20170330-渤海证券-场外期权专题报告系列之三_商品场外期权的对冲策略研究_16页_775kb

商品场外期权的对冲策略研究总结

核心内容概述

本报告围绕商品场外期权的对冲策略展开，重点分析了不同行权价和期限的期权产品在对冲过程中的表现，以及多个流动性较好的商品期货品种的对冲效果。研究采用每日收盘前定期delta对冲策略，以豆粕期货主力合约作为标的，结合历史波动率数据进行评估，并扩展至其他品种，以比较对冲效果的差异。

主要观点

1. 平价期权更适宜发行

• 对冲效果最佳的期权类型为平价期权，无论是短期（1个月）还是长期（3个月）合约，平价期权的对冲收益均优于价内和价外期权。
• 价内和价外期权的平均收益率较低，且尾部风险较高，亏损产品比例显著上升。

2. 多数商品期货品种对冲效果良好

• 在选取的8种流动性较好的商品期货品种中，平价期权的对冲效果均较好，且年化收益率大多高于10%。
• 尾部风险较小的品种包括：豆粕、白糖、棉花、螺纹钢。
• 对冲效果稳定性较好的品种包括：豆粕、白糖、棉花、螺纹钢和黄金。

3. 对冲策略需优化

• 尾部风险的成因分析不足，未来可针对高风险产品改进对冲策略，以提升整体变现能力并降低尾部风险。
• 波动率和对冲频率的选择目前较为固定，未来应根据市场行情阶段进行动态调整，以提高对冲效果。

关键信息

商品期货市场现状

• 我国商品期货市场主要分布在上海期货交易所、大连商品交易所和郑州商品交易所。
• 主力合约通常为1、5、9月合约，部分品种如沪铜、沪锌以近月合约为主。
• 保证金比例因品种和月份而异，通常交易所最低保证金比例为7%，期货公司在此基础上略有上浮。

波动率分析

• 商品期货的年化波动率中位值大多在20%左右，部分品种如铁矿石、焦煤、焦炭等波动率较高，尾部风险也更显著。
• 商品期货的隔夜跳空现象比股票市场更为明显，这对对冲策略的执行提出了更高要求。

对冲策略实施

• 采用动态delta对冲策略，每日收盘前根据波动率和行权价计算delta值，并据此调整期货头寸。
• 每款产品的规模为1000万元，隐含波动率在实际波动率基础上溢价10%。
• 交易成本为4元/手，滑点为2跳，保证金比例为10%。

对冲效果指标

• 资金收益率均值：多数品种的对冲资金收益率为正，仅铁矿石的年化收益率低于10%。
• 日均资金占用率：普遍低于10%，说明对冲成本相对可控。
• 尾部风险：尾部风险较小的品种为豆粕、白糖、棉花、螺纹钢，这些品种的亏损产品比例和最大亏损较低。
• 对冲稳定性：对冲效果稳定性较好的品种为豆粕、白糖、棉花、螺纹钢和黄金，其收益率标准差较低。

图表目录

• 图1：各期货品种及沪深300指数历史波动率分布情况（自2010年以来）
• 图2：各期货品种及沪深300指数隔夜波动占比（自2010年以来）

表格目录

• 表1：主要期货品种的交易信息
• 表2：中证报价系统不同类型场外期权成交统计(截至 2017 年 1 月 3 日)
• 表3：2016 年 11 月新增场外期权合约标的占比情况
• 表4：普通欧式期权产品对冲收益统计
• 表5：各品种平价期权对冲收益统计

进一步研究方向

• 尾部风险成因分析：深入研究导致尾部风险较高的产品，优化对冲策略以降低风险。
• 市场行情适应性调整：根据市场行情动态调整波动率和对冲频率，以提升对冲效果。

投资评级说明

• 公司评级：买入、增持、中性、减持。
• 行业评级：看好、中性、看淡。
• 重要声明：本报告信息来源于公开资料，渤海证券不对其准确性或完整性作任何保证，也不构成投资建议。

研究团队

• 金融工程研究&部门经理：崔健
• 权益类量化研究：潘炳红、李苇泰
• 衍生品类研究：祝涛
• CTA策略研究：郝惊
• 基金研究：刘洋
• 债券研究：王琛嵘
• 流动性、战略研究&部门经理：周喜
• 策略研究：宋亦威、杜乃璇
• 综合质控&部门经理：郭靖
• 机构销售·投资顾问：朱艳君
• 行政综合：白骐玮
• 博士后工作站：冯振（债券·经纪业务创新发展研究）、朱林宁（量化·套期保值模型研究）

总结

本报告通过对豆粕期货和多个流动性较好的商品期货品种的对冲策略研究，验证了平价期权在对冲中的优势，同时也指出了不同品种在对冲效果和尾部风险上的差异。未来研究需进一步优化对冲策略，提升对冲效果并降低风险。