20150923-东兴证券-农林牧渔行业深度报告_让猪价再飞一会儿_22页_1mb

农林牧渔行业深度报告：让猪价再飞一会儿

核心内容

本报告分析了猪周期的形成机制与发展趋势，提出猪价波动主要由供给周期驱动，需求和成本为次要因素。通过构建“母猪比”与“猪粮比”等量化指标，预测猪价走势及周期拐点。报告指出，当前猪价处于高位，预计将持续上涨至少6个月，并可能贯穿2016年。

主要观点

• 猪周期由供给主导：猪价波动的根本原因是生猪供给的周期性变化，特别是能繁母猪存栏量的变化。能繁母猪存栏量是判断猪周期拐点的核心指标。
• 母猪比是关键指标：
  • 母猪比 = 能繁母猪存栏量 / 生猪存栏量
  • 合理区间为 $[10%, 11%]$，越接近边界，猪价反转可能性越大
  • 母猪比与滞后其13个月的猪价呈负相关关系
  • 2015年10月和2016年4季度为预期猪价高点
• 猪粮比验证反转：猪价大幅上涨始于长期养殖亏损，通常持续不少于一个育肥周期（4个月），通过猪粮比可验证猪价反转。
• 猪价上涨趋势持续：2015年3月至今猪价持续上涨，涨幅超50%，预计未来将持续上涨，甚至突破11年高点。

关键信息

供给周期变量

• 影响供给的指标：种猪进口、母猪存栏量、生猪存栏量、商品猪出栏量、国家储备肉调控等。
• 生猪存栏量下降：2015年8月生猪存栏量为37824万头，预计未来6个月内将继续下降。
• 母猪缺口：2015年8月能繁母猪存栏量为3860万头，较均衡值4800万头存在940万头缺口，需22个月才能弥补。

需求与成本因素

• 需求干扰性：疫病、季节性消费和收入敏感性是影响需求的三大因素，其中疫病具有不确定性，季节性影响周期性波动，收入对猪价敏感性差。
• 成本外生性：成本主要由饲料价格决定，饲料价格又受玉米、豆粕等原材料影响，成本变化是外生变量。

猪周期机制

• 蛛网模型：猪价下跌 → 养殖积极性下降 → 补栏减少 → 存栏下降 → 出栏减少 → 猪价上涨 → 利润增加 → 补栏增加 → 存栏上升 → 猪价下跌，形成周期性波动。
• 规模化养殖不能消除猪周期：美国经验表明，即使规模化养殖发展，猪周期仍存在，且周期时间跨度有所延长。

量化指标分析

• 母猪比：反映未来生猪供给能力，是判断猪价反转的先行指标。
• 猪粮比：验证猪价反转，需长期亏损后才出现反转信号。
• 母猪比与猪价关系：母猪比与滞后其13个月的猪价呈负相关，相关系数约-0.51。

投资策略

• 重点推荐企业：牧原股份（002714）和雏鹰农牧（002477）。
• 牧原股份：
  • 2015年生猪产能达300万头，未来计划达到1000万头
  • 2015-2017年EPS预测分别为1.37元、2.44元、2.84元，PE分别为26倍、15倍、12倍
  • 评级：推荐
• 雏鹰农牧：
  • 2015年销售量预计达170万头
  • 积极布局“互联网+”和种猪市场
  • 2015-2017年EPS预测分别为0.32元、0.66元、0.94元，PE分别为51倍、25倍、17倍
  • 评级：推荐

行业数据概览

行业评级

• 细分行业评级：
  • 饲料：看好
  • 农产品加工：看好
  • 畜禽养殖：看好
  • 动物保健：看好

风险提示

• 生猪疫情引发系统性风险
• 宏观经济下行风险
• 国家调控干预风险

总结

猪价波动主要由供给周期决定，母猪比是判断猪周期拐点的核心指标，猪粮比可作为反转验证工具。当前猪价处于高位，预计将持续上涨至少6个月，未来1年猪价或维持高位。规模化养殖虽有助于提高效率，但无法消除猪周期。重点推荐牧原股份与雏鹰农牧，因其具备资源优势和产业链延伸能力。