20181120-申万宏源-2019年新能源汽车中游及新能源发电投资策略_退补进入深水区_持有龙头正当时_50页_2mb

退补进入深水区，持有龙头正当时

核心内容概述

本报告分析了2019年新能源汽车产业链及新能源发电行业投资策略，重点聚焦于EV产业链、中游材料及光伏行业的趋势变化和投资机会。报告指出，随着补贴退坡，新能源汽车产业链的盈利压力加剧，但高端电芯、正极材料、负极材料、隔膜及电子元件等领域仍具备稀缺产能和投资价值。同时，光伏行业正逐步进入平价上网阶段，单晶技术路线成为主流，N型电池作为未来升级方向，具有更强的竞争力。

主要观点

1. 新能源汽车产业链：产销谨慎乐观，利润分化

• 2018年新能源汽车产销量预期：全年销量大概率在115-120万辆之间，高于年初预期的110万辆。
• 销量结构变化：A级乘用车成为增长主力，占比显著提升，表明市场向高端车型倾斜。
• 双积分政策：作为市场调节机制，2018年已显现影响，2019年预计继续推动销量增长。
• 盈利变化：全行业面临补贴退坡带来的毛利率压缩和现金流恶化，但龙头公司因技术优势和议价能力，盈利受到的影响较小。

2. 电芯行业：集中度提升，技术路线分化

• 市场集中度：2018年电芯市场集中度提升，但非一帆风顺，主要因低端产品放量及技术升级的不确定性。
• 技术路线：三元锂电尤其是高镍（如NCM811）成为能量密度提升的关键，而圆柱电池因缺乏车企支持和技术短板，发展缓慢。
• 竞争格局：2019年预计高端电芯产能将面临供需失衡，龙头企业具备较强竞争优势。
• 宁德时代：作为行业龙头，具备较强的议价能力和现金流管理能力，其2018年降价幅度低于行业平均水平。

3. 正极材料：高端产能不足，价格战风险仍存

• 高镍三元正极材料：需求增长显著，但产能投放速度较慢，2018年Q2 CR3达到36%，预计2019年将出现供不应求。
• 价格波动：正极材料价格存在波动，但技术领先企业如当升科技、容百锂电等，有望在价格战中保持盈利优势。
• 技术优势：当升科技凭借技术优势，成为三元正极材料核心供应商，2018年Q3毛利率提升至15.92%。

4. 负极材料：集中度提升，产能利用率稳定

• 人造石墨：产能利用率趋于稳定，CR3和CR5持续提升，表明行业集中度提高。
• 璞泰来：作为负极材料龙头，其业务覆盖多个核心环节，2018年Q3毛利率达29.6%，现金流明显改善。

5. 隔膜：高端需求上升，技术升级趋势明显

• 湿法隔膜：成为主流，2018年主要使用12+4um湿法隔膜，未来将向更薄、更高效方向发展。
• 高端需求：高端隔膜和电子元件需求增长，行业龙头具备稀缺产能优势。

6. 光伏行业：平价上网进入最后一公里

• 系统成本：2019年系统成本预计降至4元/W以下，接近平价上网。
• 政策推动：2018年末政策密集出台，推动光伏行业进入平价阶段。
• 单晶硅片：在全球装机中占比持续上升，2019年预计达到40%以上，2020年有望接近60%。
• N型电池：具备更高的转换效率和更长的使用寿命，未来将逐步取代P型电池。

7. 光伏组件：半片技术提升组件功率

• 半片组件：通过减小电池片尺寸，降低串阻损耗，提升组件功率约5W。
• 市场格局：2018年上半年，半片组件主要由阿特斯供应，出口占比达80.8%，成为行业主流技术。

关键信息

2019年新能源汽车行业预测

• EV产量：预计全年149.25万辆，2020年达196.57万辆。
• PHEV产量：预计全年31.44万辆，2020年达157.00万辆。
• 补贴退坡影响：2019年补贴退坡将加剧产业链盈利压力，但高端产能仍有增长空间。

2019年光伏行业预测

• 全球新增装机：预计2018-2020年分别为98.5GW、117.2GW、139.9GW。
• 系统成本：2019年系统成本预计降至3.59元/W，2020年进一步降至3.22元/W。
• 单晶硅片：2019年全球单晶硅片产能市占率预计超过40%，2020年接近60%。
• N型电池：具有更高的转换效率和更低的衰减率，未来将逐步替代P型电池。

龙头企业估值分析

结论

2019年新能源汽车及光伏行业将面临补贴退坡和市场竞争加剧的双重挑战，但高端技术路线和稀缺产能仍为投资重点。在新能源汽车领域，三元电芯、正极材料、负极材料、隔膜等环节具备盈利潜力；在光伏领域，单晶硅片和N型电池将成为未来主导，半片组件技术提升组件效率。建议关注产业链中游的龙头公司，把握技术升级带来的投资机会。