20230129-东吴证券-宏观点评_中国资产定价了多少_放开后的复苏__6页_600kb

宏观点评20230129总结

核心内容

本文分析了中国资产在2023年疫情放开后对经济复苏的定价情况，重点考察了股市、债券收益率和人民币汇率的表现。核心结论是：人民币汇率对疫情放开后的复苏已经充分定价，而A股、港股和债券收益率仍存在一定的定价空间。

主要观点

1. 资产定价差异

• 人民币汇率：对疫情放开后复苏的定价程度超过90%，表明市场已较为充分地预期了经济复苏带来的汇率升值。
• A股与港股：对复苏的定价分别约为62%和67%，仍有10%至13%的上涨空间。
• 债券收益率：10年期中国国债利率对复苏的定价约为64%，预计2023年利率顶部将在3.1%左右，上行空间不足20bp。

2. 市盈率与盈利修复

• 沪深300指数和恒生指数的反弹分别定价了疫情放开后复苏的62%和67%。
• 市盈率方面，参考新加坡、澳大利亚等经济体的经验，放开后市盈率向疫情前均值回归是普遍现象。
• 盈利预测显示，2023年沪深300和恒生指数的高点分别为4599和26490，当前仍有一定上涨空间。

3. 与其他经济体的对比

• 美国、越南、新加坡、澳大利亚等经济体在疫情放开前均经历了显著上涨。
• A股和港股在封控期间表现疲软，因此在放开后的反弹弹性更大，进一步上涨空间更为明显。

4. 信贷与经济复苏

• 中国贷款和国债利率存在“比价效应”，即贷款利率对国债利率走势有显著影响。
• 私营部门信贷需求偏弱，尤其是房地产行业，限制了贷款的供给，从而制约了国债利率的上行空间。
• 2023年中国经济复苏力度虽强，但难以达到2021年的改善幅度，因此对利率的推动有限。

5. 人民币汇率分析

• 人民币汇率的定价主要由美元基准和国际收支溢价决定。
• 结合历史经验，预计2023年美元指数低点在98至101之间，对应的人民币汇率基准区间为6.70至6.79。
• 截至2023年1月27日，人民币已从7.34升值至当前水平，仍有约0.8%的升值空间。

关键信息

• 人民币汇率：当前对疫情放开后复苏的定价在91%至98%之间，表明市场已较为充分地预期了经济复苏。
• 股市表现：A股和港股在疫情放开后仍有上涨空间，分别约10%和13%。
• 债券利率：预计2023年10年期国债利率顶部在3.1%左右，低于2021年高点。
• 历史规律：在“经济底-社融顶”阶段，债券利率通常不会明显上行；而在“社融顶-经济顶”阶段，利率才会出现上行。
• 风险提示：包括毒株变异、疫情反复、居民消费意愿下滑及海外衰退超预期等。

数据支持

• 图1：展示2023年以来中国权益资产的强势表现。
• 图2与图3：显示新加坡和澳大利亚在疫情放开后市盈率向疫情前均值回归。
• 图4：对比不同经济体在封控期间和放开后的股市表现。
• 图5：展示中国贷款定价与国债利率之间的“比价效应”。
• 图6：历史数据表明在“经济底-社融顶”阶段债券利率变动较小。
• 图7与图8：提供人民币汇率的定价驱动因素和历史美元指数走势参考。

投资评级标准

• 公司投资评级：

  • 买入：预期个股相对大盘涨幅超过15%
  • 增持：预期个股相对大盘涨幅介于5%至15%
  • 中性：预期个股相对大盘涨幅介于-5%至5%
  • 减持：预期个股相对大盘跌幅介于5%至15%
  • 卖出：预期个股相对大盘跌幅超过15%

• 行业投资评级：

  • 增持：预期行业指数相对大盘涨幅超过5%
  • 中性：预期行业指数相对大盘涨幅介于-5%至5%
  • 减持：预期行业指数相对大盘跌幅超过5%

总结

本文通过量化分析，指出中国资产在疫情放开后的定价情况存在显著差异。人民币汇率已较为充分地反映了复苏预期，而股市和债券市场仍有进一步上涨空间。A股和港股在封控期间的下跌，使其在放开后的反弹更具弹性。未来人民币汇率的走势仍受美元指数和国际收支变化的影响，预计仍有小幅升值空间。整体来看，当前市场对疫情放开后的复苏定价尚不充分，仍有进一步上涨的潜力。