场外期权专题之三：期权对冲方案设计-20190421-财通证券-20页_1mb

期权对冲方案设计总结

核心内容

本报告围绕期权对冲策略展开，介绍了对冲的基本概念、方法及影响因素，旨在为投资者和交易商提供有效的风险对冲方案。重点讨论了动态对冲与静态对冲的结合、波动率对对冲损益的影响、基于经验的对冲方法以及基于效用的对冲策略。

主要观点

• 对冲的目的：对冲是为了降低投资组合的风险，同时保留获利能力，通过方向相反、数量相当的交易抵消风险。
• Delta中性与动态对冲：动态对冲通过不断调整头寸，使得总Delta接近于0，从而实现Delta中性。该策略在市场波动剧烈时尤为重要。
• 场外期权与场内对冲：场外期权交易商可以通过场内对冲来抵消风险，利用隐含波动率与实际波动率之间的差异获取利润。
• 对冲效果：动态对冲能有效降低持仓收益的波动性，提高收益的稳定性。在波动率高估时，通过实际波动率对冲可以获利。
• 对冲方法比较：Zakamouline策略在多种对冲方法中表现最优，其基于效用的模型能有效减少交易频率和成本。
• 波动率对对冲损益的影响：波动率的高低和变化趋势对对冲损益有显著影响。趋势市下使用较低波动率对冲更优，震荡市下使用较高波动率更优。
• 静态对冲的必要性：在极端市场情况下，动态对冲可能失效，静态对冲通过多产品组合可以有效分散风险，减少系统性风险。

关键信息

1. 对冲思想

• 对冲定义：对冲是通过同时进行方向相反、数量相当的交易来降低风险。
• Delta中性：Delta为零的状态称为Delta中性，是动态对冲的核心目标。
• 风险与收益：对冲既可降低风险，也能利用差异获得收益。

2. 动态对冲方法

• 动态对冲过程：交易商通过买卖现货来调整头寸，保持Delta为零。
• 对冲成本构成：
  • 动态持有期货带来的资金损益；
  • 调整持仓产生的交易费用；
  • 保证金利息支出。
• 对冲存在的风险：
  • 隐含波动率估计错误；
  • Gamma风险，无法完全抵消波动带来的损益；
  • 大头针风险，临近到期时Delta难以精确控制。

3. 波动率对对冲损益的影响

• 波动率恒定模型：在波动率恒定情况下，对冲损益与Theta和Gamma相关。
• 时变波动率模型：波动率变化会显著影响对冲成本，使用较低波动率对冲在趋势市中更优，使用较高波动率在震荡市中更优。
• 路径依赖性：对冲效果高度依赖价格路径，不同波动率对冲策略在不同市场环境下的表现差异显著。

4. 基于经验的对冲方法

• 固定时间间隔对冲：按固定时间调整头寸，适用于到期日较远的期权。
• 标的价格变化对冲：当价格变化超过一定阈值时进行对冲，减少不必要的交易。
• 对冲到一个Delta带：设定一个可接受的Delta区间，避免频繁交易。Gamma正向暴露时选择更宽的Delta带，负向暴露时选择更窄的Delta带。
• 策略比较：三种经验主义方法在对冲损益、交易费和资金成本上差异不大，但均需参数优化以实现更好的效果。

5. 基于效用的对冲方法

• HN方法：基于效用最大化，设定一个临界值，使得未完全对冲的风险与完全对冲的成本相等。但该方法计算复杂，不实用。
• WW策略：对HN方法进行近似，计算简单，适用于实际操作。非交易区间的边界由风险厌恶系数、交易成本比率和Gamma值决定。
• Zakamouline策略：简化HN方法，提供近似解。该策略在交易费用和总成本上表现最优，对冲频率最低，是当前推荐的对冲策略。

6. 静态对冲

• 静态对冲定义：通过多产品组合对冲单只产品的Greeks风险，降低整体风险。
• 静态对冲优点：
  • 操作简单；
  • 成本低；
  • 对冲效果好。
• 适用场景：在极端市场波动情况下，静态对冲能有效分散价格跳变风险，弥补动态对冲的不足。

对冲策略总结

风险提示

• 本文所提供的策略与测试数据仅供参考，不构成投资建议。
• 对冲策略存在隐含波动率估计错误、Gamma风险、交易成本高等问题，需谨慎操作。