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新债定价报告——发行价格“粘性”的公用事业债（2017-12-03）总结

核心内容

本报告分析了2017年12月2日发行的81只新债，涵盖城投债5只、产业债76只，其中部分债券的发行利率与研究预期存在偏差。重点探讨了“发行价格粘性”现象，即新债发行利率偏离预期参考收益率，分析了可能的原因。

主要观点

1. 发行利率偏差情况：

   • 6支新债的发行利率符合预期。
   • 9支新债出现较大偏差，其中低估2支、高估7支。

2. 低估债券的可能原因：

   • 17传化01：公司盈利稳定，融资渠道通畅，但市场对其经营风险存在高估。
   • 17津城建SCP001：定价使用的基准曲线出现较大幅度跃升。
   • 17华能SCP010、17华能集SCP005、17苏国信SCP021：发行利率较低可能是由于包销。

3. 高估债券的可能原因：

   • 17六建CP003：公司经营受地区需求和毛利率限制，流动性不足，融资环境一般。
   • 17丽鹏G1：市场对深圳高新投担保的有效性存在不同看法。
   • 17农垦MTN001：公司存在一定的经营风险，市场对其预期较低。

关键信息

17南京高新债

• 发行主体：南京高新技术经济开发有限责任公司。
• 企业性质：地方国有企业，由南京扬子国资投资集团（51%）和南京高新区管委会（49%）控股。
• 发行规模：8亿元，期限7年。
• 参考收益率：6.3281%。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 南京市财政实力雄厚，高新区发展潜力大。
  • 公司主要业务为高新区基础设施建设、土地经营等。
  • 资产以土地为主，流动性一般，债务负担较重，但有政府支持。

17海南航空MTN001

• 发行主体：海南航空控股股份有限公司。
• 企业性质：地方国有企业，受海航集团影响较大。
• 发行规模：10亿元，期限3年(3+N)。
• 参考收益率：7.3245%。
• 兴业评分：3-/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为全国第4大航空公司，盈利中枢上移。
  • 资产负债率较高，受政府支持。
  • 存在关联交易和外部担保风险，但整体信用风险不大。

17湘潭高新MTN001

• 发行主体：湘潭高新集团有限公司。
• 企业性质：地方国有企业，由湘潭高新区管委会控股。
• 发行规模：5亿元，期限5年。
• 参考收益率：6.9481%。
• 兴业评分：4/4, 稳定。
• 资质分析：
  • 高新区财政收入增长，但债务负担较重。
  • 公司业务以基础设施建设为主，资产质量一般。
  • 有部分土地资产抵押，存在一定增信效果。

17洛娃科技CP001

• 发行主体：洛娃科技实业集团有限公司。
• 企业性质：民营企业，双主业发展。
• 发行规模：3亿元，期限1年。
• 参考收益率：6.317%。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 业务组合有竞争力，但盈利能力较弱。
  • 资产质量存瑕疵，存在减值风险。
  • 融资渠道较为畅通，但债务负担较重。

17鲁钢铁SCP008

• 发行主体：山东钢铁集团有限公司。
• 企业性质：地方国有企业，受山东省国资委控制。
• 发行规模：15亿元，期限0.49年。
• 参考收益率：6.3536%。
• 兴业评分：4/4, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为大型钢铁国企，有较强的行业地位。
  • 资产负债率高，未来资本支出较大。
  • 受政府支持，但存在资产减值风险。

17中铝业SCP009

• 发行主体：中国铝业公司。
• 企业性质：中央国有企业，国务院国资委全资。
• 发行规模：20亿元，期限0.49年。
• 参考收益率：4.9336%。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 业务涵盖铝、铜、稀土，产业链完整。
  • 融资渠道畅通，但近年来经营亏损。
  • 资产存在减值风险，但行业景气度回升可能带来业绩反弹。

17平安不动SCP004

• 发行主体：平安不动产有限公司。
• 企业性质：公众企业，由中国平安人寿保险股份有限公司控股。
• 发行规模：10亿元，期限0.74年。
• 参考收益率：5.3003%。
• 兴业评分：3/3, 稳定。
• 资质分析：
  • 业务以资产管理为主，盈利来自集团服务费和投资收益。
  • 资产负债率不高，但短期债务压力较大。
  • 融资环境较好，偿债风险尚可控。

17联发集MTN003

• 发行主体：联发集团有限公司。
• 企业性质：地方国有企业，由厦门建发股份有限公司控股。
• 发行规模：5亿元，期限3年(3+N)。
• 参考收益率：6.2145%。
• 兴业评分：4+/3-, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为中型房企，主要业务为房地产开发。
  • 土地储备成本低，但未来面临拿地和成本上升压力。
  • 负债率不高，以长期债务为主，偿债压力不大。

结论

本报告揭示了新债发行利率与预期存在偏差的情况，分析了不同行业和公司类型的定价逻辑。公用事业债因行业稳定性和政府支持，表现相对较好；而部分城投债和产业债则因经营风险、流动性不足或市场预期差异，导致发行利率出现较大偏差。整体来看，新债定价受到多种因素影响，包括市场情绪、企业资质、融资环境等。