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深高速2020年报盈利及派息超预期分析总结

核心内容

深高速2020年年报显示，其营业收入和归母净利均超出市场预期。按重述后可比口径，公司实现营业收入80.3亿元（同比+25.6%）、归母净利20.5亿元（同比-19.9%），但剔除2019年沿江公司所得税抵减影响后，净利同比增长约0.32%。2020年收入增长主要得益于新收购的环保项目并表，以及外环高速通车带来的车流量增长。公司2020年派息0.43元/股，对应股息率4.7%，维持“买入”评级，目标价上调至10.93元。

主要观点

1. 业务亮点

• 环保产业加速扩张：2020年收购蓝德环保，拓展厨余垃圾处理业务，并中标深圳光明环境园特许经营项目。环保资产贡献了2020年收入的主要增量。
• 外环高速车流量强劲：外环高速于2020年底通车，2021年1月日均收入达233万元，远超此前中性预期的157万元。

2. 盈利预测调整

• 调整后的2021/2022年归母净利预测分别为22.6亿元和24.6亿元，分别较前次预测上调0.26%和0.80%。
• 预计2021/2022/2023年股息率分别为4.7%、5.2%、5.8%，假设分红率维持46%不变。
• 调整后的2021/2022年营业收入分别为9,524亿元和9,989亿元，同比分别增长27.40%和32.36%。

3. 估值分析

• 使用分部估值法，测算出目标价10.93元，基于WACC=6.98%。
• 高速公路与房地产业务的净现值为375亿元，减去债务及其他因素后价值为227亿元。
• 环保业务估值：应占重庆水务市值25亿元、三峰环境市值14亿元、蓝德环保11亿元。
• 金融业务估值：应占贵州银行市值11亿元、万和证券估值9.5亿元。
• 综合估值折价20%，最终目标价为10.93元。

关键信息

财务数据概览

估值指标

投资评级

• 投资评级：维持“买入”。
• 目标价：10.93元。
• 评级说明：基于对报告发布日后6-12个月内公司股价表现的预期，若股价超越基准15%以上则为“买入”。

潜在担忧

• 未来资本开支较重：2021-2023年预计累计资本开支约72亿元，主要用于外环高速、沿江二期、阳茂改扩建、蓝德环保与光明环境园等项目。
• 定增可能引起摊薄：公司拟非公开发行不超过3亿股H股，约占总股本14%，事项已获中国证监会核准。
• 项目进展风险：车流量增速低于预期、环保项目及梅林关项目进展不及预期可能影响盈利表现。

风险提示

• 车流量增速低于预期
• 环保项目及梅林关项目进展不及预期

估值测算依据

1. 高速公路、房地产业务

• 基于WACC=6.98%，假设公路特许经营项目到期后无偿归还，测算净现值为375亿元，最终估值为227亿元。

2. 环保业务

• 持有德润环境20%股权，德润环境持有重庆水务50.04%、三峰环境43.86%。
• 按Wind一致预期，深高速应占重庆水务市值25亿元、三峰环境市值14亿元。
• 蓝德环保按环保类上市公司估值中枢17.9x2021PE测算，价值11亿元。

3. 金融业务

• 持有贵州银行3.44%股权，按3月25日收盘价计算，应占市值11亿元。
• 参与万和证券定增，获得8.68%股份，按交易对价9.5亿元估值。

4. 综合估值

• 综合上述估值，给予20%折价，最终目标价为10.93元。

附录

• 研究员：沈晓峰、林霞颖
• 联系方式：
  • 沈晓峰：shenxiaofeng@htsc.com / +86-21-28972088
  • 林霞颖：linxiaying@htsc.com / +8601056793943
• 免责声明：本报告所载信息仅供参考，不构成投资建议，不保证准确性，投资者应自行判断。

估值区间参考

• PE-Bands：平均值25.0，中位数16.1
• PB-Bands：平均值2.29，中位数1.71