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5月市场怎么看？总结

核心内容概述

本文由天风证券固收团队分析2022年5月市场走势，重点围绕汇率贬值与利率变化的关系，以及国内政策与疫情对市场的影响。核心观点是：汇率和利率之间存在伴生关系，但并非因果关系；两者间的平衡点应基于国际收支和央行资产负债表的变化，其中外汇储备是重要参考指标。

主要观点

1. 汇率与利率的关系

• 汇率贬值与利率下行：汇率贬值和利率下行在某些历史阶段是伴生的，但并非必然的因果关系。
• 外汇储备为底线：汇率贬值是否过度，关键看是否导致外汇储备的显著流失，若不造成外储大幅波动，则央行可接受。
• M2与外储增速差：这是IMF衡量汇率贬值压力的重要指标，也是理解当前市场变化的重要依据。

2. 当前汇率贬值的背景分析

• 贬值压力已存在：从4月18日央行发布23条举措开始，汇率贬值压力逐步显现，且持续时间较长。
• 央行顺势而为：央行未在政策端进行干预，表明其可能在一定程度上接受贬值，以支持外贸出口。
• 流动性充裕：央行加快向财政上缴利润、财政加快留底退税，为市场提供了充足的流动性。

3. 5月市场展望

• 关注美联储议息会议：5月的美联储议息会议将是市场的重要关注点，但其影响可能在市场预期之内。
• 国内因素为主导：市场变化的核心仍在国内，包括疫情拐点、政策对冲力度及市场信心的修复。
• 政策合力待释放：自4月18日起，各部委密集出台政策，政策合力已形成，但需观察其实际效果。
• 货币政策空间有限：尽管仍有宽松空间，但降息可能性不大，短端利率趋于稳定。

关键信息

• 汇率贬值与利率下行的伴生性：两者在某些阶段会同时出现，但不构成直接因果关系。
• 央行行为与国际收支变化：汇率和利率的变化与央行资产负债表的变化密切相关。
• 外汇储备的重要性：外储是判断贬值是否过度的关键指标，也是央行政策决策的重要依据。
• 政策与疫情的双重影响：国内政策力度和疫情发展是影响市场信心和债市走势的核心因素。
• 市场信心修复是关键：若疫情拐点明确、政策有效对冲经济压力、市场信心逐步恢复，则债市可能面临压力；反之则可能迎来机会。

风险提示

• 疫情超预期蔓延：可能对经济复苏节奏造成冲击。
• 国内外政策调整超预期：可能影响市场预期和资产配置逻辑。

总结

当前人民币汇率贬值与利率下行的组合并非简单的因果关系，而是基于相同的宏观基本面。央行在4月18日的23条举措释放了支持外贸和稳定市场的信号，汇率贬值可能是在政策引导下的顺势行为。5月市场走势将取决于国内政策效果、疫情发展及市场信心的修复情况。尽管存在外部压力，但市场对其影响已有预期，因此重点应放在国内因素上。外汇储备是判断贬值是否过度的关键，而M2与外储增速差则是重要的参考指标。总体来看，5月债市走势将更多依赖于国内经济的修复进程和政策执行力度。