20160714-申万宏源-2016年下半年全球经济展望_失控的利率_20页_1mb

失控的利率 ——2016年下半年全球经济展望

核心内容

本文分析了2016年下半年全球利率市场的发展趋势，指出全球主要央行已进入“无作为”时代，货币政策趋于保守，市场利率逐渐由市场主导。文章还探讨了负利率政策的效果不佳，以及全球经济复苏乏力对利率走势的影响。最后，对未来的利率变化及经济走势进行了展望。

主要观点

1. 央行进入无作为时代

• 货币政策趋于保守：美国、欧洲与中国等主要央行已暂停扩张，进入观望状态。
• 英国脱欧影响：英国脱欧后，市场预期央行将放松政策，利率可能进一步下调。
• 宽松政策的困境：大多数国家依赖货币宽松维持经济，但难以解决深层次问题，导致资产泡沫风险上升。
• 美联储立场：美联储倾向于维持现状，避免因降息或再次量化宽松（QE4）带来的不确定性风险。

2. 谁在主导利率水平

• 市场主导利率：央行货币政策趋于停滞，市场利率迅速走低，成为利率水平的主导力量。
• 负利率政策效果有限：
  • 瑞典、丹麦、欧元区、瑞士、日本等国家实施负利率政策，但未能有效提振通胀或刺激信贷增长。
  • 具体表现：如表所示，多数国家通胀水平较低，甚至为负，显示负利率政策未能达到预期效果。
• 资产定价锚地位强化：国债收益率成为资产定价的重要参考，市场对利率的定价逐渐脱离央行政策控制。

3. 影响与展望

• 经济复苏乏力：全球及主要经济体的PMI指数显示，经济复苏动力不足，尤其是新兴市场表现滞后。
• GDP增速预测：
  • 全球：2016年预期为3.3%，2017年为3.5%。
  • 美国：2016年预期为2.5%，2017年为2.4%。
  • 欧元区：2016年预期为1.5%，2017年为1.6%。
  • 日本：2016年预期为0.5%，2017年为0.2%。
  • 新兴市场：2016年预期为4.1%，2017年为4.6%。
• 转变条件：只有当实体经济重拾动能，全球经济出现实质性好转，利率才可能发生变化。
• 利率与增长关系：大多数国家的利率（r）与经济增长率（g）均在下降，但r的下降速度更快，进一步推升资产价格。

关键信息

• 主要央行政策：美联储、欧洲央行、日本央行、英国央行及中国央行均采取了保守的货币政策。
• 负利率政策：虽然被广泛使用，但未能有效提振通胀或刺激信贷增长。
• 利率与资产价格：利率下降速度超过经济增长速度，推升资产价格，但未见实体经济明显改善。
• PMI指数：全球综合PMI仍维持在50以上，但趋势不佳；新兴市场PMI滞后效应明显。
• 未来展望：全球经济仍处于弱复苏状态，利率变化需等待实体经济复苏。

总结

2016年下半年，全球利率市场呈现“央行无作为”与“市场主导”的双重趋势。主要央行普遍采取保守策略，不再积极扩张，导致货币政策效果减弱，市场利率由市场力量决定。负利率政策未能有效提振通胀和信贷，反而加剧了资产泡沫风险。全球经济仍处于低速复苏状态，PMI指数显示复苏动力不足，尤其是新兴市场表现滞后。未来利率变化仍需依赖实体经济的复苏，除非出现全球性经济危机，否则央行将维持现状，市场利率继续由市场主导。