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经济年内二次摸底 春季回归修复可期

核心内容总结

2022年12月，国内经济景气度持续收缩，制造业与非制造业PMI均出现显著下滑，显示出疫情达峰对经济的持续冲击。制造业PMI环比下降1.0个百分点至 47%，非制造业PMI环比下降5.1个百分点至 41.6%，收缩程度超过今年4月疫情初期的影响。

主要观点

• 生产收缩大于需求：12月制造业PMI供需两端均放缓，生产端对PMI降幅贡献更大，主要受感染达峰导致人员到岗率下降影响。从业人员指数下降2.6个百分点至 44.8%，显示生产活动受冲击明显。
• 出口持续走弱：新出口订单指数为 44.2%，环比下降2.5个百分点，反映出外需持续疲软。装备制造业、高技术制造业等受出口影响较大的行业PMI指数下降超过6个百分点。
• 企业规模分化：大、中、小型企业制造业PMI指数分别下降0.8、1.7、0.9个百分点，中小型企业降幅更为显著，显示其在当前经济环境下更为脆弱。
• 价格指数回升：尽管需求收缩，但供应偏紧对市场价格形成支撑，主要原材料购进价格和出厂价格指数分别回升0.9和1.6个百分点至 51.6% 和 49%，预计12月PPI环比增速将高于11月。然而，企业利润仍承压，下游消费业盈利受拖累。
• 库存指数分化：制造业库存指数呈现“原材料微涨、产成品去库”格局，显示非正向被动补库存。预计随着感染达峰结束，需求改善将推动库存回归正向去库周期。
• 非制造业收缩明显：服务业PMI降至 39.4%，创年内新低，主要受感染达峰及接触性行业需求疲软影响。建筑业PMI仍保持较高景气度，显示政策推动下基建投资的支撑作用。
• 经济修复预期增强：预计2023年1-2月第一波感染将基本消退，企业生产恢复与终端需求改善预期增强，经济有望在春季回归修复轨道。政策层面，稳增长措施将延续，包括财政加力提效、货币精准有力、结构性货币政策工具加码等。
• LPR调降可能性：2023年一季度可能非对称调降LPR，以降低消费成本，促进经济复苏。

关键信息

• 制造业PMI：12月为 47%，低于预期的 48%，生产端和需求端均承压。
• 非制造业PMI：12月为 41.6%，收缩程度超4月，服务业PMI为 39.4%，创年内新低。
• 建筑业PMI：12月为 54.4%，仍处较高景气区间。
• 出口下行：新出口订单指数为 44.2%，四季度出口持续走弱。
• 政策支撑：稳增长政策将延续，包括财政加力、货币精准、结构性货币政策工具加码等。
• LPR调降预期：2023年一季度可能非对称调降LPR以降低消费成本。
• 库存变化：原材料库存微涨，产成品库存明显回落，形成非正向被动补库存。
• 经济修复周期：预计2023年1-2月感染消退后，经济将逐步修复，春季经济有望回暖。

结构分析

1. 生产收缩大于需求 非正向被动补库存

• 制造业PMI环比下降1.0个百分点至 47%，低于预期。
• 生产和新订单指数分别降至 44.6% 和 43.9%，显示供需双弱。
• 从业人员指数下降2.6个百分点至 44.8%，人员到岗不足拖累生产。
• 供应商配送时间指数降至 40.1%，物流受感染影响明显。
• 出厂价格指数回升1.6个百分点至 49%，PPI环比增速或高于11月。
• 企业利润承压，下游消费业盈利受拖累。

2. 非制造收缩超4月 感染达峰压制服务业

• 非制造业PMI降至 41.6%，收缩程度超4月。
• 服务业PMI降至 39.4%，创年内新低，接触性行业商务活动指数低于 35%。
• 建筑业PMI为 54.4%，仍处较高景气区间，显示基建投资的支撑作用。
• 随着感染达峰结束，服务业景气有望逐步修复，航空运输、旅游等生活性服务业将受益。

3. 经济年内二次摸底 春季回归修复可期

• 12月经济收缩加深，GDP增长或难保破3%。
• 随着感染消退，企业生产恢复与终端需求改善预期增强，经济将逐步修复。
• 政策层面将延续稳增长措施，包括财政加力、货币精准、结构性货币政策工具加码。
• 促消费政策或成主要拉动手段，LPR调降可能性存在。

图表说明

• 图1：制造业PMI生产和新订单指数，显示供需双弱。
• 图2：制造业PMI供应商配送时间指数，显示物流受感染影响。
• 图3：新出口订单指数，反映外需疲软。
• 图4：大中小型企业制造业PMI指数，显示企业规模分化。
• 图5：制造业PMI价格指数，显示价格回升与利润承压。
• 图6：制造业库存指数，显示原材料微涨、产成品去库。
• 图7：非制造业PMI，显示整体收缩。
• 图8：建筑与服务业PMI，显示建筑业支撑作用明显。

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