20180701-国金证券-全球央行周度观察_再谈人民币汇率_人无贬基__19页_1mb

人民币汇率分析：“人无贬基”

核心内容

人民币汇率在6月中旬出现贬值趋势，但分析表明人民币不存在进一步大幅贬值的基础。该结论基于两个主要角度：国际收支反映的外汇市场供求关系和美元走势。

主要观点

一、国际收支角度

1. 经常项目

   • 货物贸易顺差在一季度有所缩小，但预计二季度后将逐步回升，主要受出口订单指数上升带动。
   • 服务贸易、初次收入和二次收入逆差规模相对稳定，整体经常项目仍保持顺差。

2. 非储备金融项目

   • 资金净流入，直接投资顺差规模可能进一步扩大，证券投资逆差扩大可能性不大，其他投资顺差规模有望保持。

3. 市场预期

   • 银行结售汇顺差增加，人民币远期与即期汇率汇差未反映强烈贬值预期，表明市场对人民币汇率的中长期预期相对稳定。

二、美元走势角度

1. 美元指数

   • 预计下半年美元指数将稳中略升，大幅上行概率不大，因此人民币贬值压力有限。

2. 美联储政策

   • 美联储总资产减少，货币市场流动性收紧，但加息步伐未明显加快，市场对加息定价已较为充分，9月加息概率超过70%。

3. 欧央行政策

   • 欧元区经济边际走弱，但欧央行尚未全面转向宽松政策，对美元走势影响有限。

关键信息

• 人民币汇率形成机制：由收盘价、一篮子货币汇率变化和逆周期因子三部分构成。
• 市场数据：4、5月银行结售汇顺差分别为106亿美元和194亿美元，远期与即期汇差未反映强烈贬值预期。
• 央行操作：6月央行净回笼资金450亿元，通过逆回购和MLF操作维持流动性合理充裕。
• 国际影响：美联储和欧央行的政策分化对美元走势影响有限，人民币贬值基础薄弱。

全球央行观察

1. 中国央行

• 货币政策：保持中性，边际宽松迹象明显，预计下半年仍有降准可能。
• 流动性：6月货币市场流动性宽松，R007、DR007、Shibor3M波动显示流动性总体稳定。
• 政策意图：强调内需对经济的支撑，关注国际经济金融形势，继续推进结构性去杠杆和金融风险防控。

2. 美联储

• 资产变动：6月总资产减少104.06亿美元，主要因MBS减少。
• 货币市场：美元货币市场流动性收紧，LIBOR利率上升。
• 政策倾向：倾向于支持2018年加息3次，关注贸易摩擦对经济的影响。

3. 欧央行

• 资产变动：总资产增加71.06亿欧元，主要因债券购买。
• 货币市场：欧元流动性小幅波动，LIBOR利率下降。
• 政策评估：认为当前政策有效，但贸易紧张局势可能对经济和市场信心产生不利影响。

4. 日本央行

• 资产变动：总资产减少106,560亿日元，主要因国债减少。
• 货币市场：日元流动性相对宽松，LIBOR利率下降。
• 政策倾向：维持宽松政策，关注长期宽松政策的代价，如近零利率对银行业的影响。

5. 其他央行

• 印尼央行：上调7天逆回购利率50个基点至5.25%，以稳定国内市场。
• 新西兰联储：维持OCR在1.75%不变，货币政策仍宽松。
• 阿根廷央行：维持政策利率在40%不变。

文献推荐

1. 金融全球化与福利制度（NBER）：探讨金融全球化对收入分配和再分配政策的影响。
2. 利率在中国货币政策传导中的作用（BIS）：分析利率在中国货币政策传导中的重要性，显示其对通胀和经济活动的影响。
3. 美国货币政策与国际银行贷款波动（BIS）：研究美国货币政策对国际银行贷款的影响，显示其与宏观经济基本面和货币政策立场相关。

风险提示

1. 美联储货币收紧超预期：可能对新兴市场国家造成较大冲击。
2. 欧元区通胀加速回升：可能导致欧央行更快退出宽松政策。
3. 贸易摩擦对全球经济拖累：影响全球经济一体化进程。

结论

综合分析，人民币汇率不存在进一步大幅贬值的基础，主要由于国际收支反映的外汇市场供求关系稳定，美元走势预计稳中略升，且市场对人民币无强烈贬值预期。央行货币政策保持中性，流动性合理充裕，人民币汇率趋势相对稳定。