博彩、住宿及休闲业：澳门博彩新一轮景气周期开启-20180110-广发证券-77页-4mb

澳门博彩、住宿及休闲业分析总结

核心内容

澳门博彩行业自2002年开放以来，经历了三轮景气周期，目前正进入第三轮景气周期。新周期由多种因素推动，包括中场业务的复苏、贵宾业务的盈利改善以及资本支出高峰的结束。博彩行业对澳门经济具有重要影响，是澳门财政收入的主要来源，同时带动了就业、旅游业及其他相关产业发展。

主要观点

1. 新一轮景气周期开启
   澳门博彩毛收入自2016年8月起连续增长，表明行业进入新的增长阶段。

2. 中场业务将成为新周期的主要推动力
   中场业务已恢复至前一轮景气周期的90%，未来随着基建项目、签证政策放宽和非博彩娱乐设施的增加，将带动游客增长和消费提升。

3. 贵宾业务占比可能下降，但盈利能力增强
   贵宾业务受反腐影响下滑，但已触底反弹，且其盈利能力和赌场的话语权提升。

4. 资本支出高峰已过，分红空间打开
   本轮资本支出高峰已过，未来将改善现金流，提升分红能力。

关键信息

1. 澳门博彩行业介绍

• 历史背景：澳门博彩业自2002年开放，形成六分天下的格局，由澳博、银河娱乐、金沙中国、永利澳门、美高梅中国和新濠国际发展六大集团主导。
• 博彩中介人制度：澳门独创的中介人制度对贵宾博彩业务起到关键推动作用，中介人负责客户开发和信贷风险。
• 经济意义：博彩业是澳门经济支柱，占GDP比重长期超过50%，博彩税占财政收入比重达84.5%，极大推动了澳门经济发展和就业。

2. 六家博彩上市公司简介

• 金沙中国：澳门最大博彩集团，拥有多个大型赌场和酒店，重视中场业务。
• 银河娱乐：拥有最大待开发土地，正在推进银河三期和四期项目，计划发展非博彩业务。
• 澳门博彩控股：唯一起家于澳门的博彩集团，正在建设上葡京项目，将增加非博彩设施。
• 永利澳门：专注于高端客户，拥有高端酒店和贵宾区。
• 美高梅中国：新项目美狮美高梅将于2018年初开业，注重贵宾业务。
• 新濠国际发展：资产遍布全球，经营澳门及海外多个项目，包括新濠天地、摩卡娱乐场和水晶虎娱乐场。

3. 澳门博彩业的三轮景气周期

• 第一轮景气周期（2005-2009）：赌牌持有者首批赌场建成，赌桌数量增长超过10倍，博彩毛收入复合增速达22.1%。
• 第二轮景气周期（2010-2014）：单张赌桌收益显著改善，ROIC大幅提升。
• 第三轮景气周期（2016年至今）：由多因素推动，包括中场业务复苏、贵宾业务盈利提升和资本支出高峰结束。

驱动因素

新周期驱动因素#1：中场业务全面复苏

• 中场业务已恢复至前一轮景气周期的90%。
• 基建项目如港珠澳大桥和澳门轻轨将改善游客交通。
• “大湾区”战略将促进内地游客赴澳旅游。
• 非博彩娱乐项目增加，吸引多元化游客。

新周期驱动因素#2：贵宾业务占比可能低于上一轮周期，但盈利能力更强

• 贵宾业务毛收入下滑60%，但已触底反弹，增速逐季加快。
• 赌博中介人恢复，资金充裕，有助于贵宾业务增长。
• 赌桌数量受限，推动单桌收益提升，赌场在收益分成中拥有更强话语权。

新周期驱动因素#3：资本支出高峰已过，分红空间打开

• 本轮资本支出高峰已过，预计在2022年前维持较低水平。
• 资本支出减少将改善现金流和负债率，为分红创造空间。
• 上一轮景气周期分红总额达1370亿港币，预计本轮分红将逐步提高。

风险提示

• 澳门入境签证政策收紧。
• 外汇管制收紧。
• 赌场全面禁烟政策。
• 亚洲其他国家赌场竞争加剧。
• 赌牌续期风险。

图表索引

• 图1：澳门博彩行业特许经营权历史
• 图2：澳门博彩行业发展史
• 图3：博彩中介人工作体系
• 图4：澳门政府批准的博彩中介人数量
• 图5：澳门贵宾博彩毛收入
• 图6：博彩特别税占澳门特区财政收入的比例
• 图7：澳门特区当期财政盈余
• 图8：澳门特区财政储备期末结余
• 图9：博彩及博彩中介业就业人口占澳门就业人口比例
• 图10：澳门失业率维持在很低的水平上
• 图11：博彩及博彩中介业月收入中位数
• 图12：博彩业及相关产业极大的带动了澳门经济发展
• 图13：澳门博彩物业分布
• 图14：金沙中国股权结构图
• 图15：银河娱乐股权结构图
• 图16：澳门博彩控股股权结构图
• 图17：永利澳门股权结构图
• 图18：美高梅中国股权结构图
• 图19：新濠国际股权结构图
• 图20：六家上市公司赌桌总数
• 图21：六家上市公司角子机数量
• 图22：六家上市公司博彩毛收入
• 图23：六家上市公司贵宾业务占比
• 图24：六家上市公司赌场酒店客房数量
• 图25：六家上市公司非博彩业务收入
• 图26：第一轮景气周期中新建的赌场
• 图27：2004-2009年间澳门赌桌数量增长
• 图28：2004-2009年间澳门角子机数量增长
• 图29：澳门酒店客房数量增长
• 图30：酒店入住率维持在较高水平
• 图31：澳门博彩业务毛收入增长
• 图32：澳门博彩业务毛收入增长
• 图33：贵宾业务每桌每日转码下注额
• 图34：中场业务每桌每日赢款额
• 图35：2007-2009年间博彩公司ROIC
• 图36：博彩毛收入自2008年第四季度起同比下滑
• 图37：入境游客数量增速自2008年下半年起下滑
• 图38：第二轮景气周期中新建的赌场
• 图39：澳门赌桌数量（2009-2014年）
• 图40：澳门角子机数量
• 图41：澳门入境游客人次及复合增速
• 图42：2010-2014年间博彩中介人数量变化
• 图43：博彩毛收入09-13年复合增速为31.8%
• 图44：贵宾博彩毛收入09-13年复合增速为31.5%
• 图45：贵宾业务每桌每日转码额
• 图46：中场业务每桌每日赢款额
• 图47：永利、美高梅、澳博2010-14年ROIC
• 图48：金沙、银娱、新濠2010-14年ROIC
• 图49：澳门博彩毛收入
• 图50：澳门博彩毛收入同比增速
• 图51：中场及角子机业务毛收入
• 图52：中场及角子机业务毛收入同比增长
• 图53：2016年内地各省份游客访澳比例
• 图54：2016年内地各省份游客渗透率
• 图55：各省游客对中场业务GGR贡献占该省GDP比重
• 图56：人均赌场中场消费（澳门元）（2005-2016年）
• 图57：博彩毛收入增速与中国GDP增速对比
• 图58：澳门入境游客人次（不含持工作及学生签证入境的人次）
• 图59：2016年澳门游客入境方式
• 图60：香港机场客流量是澳门机场的10倍以上
• 图61：港珠澳大桥示意图
• 图62：澳门轻轨示意图
• 图63：澳门周边基础设施运营时间表
• 图64：澳门签证政策对赴澳门游客人次的影响
• 图65：“大湾区”概念逐步成型
• 图66：“大湾区”主要交通主干道
• 图67：粤港澳地区“一小时生活圈”构想
• 图68：第一轮景气周期内所建的主要非博彩项目
• 图69：第二轮景气周期内所建的主要非博彩项目
• 图70：15年至今建成的非博彩项目
• 图71：澳门非博彩业务占毛收入比例
• 图72：贵宾业务毛收入
• 图73：贵宾业务占博彩毛收入比例
• 图74：贵宾业务与中场业务毛收入的同比增速
• 图75：云顶新加坡坏账计提金额
• 图76：云顶新加坡坏账计提占贵宾业务毛收入比例
• 图77：贵宾业务毛收入
• 图78：贵宾业务毛收入同比增长
• 图79：贵宾业务占澳门博彩毛收入的比例
• 图80：贵宾业务与中场业务毛收入的同比增速
• 图81：贵宾业务每桌每日转码额
• 图82：六家博彩上市公司资本支出之和
• 图83：各博彩上市公司资本支出情况
• 图84：未来几年澳门在建赌场只有三个
• 图85：上市公司净负债之和
• 图86：各家上市公司净负债情况
• 图87：澳门博彩上市公司现金分红总额
• 图88：各上市公司现金分红情况
• 图89：各上市公司每股分红情况
• 图90：各上市公司股息分配率
• 图91：澳门博彩毛收入及同比增长
• 图92：澳门博彩毛收入及同比增长
• 图93：澳门博彩毛收入市占率
• 图94：澳门中场业务毛收入市占率
• 图95：澳门贵宾毛收入及同比增长
• 图96：澳门贵宾毛收入及同比增长
• 图97：澳门中场业务毛收入及同比增长
• 图98：澳门中场业务毛收入及同比增长
• 图99：澳门角子机业务毛收入及同比增长
• 图100：澳门角子机业务毛收入及同比增长
• 图101：金沙中国贵宾业务毛收入及同比增长
• 图102：金沙中国中场及角子机毛收入及同比增长
• 图103：银河娱乐贵宾业务毛收入及同比增长
• 图104：银河娱乐中场及角子机毛收入及同比增长
• 图105：澳博控股贵宾业务毛收入及同比增长
• 图106：澳博控股中场及角子机毛收入及同比增长
• 图107：永利澳门贵宾业务毛收入及同比增长
• 图108：永利澳门中场及角子机毛收入及同比增长
• 图109：美高梅贵宾业务毛收入及同比增长
• 图110：美高梅中场及角子机毛收入及同比增长
• 图111：新濠国际贵宾业务毛收入及同比增长
• 图112：新濠国际中场及角子机毛收入及同比增长
• 图113：上市公司EBITDA总和及同比增长
• 图114：上市公司净利润总和及同比增长
• 图115：金沙中国EBITDA及同比增长
• 图116：金沙中国净利润及同比增长
• 图117：银河娱乐EBITDA及同比增长
• 图118：银河娱乐净利润及同比增长
• 图119：澳博控股EBITDA及同比增长
• 图120：澳博控股净利润及同比增长
• 图121：永利澳门EBITDA及同比增长
• 图122：永利澳门净利润及同比增长
• 图123：美高梅EBITDA及同比增长
• 图124：美高梅净利润及同比增长
• 图125：新濠国际EBITDA及同比增长
• 图126：新濠国际净利润及同比增长
• 图127：澳门博彩上市公司总市值
• 图128：澳门博彩行业动态市盈率
• 图129：金沙中国动态EV/EBITDA
• 图130：金沙中国动态市盈率
• 图131：银河娱乐动态EV/EBITDA
• 图132：银河娱乐动态市盈率
• 图133：澳博控股动态EV/EBITDA
• 图134：澳博控股动态市盈率
• 图135：永利澳门EV/EBITDA
• 图136：永利澳门动态市盈率
• 图137：美高梅动态EV/EBITDA
• 图138：美高梅动态市盈率
• 图139：新濠国际动态EV/EBITDA
• 图140：新濠国际动态市盈率
• 图141：新濠博亚动态EV/EBITDA
• 图142：新濠博亚动态市盈率

表格索引

• 表1：澳门博彩物业分布图例
• 表2：金沙中国博彩资产信息
• 表3：银河娱乐博彩资产详情
• 表4：澳门博彩控股博彩资产详情
• 表5：永利澳门博彩资产详情
• 表6：美高梅中国博彩资产详情
• 表7：新濠国际博彩资产详情
• 表8：澳门自游行签证相关政策整理
• 表9：澳门赌场的主要非博彩设施
• 表10：澳门主要赌场建成时间及投资额