20230220-华安证券-信用周记（2月第3周）_天津归来_新环境带来哪些新变化__15页_565kb

天津归来，新环境带来哪些新变化？总结

核心内容

天津市作为我国四大直辖市之一，在2023年2月第3周的信用周记中，重点分析了其在经济、财政及城投债方面的表现和变化，同时对未来的再融资环境、恳谈会效果、短端利差压缩以及银行理财资金对城投债的影响进行了探讨。

主要观点

1. 再融资能力表现稳健

• 天津市尽管面临较大刚兑压力，且在2021年出现大额净偿还（880亿元），但2022年净偿还规模显著下降（21亿元），表明其再融资能力较强。
• 2023年预计全年到期压力略高于2021年（2823亿元），但天津本地银行及国有大行在关键时刻提供了较大支持，有助于缓解债务压力。

2. 恳谈会提振市场信心

• 历次恳谈会的召开有效提升了天津市城投债的市场认可度，信用利差大幅收窄。
• 2021年恳谈会后，信用利差下降93bp；2022年恳谈会后，信用利差下降190bp。
• 一二级市场倒挂现象明显改善，投资者参与度提升，流动性保持在合理水平。

3. 短期债券占比提升，利差压缩空间有限

• 2022年天津市1年期及以下城投债发行占比达85%，较2021年提升约5个百分点，表明短期融资需求上升。
• 静态收益率优势显著，但中高评级短端利差压缩空间已不大，中低评级短端利差压缩趋势明显，剩余空间减少。
• 从性价比角度看，短端城投债相对较高，可作为博取收益的配置选择。

4. 银行理财资金稳定性值得关注

• 银行作为稳定资金来源，在城投债市场中具有重要作用。
• 2021年理财资金在部分天津城投债中占比高达91%，但2022年三季报显示占比已降至48%，四季度回升至58%。
• 随着净值化转型，理财资金对市场波动的敏感性增强，需关注其持仓稳定性。

关键信息

• 经济基本面：2022年GDP总量约1.6万亿元，同比增长1.0%，排在全国中下游；财政收入1847亿元，同比减少13.8%，财政自给率67.1%，处于全国较高水平。
• 城投债情况：截至2023年2月17日，存量债规模约3685.5亿元，41家平台参与，其中7家为AAA主体，18家为AA+主体，15家为AA主体。
• 再融资压力：2022年净偿还21亿元，2023年预计全年到期压力约2746亿元，但市场表现较为稳健。
• 信用利差走势：天津市AAA城投债信用利差中位数达512bp，为历史最高；AA+与AA主体利差波动较大，2022年出现明显倒挂。
• 流动性表现：月成交额维持在400亿元左右，换手率在10%至18.4%之间波动，整体流动性较好。

重点关注事项

• 再融资能力：天津城投债能否持续维持再融资能力，是未来估值风险的重要考量。
• 恳谈会效果：后续是否召开新一轮恳谈会，以及会议后的具体措施，将对市场信心产生重要影响。
• 短端利差压缩：短端利差已压缩至历史较低水平，剩余空间较小，需关注是否继续受益。
• 理财资金稳定性：随着净值化转型，理财资金对市场波动更敏感，需持续关注其持仓变化及对估值的影响。

风险提示

• 信用债违约风险：需警惕天津城投债可能面临的违约风险，特别是在经济与财政压力较大的背景下。

图表目录（摘要）

• 图表1：全国31个省级行政区2022年GDP规模及增速
• 图表2：全国及天津市GDP增速走势
• 图表3：全国31个省级行政区2022年一般公共预算收入规模及增速
• 图表4：全国31个省级行政区2022年政府债务率
• 图表5：天津区域部分城投名单
• 图表6：全国各省份2020至2022年城投债发行融资情况
• 图表7：天津市各评级主体2020至2022年城投债利差走势
• 图表8：2019至2022年天津市城投债主承销商类型分布
• 图表9：天津市2019至2022年城投债发行一二级利差倒挂情况
• 图表10：天津市2019至2022年城投债月成交额与换手率
• 图表11：天津市城投债发行期限结构
• 图表12：中债AAA城投债各期限利差分位数
• 图表13：中债AA+城投债各期限利差分位数
• 图表14：中债AA城投债各期限利差分位数
• 图表15：中债AA(2)城投债各期限利差分位数
• 图表16：天津市某城投平台机构持仓结构

结论

综合来看，天津市在2023年面临一定的再融资压力，但整体表现优于2021年。恳谈会的召开有效提振了市场信心，信用利差明显收窄，一二级市场倒挂现象有所改善。短端债券利差压缩空间有限，但性价比相对较高，可作为配置选择。银行理财资金的稳定性受到净值化转型影响，需持续关注其持仓变化。整体而言，天津城投债市场表现较为稳健，但需警惕信用债违约风险。