20181106-浙商证券-基于信用资质打分模型的钢铁债发行人筛选_10页_1mb

基于信用资质打分模型的钢铁债发行人筛选总结

核心内容

本报告构建了钢铁行业发行人的信用资质打分体系，用于筛选信用风险较低或被市场低估的发行人及其所发行的债券。该体系从经营风险、财务风险及其他三大模块出发，综合评估发行人的信用状况，并结合市场信用利差进行对比分析，以识别潜在投资机会。

主要观点

• 行业层面：由于国家供给侧改革和环保限产政策的持续执行，未来几年钢价大幅下跌的可能性较小，行业整体信用资质趋于稳定。
• 信用资质打分体系：分为经营风险、财务风险及其他（如外部融资支持、未来资本支出及或有事项）三部分，评分越高，代表信用资质越好。
• 市场信用利差：通过比较发行人的个券加权信用利差与信用资质评分，试图识别市场对发行人信用的高估或低估情况。

关键信息

1. 经营风险分析

• 企业规模：总资产、总收入及粗钢产量共同衡量企业规模，规模较大的企业在抵御周期波动和获取外部支持方面更具优势。
• 原材料自给率：铁矿石自给率对成本控制影响较大，占比重为90%。焦炭自给率较高，大多数大型钢企拥有焦化厂，自给率可达90%以上。
• 铁矿石自给率分布：自给率较高的钢企集中在资源丰富的省份，如太钢集团（90%）、酒泉钢铁集团（70%）、鞍钢集团（61%）、本钢集团（60%）和首钢集团（48%）。民营钢企和资源匮乏地区企业自给率较低，如华菱集团（0%）、中天钢铁（0%）、沙钢集团（4%）等。
• 打分结果：经营风险得分最高的为河钢集团、鞍钢集团、首钢集团，得分最低的为西特钢、西宁特钢。

2. 财务风险分析

• 盈利及现金回收能力：采用（毛利-三费）/营收 + ROA 和经营性净现金流/营收 + 现金周期等指标进行评估。
• 短期偿债能力：非受限现金类资产/短期债务和经营性净现金流/短期债务是主要指标，反映企业短期偿债能力。
• 长期偿债能力：资产负债率和短期有息债务/全部有息债务为主要评估指标。
• 打分结果：财务风险得分最高的是三钢闽光，得分最低的是西宁特钢。

3. 其他指标分析

• 外部融资支持：
  • 企业性质：中央国企、地方国企分别给予0.1、0.08的额外分值。
  • 上市子公司股权质押率：华菱集团（100%）、山钢集团（83%）、本溪钢铁（66.7%）、西特钢（57%）质押比例较高。
  • 受限资产占比：华菱集团（50%）、中天钢铁（48%）、山钢集团（34%）受限资产占比较高，反映融资手段激进。
  • 银行授信：反映商业银行对发行人的信用评级支持，计算公式为（总银行授信/总资产 + 未使用银行授信/总银行授信）/2。
• 未来资本支出及或有事项：
  • 计划投资/净资产：河钢集团（25.8%）、首钢股份（36%）、山东钢铁（40.4%）计划投资占比较高。
  • 对外担保/净资产：凌钢股份（35.2%）、鑫海科技（27.3%）、中天钢铁（20.7%）担保比例较高，但主要担保主体资质较好。

4. 发行人筛选结果

根据“同利差评分较高，同评分利差较高”的原则，结合基本面和市场行情，推荐以下发行人：

• 沙钢集团
• 鞍钢股份
• 宝钢股份
• 凌钢股份

这些发行人信用资质较好，市场对其个券的信用利差可能被低估，具备较高的投资价值。

结构说明

• 图表目录：包含信用利差与螺纹钢市场价关系图、信用资质打分体系图、经营风险与财务风险打分结果图、信用资质与信用利差对比图。
• 表格目录：包含铁矿石分布及自给率表、上市子公司股权质押情况表、未来资本支出表、对外担保情况表。

投资评级说明

• 股票投资评级：以6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持四类。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡三类。
• 风险提示：投资决策应基于个人实际情况，本报告不构成投资建议，仅作为参考。

法律声明

本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，不保证其真实性、准确性及完整性。报告仅供客户参考，不构成投资建议，法律责任由使用方自行承担。