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西山煤电（000983.SZ）投资分析总结

核心内容

西山煤电是山西焦煤集团的核心子公司，拥有2930万吨煤炭产能，精煤洗出率在行业中处于领先地位，2015年精煤洗出率为46%，吨煤净利达5.4元。公司依托优质焦煤资源和稳定的下游客户关系，在煤炭行业低迷背景下仍能实现盈利，2016年预计实现每股收益0.08元/股，维持“强烈推荐-A”投资评级。当前股价为8.42元，市净率（PB）为1.6倍，预期估值可升至2倍PB。

主要观点

• 供给侧改革推动行业复苏：供给侧改革进度和力度远超预期，行业利好不断，煤价持续反弹，公司作为焦煤集团核心子公司，有望受益于集团的国有资本运营机制改革。
• 煤炭业务盈利能力强：公司2015年煤炭业务毛利率达55%，在焦煤上市公司中仅次于永泰能源，且吨煤净利为5.4元，行业领先。
• 焦炭业务整体亏损：焦炭板块2015年净亏损1.3亿元，公司本部焦厂亏损严重，但与首钢合作的京唐焦化盈利稳定。
• 火电业务盈利承压：公司火电板块2015年度电净利为1.4分，预计2016年将出现小幅亏损，受煤价反弹和发电小时数下降影响。

关键信息

一、公司概况

• 控股股东：山西焦煤集团，持股比例54.4%，集团总产能1.6亿吨。
• 煤炭产能：
  • 在产产能：2461万吨（按276天重新核定）。
  • 整合矿产能：540万吨（权益产能332万吨）。
  • 拟建矿产能：700万吨（权益产能420万吨）。
• 精煤洗出率：46%，在行业中领先。
• 主要客户：与首钢、太钢、宝钢等大型钢企保持长期稳定合作。

二、财务表现

• 2015年业绩：
  • 营业利润：286百万元，同比下降35%。
  • 净利润：141百万元，同比下降48%。
  • 每股收益：0.04元。
  • 原煤产量：2788万吨，同比下降2%。
  • 精煤产量：1290万吨，同比下降2%。
• 2016年预计业绩：
  • 营业利润：450百万元，同比增长57%。
  • 净利润：213百万元，同比增长51%。
  • 每股收益：0.07元/股。
• 估值：
  • 当前市净率（PB）为1.6倍，预期可升至2倍PB。
  • 历史PE在1.6倍至1.7倍之间。

三、业务板块分析

1. 煤炭业务

• 精煤洗出率：46%，行业领先。
• 盈利能力：吨煤净利5.4元，行业领先。
• 综合售价：2015年为361元/吨，同比下降21%。
• 成本控制：2015年吨煤开采成本162元，同比下降38%。

2. 焦炭业务

• 产能与盈利：
  • 本部焦厂：120万吨，2015年亏损1.8亿元。
  • 京唐焦化：420万吨，盈利稳定，年盈利约5000万元。
• 整体表现：2015年焦炭板块净亏损29元/吨，归母净亏损1.55亿元。

3. 火电业务

• 装机容量：315万千瓦。
• 2015年表现：
  • 发电量：118亿度，同比下降19%。
  • 售电量：106亿度，同比下降20%。
  • 发电小时数：3760小时，同比下降19%。
  • 度电净利：1.4分，同比下降0.4分。
• 2016年预期：度电亏损1分钱，火电板块预计小幅亏损。

四、行业与政策背景

• 供给侧改革：政策力度和速度远超预期，行业供给端收缩，煤价逐步回归均衡。
• 行业估值：当前估值处于低位，预期可提升至2倍PB，公司作为板块龙头配置正当时。
• 政策影响：山西焦煤集团作为国有资本投资公司试点，西山煤电有望受益。

五、投资建议

• 当前估值：公司当前股价为8.42元，市净率（PB）为1.6倍，预期可升至2倍PB。
• 业绩预期：2016年公司业绩预计有所改善， EPS为0.08元/股。
• 行业前景：供给侧改革行情远未结束，公司作为焦煤龙头，具备估值提升潜力。

风险提示

• 供给侧改革低于预期：若政策效果不达预期，可能影响煤价反弹及公司盈利改善。
• 焦炭需求不稳：焦炭价格回暖但需求持续性存疑，可能影响焦炭板块盈利。
• 火电亏损风险：煤价反弹和发电小时数下降可能使火电板块出现亏损。

图表目录

• 图1：西山煤电股权架构
• 图2：西山煤电历年原煤产量
• 图3：西山煤电历年精煤产量
• 图4：焦煤上市公司精煤洗出率比较
• 图5：焦煤上市公司原煤产量比较
• 图6：环渤海动力煤指数跌幅
• 图7：京唐港主焦煤库提价跌幅
• 图8：焦煤上市公司综合售价走势
• 图9：焦煤上市公司开采成本比较
• 图10：焦煤上市公司毛利率比较
• 图11：西山煤电历年发电量
• 图12：西山煤电历年售电量
• 图13：煤炭股年初至今涨幅
• 图14：西山煤电历史PE Band
• 图15：西山煤电历史PB Band