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报告摘要

当下时点，如何重新看待出境游？

核心内容

中国出境游行业经历了2008-2017年的高速增长阶段，预计即将进入由量变到质变的临界点，未来将从“量增驱动”转向“价增驱动”。

主要观点

人群结构调整：
- 2017年，北京、上海的出境游人数首次出现负增长，而二线城市和四线城市的出境游增长显著，分别达到80%和77%。
- 二三线城市的市场占比已超过50%，显示出出境游市场正在向欠发达地区下沉。
- 中国人均GDP超5000美元的地区人口已达12.7亿，出境游潜在市场巨大，但当前渗透率仅为9.61%，远低于成熟市场。
跟团游比例提升：
- 自2008年起，跟团游比例持续上升，自由行比例下降，2016年跟团游占比达42.4%，自由行占比为57.6%。
- 老龄化趋势、亲子游兴起、亚文化圈对跟团游的偏好以及产品打包销售等因素，推动了跟团游比例的提升。
客单价低位，升级迹象显现：
- 2008-2015年，旅行社出境游客单价几乎未提升，但2017年中端酒店房价开始回升，定制游和高端游比例上升，显示消费升级趋势。
- 中国人均旅游花费占人均GDP比重仅为1.65%，远低于日本和美国，旅游行业仍有较大提升空间。
目的地结构优化：
- 港澳游占比下滑，亚洲其他地区和欧洲占比提升，出境游目的地结构持续优化。
- 2017年下半年出境游增速明显回升，预计2018年增速将达20%-25%。

关键信息

行业集中度提升：
- 出境游产业链呈现哑铃型发展，资源和流量价值凸显，旅行社集中度提升。
- 行业已进入整合阶段，毛利率有望回升。
- 参考日本HIS的发展经验，公司规模扩大和市场占有率提升有助于毛利率的提升。
旅行社发展方向：
- 向二三四线城市下沉：旅行社将加强在这些地区的渗透，并开发适合当地客户的出境游产品。
- 提升产品独特性和丰富度：通过纵向整合上游资源，打造独家度假产品以与OTA竞争。
- 开辟定制游市场：利用渠道优势，提供定制化服务，满足高端旅游人群需求。
- 提供衍生服务：利用客户数据拓展“旅游+”业务，如金融、医疗、教育等，提升边际收益。

投资建议

行业前景向好：出境游行业将受益于集中度提升和消费升级，预计2018年行业增速将达20%-25%。
龙头受益：众信旅游、腾邦国际、凯撒旅游等公司有望在行业复苏中实现业绩反弹。
首选股票：
- 众信旅游：行业复苏叠加竞争格局优化，2018年业绩有望反弹。
- 腾邦国际：核心机票业务受益于出境游增速回升。
- 凯撒旅游：定位高端市场，拓展蓝海，提升毛利率。

行业数据与趋势

出境游人数增长：2016年出境游人数达1.22亿人次，2017年增速为2.9%，预计2018年增速达24.5%。
目的地结构变化：亚洲地区和欧洲的出境游占比显著提升，港澳游占比下降。
毛利率回升：旅行社毛利率水平触底回升，行业进入整合阶段，集中度提升带动毛利率改善。

行业演变逻辑

第一阶段：旅行社数量高速增长，但毛利率较低。
第二阶段：增长停滞，毛利率下行。
第三阶段：行业整合开始，毛利率回升。
当前行业已进入第三阶段，毛利率回升在即。

总结

出境游行业正从量增驱动转向价增驱动，核心因素包括人群结构调整、跟团游比例上升、客单价低位但升级迹象明显以及目的地结构优化。随着行业集中度的提升，旅行社毛利率有望改善。未来，行业将向二三四线城市下沉，提升产品独特性和丰富度，拓展定制游市场，以及提供衍生服务，以增强竞争力。龙头公司如众信旅游、腾邦国际和凯撒旅游将受益于行业复苏和集中度提升。

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