20200618-华创证券-海大集团-002311.SZ-深度研究报告_饲料品类齐全穿越周期_产品力清晰卓越铸造核心竞争力_36页_3mb

海大集团饲料业务深度研究报告总结

核心内容

海大集团作为一家以饲料为核心业务的国内大型高科技农牧企业，自1998年成立以来，逐步发展为覆盖水产、禽类、猪类饲料及种苗、动保等综合业务的行业龙头。公司通过多元化产品布局、强大的研发能力、高效运营体系及股权激励机制，构建了持续增长的核心竞争力。

主要观点

• 饲料品类齐全，穿越周期增长：公司产品涵盖水产、禽类、猪类饲料，以及种苗、动保等，2019年饲料业务收入占比达82.1%。
• 产品力卓越：公司以“价值采购”、“四位一体”联动机制、研发能力、高效运营和激励机制为核心竞争力。
• 盈利预测与估值：预计2020-2022年公司营收和利润稳步增长，2020年给予30倍PE估值，对应目标价51.9元，维持“强推”评级。
• 行业前景：猪料增长受限于产能恢复缓慢，禽料因肉类供给缺口有望持续增长，特种水产料因环保与市场趋势将替代传统饲料。

关键信息

饲料业务发展

• 水产料：1998年起步，2011年成为全国第一，2019年市占率16%。
• 禽料：2004年进入鸡料领域，2006年广东市场第一，2019年市占率6.1%。
• 猪料：2006年进入，2019年市占率2.2%。

公司增长数据

• 2006-2019年饲料收入年复合增长率28.4%，毛利年复合增长率29.8%。
• 2019年饲料收入达389.9亿元，归母净利润达16.5亿元。

产品力支撑

1. 价值采购能力：公司是行业内最早实现集中采购的企业，拥有丰富的采购工具组合应用经验，有效降低成本。
2. 高效运营能力：公司推动信息化系统建设，实现流程化、标准化和数据化运营，提高效率。
3. 专注研发：公司研发投入逐年增加，2008-2019年研发费用年复合增长率达30.5%，研发人员数量和专业度不断提升。
4. 股权激励：公司自上市以来实施三次员工持股计划，管理层及员工充分受益，增强团队凝聚力和公司发展动力。

行业分析

• 猪料：受非瘟疫情影响，2019年销量同比下降26.6%。猪料增长受限于产能恢复缓慢，短期内承压。
• 禽料：2020年预计销量持续快速增长，主要受益于肉类供给缺口和价格高位运行。
• 水产料：传统水产养殖品种增长趋缓，特种水产料因环保和市场需求将加速替代传统饲料。

盈利预测与估值

• 2020-2022年盈利预测：
  • 营收：57.208亿元 / 69.417亿元 / 83.212亿元
  • 归母净利润：27.39亿元 / 31.05亿元 / 26.39亿元
• EPS：1.73元 / 1.96元 / 1.67元
• PE：27倍 / 24倍 / 28倍
• 估值：参考天马科技（2020年32倍PE）及公司历史估值中枢（34倍），认为2020年30倍PE较为合理，目标价51.9元。

风险提示

• 饲料销量低于预期
• 疫病（如非瘟、新冠疫情）影响

图表目录

• 图表1：公司各业务板块主要产品列表
• 图表2：2019年公司营业收入构成情况
• 图表3：2006-2019年公司营业收入和利润走势图
• 图表4：2006-2019年公司饲料营业收入和毛利走势图
• 图表5：公司盈利能力
• 图表6：公司股权结构
• 图表7：全国饲料产量走势图
• 图表8：全国饲料产量分类图1
• 图表9：全国饲料加工企业数量
• 图表10：全国猪肉产量及增速
• 图表11：全国猪料产量及增速
• 图表12：全国生猪出栏户数
• 图表13：猪料普及率
• 图表14：主流猪企种猪存栏量对照表
• 图表15：上市猪企生产性生物资产账面价值及变化
• 图表16：全国生猪存栏与猪料销量对照图
• 图表17：全国生猪单季度出栏量走势图
• 图表18：全国禽肉产量及增速
• 图表19：全国禽蛋产量及增速
• 图表20：全国禽饲料产量及增速
• 图表21：全国蛋禽饲料产量及增速
• 图表22：我国水产品产量及增速
• 图表23：我国人工养殖水产品产量及增速
• 图表24：海水养殖与淡水养殖量占比
• 图表25：海水养殖产量及增速
• 图表26：淡水养殖产量及增速
• 图表27：2018年海水养殖各品类占比
• 图表28：2018年淡水养殖各品类占比
• 图表29：2018年全国淡水养殖主要鱼类占比
• 图表30：中国水产饲料产量及增速
• 图表31：2003-2018年我国淡水养殖主要鱼类产量对照表
• 图表32：特种水产养殖产业带分布图
• 图表33：特种水产料产量及增速
• 图表34：传统水产养殖品种大宗价走势
• 图表35：部分特种水产养殖品种大宗价走势
• 图表36：2015年中国特种水产配合饲料产品结构
• 图表37：全国主要特种水产饲料普及率情况
• 图表38：公司重要发展历程
• 图表39：2006-2019年公司各饲料品种市占率走势
• 图表40：公司饲料销量走势
• 图表41：公司水产饲料销量走势
• 图表42：公司禽料销量走势
• 图表43：公司猪料销量走势
• 图表44：公司区域收入占比
• 图表45：公司各类饲料销量占比
• 图表46：公司饲料业务毛利率走势
• 图表47：公司销售人员数量走势
• 图表48：公司采购人员数量走势
• 图表49：部分农业上市公司历史研发费用
• 图表50：公司研发费用投入及占收入比重
• 图表51：公司研发人员数量及占员工比重
• 图表52：公司研发体系示意图
• 图表53：公司研发流程示意图
• 图表54：公司科研力量示意图
• 图表55：公司科研成果示意图
• 图表56：四次员工持股计划
• 图表57：各期持股计划专项基金提取比例确定方法
• 图表58：核心团队员工持股计划专项基金资管计划份额对应的权益归属确诊方式及锁定期
• 图表59：公司生猪养殖项目扩张路径
• 图表60：“公司+农户”合作代养模式流程图
• 图表61：“一体化自养”模式流程图
• 图表62：公司生猪出栏量走势
• 图表63：自繁自养、公司+农户出栏占比
• 图表64：动保业务收入、毛利增速走势
• 图表65：动保业务毛利率走势
• 图表66：原料贸易收入、毛利走势
• 图表67：原料贸易毛利率走势
• 图表68：公司业务拆分表
• 图表69：可比公司估值表
• 图表70：公司历史估值（PE-TTM）

总结

海大集团凭借其在饲料领域的全面布局与持续创新，形成了穿越周期的高增长能力。公司通过价值采购、高效运营、专注研发和股权激励等多重策略，构建了强大的核心竞争力。尽管猪料市场短期内面临挑战，但禽料和特种水产料的快速增长为公司提供了新的增长动力。公司预计在2020-2022年实现稳步增长，给予2020年30倍PE估值，对应目标价51.9元，维持“强推”评级。