深度报告-20210315-浙商证券-华夏航空-002928.SZ-华夏航空深度覆盖报告_探索支线新模式_凭差异化发展异军突起_50页_5mb

华夏航空深度覆盖报告总结

核心内容概述

华夏航空是中国唯一长期专注于支线航空的独立航空公司，自成立以来始终坚持支线战略定位，2021年民航支线航空补贴中占比20%，排名首位。公司通过“新疆串飞、环飞模式”扎根西部市场，并探索“衢州轻资产运营模式”进军东部市场，同时创新“通程航班”实现客流价值再挖掘，构建差异化竞争优势。

主要观点

• 支线航空市场潜力巨大：随着城镇化率提高和居民消费水平提升，支线航空需求持续增长，预计2035年支线机场旅客吞吐量将占全国的14%-18%，对应CAGR约10%。
• 政府补贴模式可持续：支线航空补贴占华夏航空利润总额的92%，国家政策持续支持支线航空发展，补贴模式具有可持续性。
• 高比例独飞航线构建经营壁垒：华夏航空独飞航线占比达92%，航线网络覆盖全国47%的支线机场，形成显著的市场垄断优势。
• 通程航班模式创新：通程航班通过干支结合实现客流价值再挖掘，2020年覆盖144个航点，与27家干线航司合作，构建5936条行程航线。
• 盈利预测与估值：预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.7、8.0、10.0亿元，EPS分别为0.46、0.80、0.99元/股，给予21年25倍PE，目标股价20.00元/股，首次覆盖，评级“增持”。

关键信息

1. 支线航空市场潜力空间巨大，补贴模式可持续

• 支线航空定义：非主干线城市之间的航班，年旅客吞吐量200万人次及以下的机场始发或到达的航线。
• 支线机场分布：截至2019年，全国支线机场数量为164个，占机场总量的69%，覆盖全国约60%人口。
• 支线航空补贴：2013-2021年支线航空补贴CAGR为19%，2021年总量为39.7亿元，其中华夏航空占比20%，排名第1。
• 需求增长：低线城市居民消费能力提升，支线航空需求空间大，预计2035年人均乘机次数将翻倍。

2. 公司定位：我国支线航空引领者和主要践行者

• 股权结构：公司股权较为集中，胡晓军及其一致行动人间接控制约56.41%股权，2018-2020年总股本增加1.5倍。
• 运营基地：截至2020年，公司拥有6个运营基地、3个过夜基地，通航城市119个，其中92个为支线航点。
• 航线网络：截至2020年，公司运营航线165条，其中支线航线占比93%，独飞航线占比92%，覆盖全国47%的支线机场。
• 商业模式：公司专注于支线航空市场，采用机构运力购买模式和通程航班模式，机构运力购买收入占比约40%，通程航班实现干支结合，提升盈利弹性。

3. 深挖东西部支线市场需求，通程航班完成旅客价值再挖掘

• 新疆模式：通过串飞、环飞模式，将库尔勒打造为次级枢纽，提升疆内支线机场旅客吞吐量，2020年在疆内航班占比88%。
• 衢州模式：与衢州市政府合作，试水东部非传统支线市场，通过轻资产运营模式降低资金压力。
• 通程航班：通过第一段航程由华夏执飞，第二段由合作航司执飞，实现客流价值再挖掘，2020年通程出行人次占比超过10%。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.7、8.0、10.0亿元，EPS分别为0.46、0.80、0.99元/股。
• 估值：给予2021年25倍PE，对应目标股价20.00元/股，首次覆盖，评级“增持”。
• 风险提示：支线航空政策风险、需求不及预期、机队引进不及预期、航油价格波动等。

图表与数据

• 支线机场数量增长：2010-2019年支线机场数量净增31个，增幅23%。
• 支线航空补贴增长：2013-2021年支线航空补贴CAGR为19%，2021年总量为39.7亿元。
• 航线网络覆盖：2020年6月，华夏航空航线网络覆盖全国47%的支线机场。
• 机构运力购买：2015-2019年，机构客户数量从49增加至75，2020年华夏航空引入飞机5架，位列第9。

结论

华夏航空凭借其在支线航空市场的深耕，形成了独特的运营模式和竞争优势，未来有望在政策支持和市场需求增长的双重驱动下实现快速发展。公司具备较强的市场渗透能力和盈利潜力，是支线航空领域的重要参与者。