20160503-申万宏源-债券信用周评_风险偏好下行致4月信用债发行额环比大幅收缩_14页_1mb

信用债发行与市场回顾总结（2016年5月3日）

核心内容

2016年4月，信用债发行规模显著收缩，总供给为6639亿元，环比下降近半，但同比仍增长23%。主要原因是违约事件频发、投资者风险偏好下降及一二级市场情绪低迷，导致大量公司取消发行。尽管如此，今年前四月信用债发行总额达3.1万亿元，几乎为去年同期的两倍，反映出在债券收益率下行和经济企稳背景下，实体企业融资需求有所复苏。

主要观点

• 风险偏好下降：投资者风险偏好下行是导致4月信用债发行量收缩的主要原因，尤其对中低评级债券影响更大。
• 发行结构变化：公司债发行规模缩减最大，环比减少70%，而短期融资券仍是发行占比最高的品种（47%）。
• 净融资规模：4月净融资规模仅为1975亿元，接近2月水平，显示融资环境依然紧张。
• 到期压力：4月信用债到期偿还量接近5000亿元，若一级市场发行情绪未改善，企业将面临较大的流动性压力，信用违约风险可能上升。

关键信息

信用债发行情况

• 总供给：4月信用债总供给为6639亿元。
• 评级分布：
  • AAA评级发行占比上升至53.8%。
  • AA+和AA评级发行占比分别下降约4%。
• 发行品种：
  • 短期融资券：3093亿元，占比47%。
  • 公司债：1202亿元，占比18%。
  • 中票：1020亿元，占比15%。
  • 企业债：794亿元，占比12%。
  • 定向工具：264亿元，占比4%。
• 前四月累计发行：3.1万亿元，接近去年同期的两倍。

市场回顾

• 收益率走势：上周高等级信用债收益率企稳，中低等级小幅上行。
• 信用利差：中高等级信用利差仍处于历史四分位数以下，AA-品种信用利差位于四分之三分位。
• 违约与评级下调：多只债券违约或评级下调，如15东特钢CP002违约；蒙奈伦、11马钢02、国广环球、宝钢韶关、岳阳林纸等主体和债项评级下调。
• 高收益债表现：
  • 债池成交量处于历史中等水平。
  • 净价指数持平，最新均价为97.26。
  • 收益率指数下行6BP，最新均值为8.46%。
  • 12苏飞达净价上涨1.90%，11综艺债净价下跌4.70%。

产业信用跟踪

造纸行业

• 价格变化：进口废纸价格下滑，国内纸浆价格平稳，白卡纸价格上涨，其他纸制品价格持平。
• 公司动态：
  • 山鹰纸业：2015年收入增长26.5%，净利润增长90.1%；16Q1收入增长21.76%，净利润增长10.43%。
  • 宜纸：16Q1收入增长461.06%，但净利润为-1221万元。
  • 太阳纸业：2015年收入增长3.5%，净利润增长42.2%；16Q1收入增长14.78%，净利润增长24.49%。
  • 岳阳林纸：主体评级由AA下调为AA-，评级展望由负面调为稳定；16Q1收入增长216.6%，净利润增长312.6%。
  • 晨鸣纸业：发行10亿元超短期融资券，用于偿还到期债务；16Q1收入增长11.11%，净利润增长318.29%。

房地产行业

• 成交量：一线城市成交8910套，环比减少3%；二线城市成交20448套，环比增长17%。
• 库存变化：一线城市库存环比增长，二线城市继续减少。
• 土地成交：二线城市土地成交77.75万平方米，溢价率77.87%；三线城市土地成交39.54万平方米，溢价率3.23%。
• 公司动态：
  • 华远地产：开复工面积增长27.6%，新开工增长83.3%，竣工增长93.1%。
  • 南国置业：16Q1营业收入减少12.78%，净利润减少90.1%。
  • 华夏幸福：16Q1净利润增长86.24%，营业收入增长50.15%。

资产证券化

• 信贷资产支持证券：本周新增1单，为上海市公积金管理中心发行的住房贷款类产品。
• 产品结构：
  • 分为2档：优先档16沪公积金1A，发行期限12.3178年；次级档16沪公积金1次，发行期限14.6521年。
  • 发行规模占比分别为92.64%和7.36%。
• 基础资产：
  • 入池贷款均为担保贷款，非抵押贷款。
  • 二手房贷款占比98.25%，基础资产分散性较好。
  • 初始抵押率45.64%，较好缓冲房价下滑风险。
  • 借款人平均年龄35.29岁，加权平均收入债务比为2.48倍，贷款偿付压力小。
• 产品优势：采用超额抵押方式，超额抵押金额占初始资产池余额的3.27%，但存续期较长，加权平均贷款利率低（3.26%）。

高收益债

• 交投活跃度：上周高收益债板块交投活跃度有所提升。
• 收益率指数：下行6BP，最新均值为8.46%。
• 净价变化：
  • 14只个券净价上涨，其中12苏飞达涨幅最大（1.90%）。
  • 12只个券净价下跌，其中11综艺债跌幅最大（-4.70%）。
• 信用利差：与3A公司债的利差有所收窄，最新利差为4.83%。
• 相关性：个券净价相关系数为0.3，显示相关性有所回升。

风险提示

• 流动性风险：若一级市场发行情绪未改善，企业将面临较大的流动性压力，信用违约风险可能上升。
• 市场风险：信用债收益率总体仍存在较大的上行风险，尤其中低等级债券。
• 投资建议：本报告仅供参考，不构成投资建议，客户应自主作出投资决策并承担相应风险。

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