合成工艺流程图
• 图42：有机硅产业链下游主要产品分布
• 图43：有机硅下游应用领域分布
• 图44：我国有机硅产能产量及产能利用率
• 图45：我国有机硅产能区域分布
• 图46：我国有机硅表观消费量及增速
• 图47：我国有机硅进出口量
• 图48：国外有机硅产能及分布情况
• 图49：国内有机硅新增产能计划

表格数据

• 表1：公司现有主要产品的产能状况
• 表2：三大棉纺织纤维的性能对比
• 表3：2017年全球溶解浆产能及分布
• 表4：2017年国内溶解浆生产企业及产能
• 表5：国内粘胶短纤生产企业（2018.08）
• 表6：2018~2019年国内新增粘胶短纤产能
• 表7：国内产能100万吨/年以上纯碱企业
• 表8：2018年国内纯碱新增产能计划
• 表9：近期国内有机硅企业产能及开工情况
• 表10：国外有机硅产能及分布情况
• 表11：国内有机硅新增产能计划
• 表12：公司主要核心产品价格和销量假设
• 表13：公司各项业务收入及盈利预测
• 表附录：三大报表预测值