深度报告-20220708-光大证券-三友化工-600409.SH-投资价值分析报告_粘胶纯碱双龙头成本优势突出_三链一群_打开成长空间_49页_4mb

公司研究总结：三友化工 (600409.SH)

核心内容概览

三友化工是中国粘胶短纤和纯碱行业的双龙头企业，拥有完善的循环经济体系和显著的成本优势。公司主要产品包括纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC和有机硅，产能规模在国内领先。公司正通过“三链一群”产业发展计划，进一步拓展至新能源和新材料领域，提升盈利能力与市场竞争力。

主要观点与关键信息

1. 产业格局与成本优势

• 循环经济优势：公司以氯碱为核心，构建了涵盖纯碱、粘胶短纤、PVC、有机硅等的循环经济体系，实现资源的高效利用和成本控制。
• 成本控制能力：公司通过自产原料、工艺优化和资源回收等方式，显著降低了生产成本。例如，烧碱主要用于粘胶短纤生产，氯气和氢气用于PVC和有机硅单体生产，电石渣浆用于纯碱生产。
• 产业链布局：公司正推动“三链一群”发展战略，涵盖“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链及新能源新材料产业集群，预计投资总额约570亿元。

2. 粘胶短纤行业分析

• 行业现状：2022年粘胶短纤新增产能有限，供需格局持续改善，行业集中度提升。
• 需求增长：粘胶短纤作为棉花替代品，因棉花价格高企、供应紧张，具备替代优势。2022年国内粘胶短纤产量与2021年持平，但出口有望回暖。
• 产品竞争力：公司粘胶短纤差别化率行业第一，毛利率领先。公司已成功研发莱赛尔纤维，是国内唯一可同步生产三代纤维的企业。
• 市场前景：随着疫情缓解，国内和海外纺服需求回暖，粘胶短纤价格有望上涨。

3. 纯碱行业分析

• 行业现状：纯碱行业供给偏紧，2022年新增产能有限，环保政策提升行业壁垒。
• 需求端：地产行业复苏和光伏玻璃需求增长将推动纯碱消费量上升。CPIA预测2025年我国光伏新增装机量达110GW，对应纯碱需求约376万吨。
• 价格趋势：纯碱价差处于高位，行业盈利状态有望延续。公司作为国内纯碱龙头企业，规模和成本优势显著，有望持续受益。

4. 有机硅业务发展

• 产能扩张：公司目前拥有20万吨/年有机硅单体产能，计划扩建至40万吨/年，未来有望分拆上市。
• 产业链延伸：公司已具备107胶、110胶等下游产品生产能力，未来将布局硅石基地，提升原料成本优势。
• 成本与毛利率：2021年有机硅环体生产成本约1.66万元/吨，毛利率33.1%，处于行业中游水平。

5. PVC业务发展

• 成本控制：公司采用电石法生产PVC，2021年PVC毛利率提升至18%，受益于电石价格支撑。
• 行业趋势：环保政策和能耗控制限制产能扩张，PVC行业集中度提升，公司具备较强成本控制能力。

6. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2022-2024年公司净利润分别为18.37亿元、20.27亿元、22.00亿元，对应EPS分别为0.89元、0.98元、1.07元/股。
• 估值：公司当前市盈率（P/E）为8倍，市净率（P/B）为1.1倍，估值较低，具有投资吸引力。

风险提示

• 宏观经济波动：经济下行可能影响下游需求。
• 环保政策影响：环保要求提升可能增加生产成本。
• 原材料价格波动：电石、原盐等原材料价格波动可能影响毛利率。
• 在建项目进度：若项目投产不及预期，可能影响业绩增长。
• 主营产品价格波动：产品价格受市场供需影响，存在波动风险。

投资建议

• 买入评级：公司作为粘胶短纤和纯碱双龙头，具备显著的规模和成本优势，且“三链一群”计划将进一步打开成长空间。
• 催化剂：纯碱行业景气度提升、粘胶短纤需求回暖、有机硅项目投产及分拆上市预期。

附录：关键数据表

公司基本信息

• 总股本：20.64亿股
• 总市值：172.99亿元
• 一年最低/最高：5.79元/16.08元
• 近3月换手率：130.11%

股价表现

• 相对表现：1M +4.52%，3M -3.16%，1Y -3.03%
• 绝对表现：1M +15.59%，3M +7.81%，1Y -15.39%

作者信息

• 分析师：赵乃迪
• 执业证书编号：S0930517050005
• 联系人：蔡嘉豪
• 联系方式：021-52523800
• 邮箱：caijiahao@ebscn.com