外储及外汇占款影响因素研究：为何2017年外汇占款增幅低于市场预期？-20171204-浙商证券-21页-2mb

2017年外汇占款增幅低于市场预期分析总结

核心内容

本文分析了2017年中国外汇占款增幅低于市场预期的原因，主要从外汇储备变动因素、资本流动变化以及央行对外汇市场的干预程度等方面展开。重点探讨了外汇占款与人民币汇率、资本流动、央行政策工具之间的关系，并指出未来外汇占款改善空间有限，央行在基础货币投放方面掌握更多主动权。

主要观点

1. 外汇储备变动的主要影响因素：

   • 外汇占款折美元和汇率变动的估值效应是外汇储备变动的主要驱动因素。
   • 欧元兑美元汇率波动是外汇储备变动的主导因素，其升值对储备形成显著的正向估值效应。
   • 美元指数变动对外汇储备影响较大，但10年期美债收益率对储备的影响较小。
   • 外汇储备变动可分解为：外汇占款折美元、汇率变动估值因素、资产公允价值变动、利息及投资收益等。

2. 外汇占款增幅低于预期的原因：

   • 资本与金融项目由流出转为小幅流入，但经常项目逆差扩大，抵消了资本流入对外汇占款的正向作用。
   • 外汇占款与银行结售汇差额之间的差值较小，反映非银行部门结汇意愿有所上升，但整体外汇占款改善有限。
   • 央行在2017年5-8月未进行大规模干预，人民币升值背景下外汇占款增幅较小。

3. 外汇占款与基础货币投放的关系：

   • 央行通过MLF、PSL等政策工具进行基础货币投放，对外汇占款变动的依赖程度下降。
   • 外汇占款下降，导致基础货币净投放减少，市场流动性趋于紧平衡。
   • 随着外汇占款波动减小，央行在基础货币投放上掌握更多主动权，政策工具使用更为精准。

关键信息

• 外汇占款折美元与美元指数月环比呈负相关，相关系数高达-0.65。
• 2017年1-10月，外汇储备月环比持续增加，主因欧元升值带来的估值效应。
• 资本与金融项目：内资外流边际改善，外资流入小幅增加，但整体资本流动对外汇占款改善贡献有限。
• 经常项目逆差扩大：货物贸易顺差收窄，服务贸易逆差持续扩大，尤其是旅行项目。
• 非银行部门结汇意愿增强：银行代客结售汇差额与涉外收付款差额之间的差值由负转正，反映结汇意愿上升。
• 央行未大规模干预：2017年5-8月人民币兑美元快速升值期间，央行未进行明显干预，外汇占款增幅较小。
• 外汇占款对基础货币投放的影响下降：2017年1-10月，央行基础货币净投放大幅下降，主要依赖MLF和PSL等政策工具。
• 金融机构超储率下降：2017年1-10月金融机构超储率降至1.3%以下，为2011年以来新低。

结构清晰要点

1. 外汇储备变动影响因素拆解

• 外汇占款折美元和汇率变动估值因素是外汇储备变动的主要影响因素。
• 美元指数变动与外汇储备变动呈显著负相关，且美元指数与美债收益率存在较强相关性。
• 欧元兑美元升值是2017年外汇储备持续增加的主要原因。
• 其它因素（如资产公允价值变动、利息和投资收益）对储备变动影响较小。

2. 外汇占款增幅低于预期的原因

• 资本流动变化：资本与金融项目资金由流出转为小幅流入，但经常项目逆差扩大。
• 非银行部门结汇意愿增强：银行代客结售汇差额与涉外收付款差额趋于一致，反映结汇意愿上升。
• 央行未大规模干预：人民币升值期间，央行未进行显著干预，外汇占款增幅受限。
• 净误差与遗漏项：2017年一、二季度仍为负值，反映灰色渠道资金流出规模较大。

3. 外汇占款与央行基础货币投放

• 外汇占款下降导致基础货币净投放减少，市场流动性趋紧。
• 央行掌握主动权：随着外汇占款波动减小，央行通过MLF、PSL等工具精准调控基础货币。
• 政策工具使用增加：MLF和PSL成为主要基础货币投放方式，其占比显著上升。

图表与数据支持

• 图1-图3：反映外汇储备变动与美元指数、美债收益率之间的关系。
• 图4-图7：展示外汇储备币种占比及汇率变动对储备的影响。
• 图8-图35：展示人民币汇率、外汇占款、结售汇差额、资本流动、净误差与遗漏等关键数据。
• 表1-表6：提供外汇储备、资本流动、外汇占款与基础货币投放等数据的详细拆解。

结论

2017年外汇占款增幅低于市场预期，主要受外汇储备估值效应、资本流动变化及央行干预力度减弱的影响。未来央行在基础货币投放上掌握更多主动权，外汇占款改善空间有限，市场流动性将更依赖政策工具调控。