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2018年三季报总结：环保行业业绩下滑，PPP受阻致行业进入盘整阶段

核心内容

2018年前三季度，环保行业整体收入同比增长 $7.60%$，但归母净利润同比下降 $18.47%$。第三季度收入同比下降 $2.03%$，归母净利润同比下降 $32.68%$，反映出行业整体业绩放缓，资产负债表和现金流量表恶化。

主要观点

• 业绩放缓与融资困难：环保行业自2017年以来基本面发生变化，净利率下降主要归因于融资困难导致财务成本上升，以及PPP清库和地方政府去杠杆导致项目落地速度减缓。
• PPP板块影响显著：PPP板块成为新增负债的主要来源，截至2018年9月底，行业整体负债率已达 $56.5%$，部分企业如东方园林、博世科、国祯环保负债率超过 $70%$。
• 应收账款增长快于营收：应收账款增速超过营收增速，反映出行业周转速率下降。
• 各领域表现分化：行业呈现“冰火两重天”，固废、再生资源、土壤修复和监测板块表现较好，而水环境治理、大气治理、节能板块则面临较大压力。

关键信息

• 行业整体财务状况：

  • 收入：1734.67亿元，同比增长 $7.60%$
  • 归母净利润：159.96亿元，同比下降 $18.47%$
  • 负债率：$56.5%$
  • 应收账款/营收比值：$46.6%$
  • 经营性现金流净额：47.1亿元
  • 投资性现金流净流出：-460.7亿元

• 各领域增长情况：

  • 固废：收入增长 $23.19%$，净利润增长 $18.19%$
  • 再生资源：收入增长 $36.13%$，净利润增长 $35.12%$
  • 土壤修复：收入增长 $24.93%$，净利润增长 $22.63%$
  • 监测：净利润增长 $19.02%$
  • 水环境治理：收入增长 $9.92%$，净利润下滑 $14.24%$
  • 大气治理：收入增长 $4.41%$，净利润下滑 $25.66%$
  • 节能：收入下滑 $16.72%$，净利润下滑 $90.41%$

• 投资建议：

  • 短期关注：碧水源（增持）、国祯环保（未评级）
  • 中长期关注：上海环境（买入）、东江环保（买入）、伟明环保（买入）、聚光科技（未评级）

主要板块分析

大气治理

• 收入增长 $4.41%$
• 净利润下滑 $25.66%$
• 主要原因：全国燃煤电厂超净排放改造接近尾声，非电行业新增订单不足
• 个股表现：远达环保、龙净环保业绩增速高于行业，清新环境、科融环境、菲达环保、科林环保业绩下滑

固废、再生资源、土壤修复

• 固废：收入增长 $23.19%$，净利润增长 $18.19%$
  • 主要原因：新垃圾焚烧项目投产、危废行业高景气度、环卫服务等新业务拓展
  • 伟明环保、瀚蓝环境业绩增长显著
• 再生资源：收入增长 $36.13%$，净利润增长 $35.12%$
  • 主要受益于格林美新能源电池材料放量
• 土壤修复：收入增长 $24.93%$，净利润增长 $22.63%$
  • 受高能环境业绩带动，未来两年行业确定性较强

水环境治理与水务运营

• 水环境治理：收入增长 $9.92%$，净利润下滑 $14.24%$
  • 受PPP清库影响，融资困难，财务费用率上升至 $4.99%$
• 水务运营：收入增长 $19.78%$，净利润下滑 $3.98%$
  • 个别公司业绩下滑与非运营业务有关，如重庆水务、江南水务

监测

• 收入增长 $21.94%$，净利润增长 $19.20%$
• 市场需求上升，尤其是排污口监管和在线监测需求
• 个股表现：华测监测、先河环保、聚光科技净利润增速较高

节能

• 收入下滑 $16.72%$，净利润下滑 $90.41%$
• 受神雾环保、凯迪生态等公司拖累，行业毛利率和净利率持续下降

风险提示

• 股权质押风险：若股价持续下跌，大股东高比例股权质押可能加剧股价波动和流动性风险。
• PPP项目落地低于预期：项目从论证到落地涉及多个环节，融资难度大可能影响项目进度。

投资建议与标的

• 短期建议：关注碧水源（300070，增持）、国祯环保（300388，未评级）
• 中长期建议：关注上海环境（601200，买入）、东江环保（002188，买入）、伟明环保（603568，买入）、聚光科技（300203，未评级）

总结

2018年前三季度，环保行业整体面临业绩下滑和融资困难的双重压力，尤其受PPP项目清库影响较大。然而，固废、再生资源、土壤修复和监测板块表现稳健，显示出环保行业在政策支持下仍有增长潜力。随着PPP业务的逐步收缩，行业将进入调整期，但未来三年盈利确定性较强的领域值得重点关注。