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证券研究报告总结：PMI数据短期已见底

核心内容

本报告由红塔证券宏观总量组分析师李奇霖和杨欣撰写，重点分析了2022年12月PMI数据的走势及其背后原因，同时展望了2023年经济形势和政策方向。

主要观点

1. 12月PMI数据明显下行

   • 制造业PMI降至47%，较上月下降1个百分点；
   • 非制造业商务活动指数降至41.6%，较上月下降5.1个百分点；
   • 数据下滑主要受疫情影响，表现为供需双弱。

2. 短期“最后一跌”已出现

   • 各城市阳性病例快速达峰，居民生活半径和消费场景逐步修复；
   • 超额储蓄释放对消费形成支撑，疫情对经济的短期冲击将减弱；
   • 高频数据如地铁客运量、城市拥堵指数显示居民活动已开始回升。

3. 2023年需关注内需发力

   • 随着美国经济下行对外需的冲击增强，扩大内需将成为稳增长和稳就业的关键；
   • 2020-2022年经济格局为“生产强、消费弱”和“外需强、内需弱”，未来有望逆转；
   • 存量和增量宏观政策能否有效发力，以及消费能否企稳修复，是未来需重点关注的方向。

关键信息

疫情对PMI的冲击表现

• 供应商配送时间指数从46.7%降至40.1%，因物流受疫情影响；
• 从业人员指数降至44.8%，因疫情和春节临近导致员工到岗率下降；
• 服务业商务活动指数降至39.4%，线下接触性行业（如零售、餐饮、住宿）受影响较大；
• 新订单和生产指数均下降，显示供需双弱，疫情对需求端冲击显著；
• 中小企业受疫情影响更大，其PMI分别为44.7%、46.4%、48.3%，均较上月下降。

疫情后积极因素

• 建筑业PMI维持高位，土木工程建筑业商务活动指数达57.1%，显示基建和地产保交楼带动施工进度；
• 价格指数回升，出厂价格指数为49.0%，高于上月1.6个百分点，部分行业如黑色金属、有色金属价格显著上涨；
• 原材料库存指数上升，反映企业对未来需求的乐观预期。

外需面临下行风险

• PMI新出口订单指数从46.7%降至44.2%，出口订单下降；
• 中国对美出口同比增速在11月已降至-25.4%，表明外需减弱；
• 美国经济下行可能对全球贸易市场产生外溢效应，影响对欧盟、东盟等地区的出口；
• 美联储持续加息推升融资成本，企业资本开支和住房市场景气度已见顶回落。

未来关注重点

• 内需能否企稳修复，成为2023年经济稳增长的关键；
• 宏观政策发力情况，包括存量政策和增量政策的实施效果；
• 消费信心恢复，特别是线下接触性服务业的复苏；
• 外需变化，尤其是美国经济下行对全球贸易的影响。

风险提示

• 消费恢复速度过慢；
• 稳增长政策效果不佳；
• 外需回落明显。

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图表目录

• 图1：制造业PMI分项指标概览
• 图2：非制造业PMI分项指标概览
• 图3：部分城市拥堵指数已出现回升
• 图4：美国居民消费能力减弱

总结

本报告指出，尽管12月PMI数据受疫情影响明显下滑，但短期“最后一跌”已出现，消费场景逐步修复，政策预期改善。未来需重点关注内需能否企稳，以及外需变化对出口的潜在影响。