深度报告-20220616-申港证券-川恒股份-002895.SZ-磷化工景气方兴未艾_顺水行舟一日千里_24页_2mb

川恒股份（002895.SZ）磷化工业务总结

核心内容

川恒股份是磷化工领域的龙头企业，具备完整的磷矿开采、磷化工生产及磷石膏综合利用的产业链布局，未来成长潜力显著。公司通过内生增长与外延并购，持续增强在磷矿资源和磷化工产能方面的优势，同时积极布局新能源材料领域，推动产业转型升级。

主要观点

• 一体化生产基地：公司拥有上游磷矿石产能250万吨，磷矿总储量5.3亿吨，下游磷化工产能包括湿法磷酸20万吨、磷酸二氢钙36万吨、磷酸一铵17万吨等。规划新增鸡公岭磷矿250万吨/年和老虎洞磷矿500万吨/年。
• 稀缺资源与环保政策推动供需失衡：磷矿石属于不可再生资源，全球产量持续下滑，中国作为主要生产国，因环保政策和安全整治，磷矿石供应受到压制，资源稀缺性增强。
• 湿法磷酸净化技术领先：公司自主研发半水湿法磷酸成套技术，相比二水法工艺，具有成本低、杂质少、易提纯等优势，是其核心竞争力所在。
• 主营产品景气度高：磷酸一铵和磷酸二氢钙作为主要产品，受益于化肥和饲料行业需求增长，尤其是磷酸一铵在新能源电池领域需求快速上升。
• 新能源布局加速：公司通过“矿化一体”模式，与国轩集团、欣旺达等企业合作建设新能源材料项目，布局磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等锂电池材料，远期磷酸铁产能将超100万吨。
• 盈利预测与估值：预计2022-2024年公司营收分别为33.5亿元、61.3亿元、141.01亿元，归母净利润分别为7.72亿元、11.0亿元、22.9亿元，对应EPS分别为1.54元、2.2元、4.58元，PE分别为22.56倍、15.82倍、7.61倍。首次覆盖给予买入评级。

关键信息

磷矿石稀缺性与行业趋势

• 磷矿石是不可再生资源，全球储量集中于北非，中国储量仅占全球5%，但产量占全球40%。
• 2021年全球磷矿产量为2.2亿吨，较2017年下降18.2%，供需失衡短期难以缓解。
• 中国磷矿平均品位仅为17%，富矿资源仅占7%，多数需选矿处理，成本较高。
• 公司拥有高品位磷矿资源，累计储量约5.3亿吨，权益产能达750万吨，具备资源优势。

湿法磷酸净化技术

• 公司自主研发半水湿法磷酸成套技术，于2010年建成国内首套单系列产能最大的装置，2013年被认定为“国际先进水平”。
• 相比二水法，半水法硫酸消耗低2%，设备投入少，杂质含量低，易于提纯，具有显著成本优势。
• 公司“半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术”被鉴定为“国际领先水平”，有效利用磷石膏，降低成本。

主营产品景气度

• 磷酸一铵：主要用于肥料和工业领域，2020年工业级磷酸一铵需求7.5万吨，预计2025年将达57万吨。
• 磷酸二氢钙：主要用于水产饲料添加剂，2021年国内水产饲料产量达2293万吨，公司市场占有率超40%，未来有望进一步扩大市场份额。

新能源材料布局

• 公司与国轩集团、欣旺达等企业合作建设“矿化一体”新能源材料项目，布局磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等。
• 福泉项目一期规划产能为40万吨/年磷酸铁，二期规划产能为40万吨/年磷酸铁锂，预计2024年建成投产。
• 瓮安项目一期规划产能为30万吨/年半水湿法磷酸，二期规划产能为30万吨/年磷酸铁，2025年建成投产。

盈利预测

• 2022-2024年公司营收预计分别为33.5亿元、61.3亿元、141.01亿元，归母净利润分别为7.72亿元、11.0亿元、22.9亿元。
• 公司毛利率预计逐步提升，2022年整体毛利率为41.1%，2023年为34.5%，2024年为32.4%。

风险提示

• 产能建设不及预期；
• 开工率不及预期；
• 产品价格下跌。

估值与投资建议

• 首次覆盖，给予买入评级；
• 2022-2024年PE分别为22.56倍、15.82倍、7.61倍，估值持续走低，未来增长潜力大。

图表概览

• 图1：公司上下游产业链图
• 图2：公司营收及增速
• 图3：公司归母净利润及增速
• 图4：磷酸二氢钙和磷酸一铵贡献主要营收
• 图5：磷矿石业绩占比提升
• 图6：公司股权结构
• 图7：全球磷矿产量
• 图8：中国与海外磷矿产量对比
• 图9：全球磷矿供需失衡
• 图10：热法磷酸加工产业链
• 图11：湿法磷酸加工产业链
• 图12：国内湿法与热法磷酸产能及占比
• 图13：国内湿法与热法磷酸产量及占比
• 图14：2021年磷酸有效产能集中度
• 图15：湿法净化磷酸与热法磷酸成本随磷矿单价变化
• 图16：湿法净化磷酸与热法磷酸成本随电价变化
• 图17：磷酸一铵产能与产能利用率
• 图18：工业级磷铵产能与产能利用率
• 图19：国内水产饲料产量
• 图20：国内饲料产量及增速

表格概览

• 表1：公司上市后三次股权激励计划
• 表2：国际主要磷矿石产能新增情况
• 表3：我国磷化工主要公司磷矿扩产规划
• 表4：国内磷矿石品位分布
• 表5：全球磷矿石产量及储量占比
• 表6：川恒股份磷矿资源
• 表7：湿法与热法磷酸对比
• 表8：湿法净化萃取设备对比
• 表9：湿法磷酸净化技术来源对比
• 表10：湿法净化磷酸主要生产企业
• 表11：川恒半水湿法磷酸成套技术优势
• 表12：磷酸铁新增磷酸一铵需求测算
• 表13：国内磷酸二氢钙市场占有率
• 表14：广西鹏越项目产量明细
• 表15：福泉项目规划
• 表16：瓮安项目规划
• 表17：公司业绩拆分及预测
• 表18：公司盈利预测表