贵州茅台2021年业绩总结与2022年展望
核心内容
贵州茅台在2021年实现了营业收入和净利润的双增长，分别同比增长11.88%和12.34%，均超出前期指引。2022年公司继续推进增长计划，设定营业总收入增长15%的目标，其中2022年Q1营收和净利分别同比增长18%和19%，展现出强劲的增长势头。
主要观点
- 业绩表现：2021年公司营业收入和净利润分别达到1061.90亿元和524.60亿元，Q4营收和净利分别同比增长13.89%和18.06%。茅台酒销量为3.63万吨，同比增长5.68%。
- 产品结构优化：茅台酒和系列酒收入分别同比增长10.18%和26.06%，其中茅台酒吨价同比增长4.26%，系列酒吨价同比增长24.25%。非标产品放量和直营渠道占比提升显著，带动吨酒价上涨，改善整体盈利状况。
- 盈利能力提升：2021年公司毛利率提升至91.62%，净利率提升至52.47%。销售费用率同比下降0.1pct至2.5%，管理费用率略升0.8pct至7.78%。
- 经营质量改善：2021年公司销售商品、劳务收到的现金为119亿元，同比增长11.49%，与营收增速基本匹配。期末合同负债为127.18亿元，显示经销商打款积极性依然较高。
- 2022年展望：公司制定了营业总收入增长15%的经营计划，Q1营收和净利分别同比增长18%和19%，开局良好。预计2022-2024年每股收益分别为49.69元、57.89元、65.84元，6个月目标价为2400元，对应2023年约41倍市盈率。
关键信息
产品销售情况
- 茅台酒销量：3.63万吨，同比增长5.68%
- 系列酒销量：3.02万吨，同比增长1.46%
- 茅台酒吨价：257.75万元/吨，同比增长4.26%
- 系列酒吨价：41.74万元/吨，同比增长24.25%
财务表现
- 主营收入：2020年97,993.24亿元，2021年109,464.28亿元，2022E年127,104.74亿元，2023E年145,627.82亿元，2024E年163,137.84亿元
- 净利润：2020年46,697.29亿元，2021年52,460.14亿元，2022E年62,423.82亿元，2023E年72,716.78亿元，2024E年82,704.31亿元
- 每股收益：2020年37.17元，2021年41.76元，2022E年49.69元，2023E年57.89元，2024E年65.84元
- 每股净资产：2020年128.42元，2021年150.88元，2022E年173.90元，2023E年201.69元，2024E年233.29元
估值与财务指标
- 市盈率：2020年46.5倍，2021年41.4倍，2022E年34.8倍，2023E年29.9倍，2024E年26.3倍
- 市净率：2020年13.5倍，2021年11.5倍，2022E年9.9倍，2023E年8.6倍，2024E年7.4倍
- 净利润率：2020年47.7%，2021年47.9%，2022E年49.1%，2023E年49.9%，2024E年50.7%
- ROE：2020年28.9%，2021年27.7%，2022E年28.6%，2023E年28.7%，2024E年28.2%
- ROIC：2020年39.1%，2021年43.3%，2022E年48.7%，2023E年51.3%，2024E年49.4%
投资建议
- 投资评级：买入-A
- 6个月目标价：2400元
- 分析师：赵国防
- 报告联系人：邢乐涵
风险提示
- 政策风险：包括消费税政策变化等
- 渠道管控风险：渠道改革效果可能不达预期
- 提价风险：提价预期可能落空，影响市场表现
公司改革成效
- 渠道与品牌改革：新董事长上任后，公司持续推进渠道整顿、重启电商、强化消费者互动和品牌形象提升，效果显著。
- 电商平台上线：3月31日拟上线的电商平台成为市场关注热点，预计有效平抑“黄牛”行为，强化发货管控。
- 批价波动：由于疫情反复和消费低迷，市场批价有所波动，但短期波动不改变公司龙头地位，预计后续随着需求回暖，批价将回归。
财务报表预测
利润表预测
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入 |
97,993.2 |
109,464.3 |
127,104.7 |
145,627.8 |
163,137.8 |
| 营业利润 |
66,635.1 |
74,750.9 |
88,227.3 |
102,056.4 |
115,721.0 |
| 净利润 |
46,697.3 |
52,460.1 |
62,423.8 |
72,716.8 |
82,704.3 |
资产负债表预测
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金 |
36,091.1 |
51,810.2 |
75,576.1 |
86,643.7 |
118,504.4 |
| 资产总额 |
213,395.8 |
255,168.2 |
291,527.1 |
322,530.5 |
369,237.8 |
| 股东权益 |
167,720.7 |
196,957.5 |
229,191.4 |
267,426.4 |
310,654.7 |
现金流量表预测
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动产生现金流量 |
51,669.1 |
64,028.7 |
57,672.6 |
51,391.8 |
76,330.3 |
| 投资活动产生现金流量 |
-1,805.2 |
-5,562.4 |
-917.1 |
-2,897.9 |
-2,162.4 |
| 融资活动产生现金流量 |
-24,127.5 |
-26,564.1 |
-32,989.6 |
-37,426.3 |
-42,307.2 |
财务指标预测
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入增长率 |
10.3% |
11.7% |
16.1% |
14.6% |
12.0% |
| 净利润增长率 |
13.3% |
12.3% |
19.0% |
16.5% |
13.7% |
| 毛利率 |
91.7% |
91.8% |
92.0% |
92.3% |
92.8% |
| 净利润率 |
47.7% |
47.9% |
49.1% |
49.9% |
50.7% |
| 资产负债率 |
21.4% |
22.8% |
21.4% |
17.1% |
15.9% |
| 销售费用率 |
2.6% |
2.5% |
2.3% |
2.1% |
2.0% |
| 管理费用率 |
6.9% |
7.7% |
7.2% |
6.9% |
6.7% |
| 财务费用率 |
-0.2% |
-0.9% |
-0.5% |
-0.4% |
-0.5% |
| 三费/营业收入 |
9.3% |
9.4% |
9.0% |
8.5% |
8.2% |
| ROE |
28.9% |
27.7% |
28.6% |
28.7% |
28.2% |
| ROIC |
39.1% |
43.3% |
48.7% |
51.3% |
49.4% |
| P/S |
22.2 |
19.9 |
17.1 |
14.9 |
13.3 |
| EV/EBITDA |
36.5 |
33.4 |
23.5 |
20.3 |
17.7 |
投资建议与风险提示
- 投资建议：继续维持买入-A评级，预计2022-2024年每股收益分别为49.69元、57.89元、65.84元，6个月目标价为2400元。
- 风险提示：需关注政策和消费税风险、渠道管控效果、提价预期落空等潜在风险。
