餐饮旅游行业：当下时点，如何重新看待出境游？-20180305-安信证券-35页-2mb

出境游行业质变与旅行社发展分析总结

核心内容

中国出境游行业经历了2008-2017年的高速增长，年均增速达24.7%，但行业已进入质变临界点，从量增驱动逐步转向价增驱动。随着二三四线城市市场加速打开、跟团游比例提升、客单价低位但存在升级空间以及目的地结构优化，行业将迎来新的发展阶段。

主要观点

• 人群结构调整：一线城市出境游人数出现负增长，二三四线城市出境游渗透率稳步提升，市场潜力巨大。
• 跟团游比例提升：跟团游比例从2008年起持续上升，2016年达42.4%，自由行比例下降，跟团游成为主流，巩固旅行社行业地位。
• 客单价低位但改善空间大：人均旅游花费占人均GDP比重持续下降，但2017年起出现升级迹象，中端酒店价格回升，定制游和高端游比例上升，预示旅游消费升级。
• 目的地结构优化：港澳游占比下降，亚洲其他地区和欧洲占比提升，行业趋势向高毛利目的地转移。
• 行业集中度提升：旅行社数量增速放缓，社均收入增速接近零，行业进入整合阶段，集中度提升将带动毛利率回升。

关键信息

1. 出境游人群结构调整

• 一线城市负增长：2017年北京、上海旅行社组织出境游人数首次出现负增长。
• 二线城市高增长：2017年上半年，二线城市和四线城市赴欧洲游同比分别增长80%和77%，市场占比超50%。
• 渗透率提升：2012年二线城市出境游渗透率为3.87%，2016年提升至7.72%。

2. 客单价低位但存在改善空间

• 人均旅游花费占比低：2016年中国人均旅游花费/人均GDP仅为1.65%，远低于日本（4.7%）和美国（5.5%）。
• 消费升级迹象：中端酒店平均房价回升，定制游和高端游比例上升，预示行业进入消费升级阶段。

3. 出境游目的地结构持续优化

• 港澳游占比下降：2015年起港澳游连续两年负增长，2017年恢复增长，但整体占比仍下滑。
• 亚洲和欧洲占比上升：亚洲其他地区和欧洲出境游占比持续提升，成为主要增长区域。
• 2018年增速预测：预计2018年出境游人次增速为20%-25%，其中亚洲地区增长最快。

4. 行业集中度提升

• 产业链哑铃型发展：上游资源和下游流量价值凸显，中游旅行社集中度提升。
• HIS案例：日本旅行社HIS通过扩张和整合，带动毛利率提升。
• 行业阶段演变：从旅行社数量高速增长到集中度提升，行业进入毛利率回升阶段。

5. 旅行社发展方向

• 下沉市场：旅行社将重点拓展二三四线城市，开发适合该群体的产品。
• 产品独特性：通过纵向整合上游资源，打造独家产品，提升与OTA竞争壁垒。
• 定制游市场：利用渠道优势，提供定制游服务，满足高端旅游人群需求。
• 衍生服务：基于客户数据，拓展“旅游+”业务，如金融、医疗、教育等，提升边际收益。

投资建议

• 众信旅游：行业复苏叠加竞争格局优化，2018年有望业绩反弹，推荐买入-A。
• 腾邦国际：依托机票代理主业，沿产业链延伸，受益于出境游行业复苏，推荐买入-A。
• 凯撒旅游：处于重大资产重组期间，定位高端，拓展“旅游+”业务，预计业绩增速远超行业平均水平，推荐买入-A。

风险提示

• 出境游人数增长不及预期
• 人民币汇率波动
• 战争、灾害、疾病等突发事件影响
• 行业集中度提升不及预期

行业趋势展望

• 未来出境游市场将向中产阶级及以上群体倾斜，尤其是三四线城市。
• 客单价提升将成为重要驱动力，推动行业利润增长。
• 行业集中度提升将带来毛利率的回升，利好龙头企业。
• 定制游和“旅游+”业务将成为旅行社新的增长点。

数据支持

• 2017年出境游增速回升，预计2018年增速将达20%-25%。
• 旅行社数量增速持续下滑，社均收入接近零增长，行业进入整合阶段。
• 2017年中端酒店平均房价开始回升，旅游行业消费升级初现端倪。
• 2016年众信旅游营收83.70亿元，占全国旅行社出境旅游营业收入比例为4.97%，为行业龙头。

总结

中国出境游行业在经历十年高速增长后，正进入质变阶段，从量增驱动转向价增驱动。未来，行业将受益于二三四线城市市场渗透、跟团游比例上升、客单价提升以及目的地结构优化。旅行社通过集中度提升、产品差异化、定制游拓展和衍生服务开发，将增强竞争力。投资方面，行业龙头如众信旅游、腾邦国际和凯撒旅游有望受益于行业复苏和集中度提升，成为重点推荐标的。