嘉事堂（002462）医药商业总结
核心内容
嘉事堂在2017年第三季度实现了营业收入36.86亿元，同比增长31.16%，但归母净利润为5838万元，同比增长仅8.38%，低于市场预期。公司全年预计净利润在2.23亿~2.90亿之间，同比增长0~30%。分析师维持“买入”评级，目标价格为41元，当前市场价格为34.96元。
主要观点
- 收入保持高增长：公司收入增长持续，2017年前三季度收入同比增速分别为25.0%、30.4%和31.2%，显示公司业务扩张强劲。
- 毛利率下滑拖累利润：尽管收入增长，但3季度整体毛利率为8.22%，环比下滑1.4个百分点，毛利额减少3000万元，成为利润低于预期的主要原因。
- 财务费用上升：3季度财务费用率为0.9%，环比上升0.3个百分点，主要由于第一期ABN发行，每季度新增财务费用约1000万元。
- 外埠地区业务布局：公司持续推进外埠地区业务，尤其是西南地区成为新的增长点，GPO新合作有望落地。
- 并购蓉锦医药：通过收购蓉锦医药，公司加速省外配送业务拓展，预计2018年将带来超1500万元利润贡献，并承诺未来3年业绩不低于20%复合增长。
- 切入体外诊断试剂市场：并购浙江地区两家耗材经销商，有助于嘉事堂进入体外诊断试剂市场，IVD耗材配送经销有望成为器械板块的新增长点。
关键信息
公司基本面
- 总股本：251百万股
- 流通股本：249百万股
- 市价：34.96元
- 市值：8,758百万元
- 流通市值：8,716百万元
盈利预测与估值
| 指标 |
2015A |
2016A |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入（百万元） |
8,199.83 |
10,971.58 |
14,658.9 |
18,676.4 |
23,192.7 |
| 营业收入增速 |
47.16% |
33.80% |
33.61% |
27.41% |
24.18% |
| 归属于母公司的净利润（百万元） |
172.98 |
223.10 |
274.58 |
371.27 |
475.11 |
| 净利润增长率 |
-24.15% |
28.98% |
23.07% |
35.21% |
27.97% |
| 每股收益（元） |
0.72 |
0.89 |
1.10 |
1.48 |
1.90 |
| 市盈率（倍） |
70.23 |
47.76 |
31.90 |
23.59 |
18.43 |
| PEG |
- |
1.65 |
1.38 |
0.67 |
0.66 |
| 市净率 |
8.49 |
5.38 |
3.95 |
3.38 |
2.86 |
投资建议
- 评级：买入（维持）
- 目标价格：41元
- 分析师：江琦
- 执业证书编号：S0740517010002
- 联系人：王超
- Email：wangchao@r.qlzq.com.cn
风险提示
财务分析
分季度财务数据
| 指标 |
2015-1Q |
2015-2Q |
2015-3Q |
2015-4Q |
2016-1Q |
2016-2Q |
2016-3Q |
2016-4Q |
2017-1Q |
2017-2Q |
2017-3Q |
| 营业收入 |
1,701.8 |
1,983.0 |
2,117.4 |
2,397.6 |
2,424.3 |
2,688.3 |
2,810.2 |
3,048.9 |
3,030.8 |
3,505.0 |
3,685.7 |
| 营收同比增长 |
56.7% |
52.5% |
46.3% |
37.9% |
42.5% |
35.6% |
32.7% |
27.2% |
25.0% |
30.4% |
31.2% |
| 毛利率 |
13.5% |
13.1% |
11.9% |
13.0% |
12.0% |
11.1% |
9.8% |
10.9% |
10.7% |
9.6% |
8.2% |
财务预测模型
损益表（人民币百万元）
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业总收入 |
5,572 |
8,200 |
10,972 |
14,659 |
18,676 |
23,193 |
| 营业收入增速 |
57.22% |
47.16% |
33.80% |
33.61% |
27.41% |
24.18% |
| 归属于母公司的净利润 |
228 |
173 |
223 |
275 |
371 |
475 |
| 净利润率 |
4.1% |
2.1% |
2.0% |
1.9% |
2.0% |
2.0% |
现金流量表（人民币百万元）
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 净利润 |
306 |
301 |
410 |
503 |
648 |
792 |
| 投资活动现金净流 |
-59 |
-198 |
-173 |
-35 |
-33 |
-43 |
| 筹资活动现金净流 |
998 |
607 |
316 |
400 |
223 |
227 |
| 现金净流量 |
175 |
99 |
259 |
645 |
262 |
509 |
资产负债表（人民币百万元）
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 货币资金 |
449 |
537 |
796 |
1,212 |
1,198 |
1,390 |
| 应收款项 |
2,368 |
3,217 |
4,160 |
5,129 |
6,534 |
8,115 |
| 存货 |
671 |
941 |
1,181 |
1,372 |
1,747 |
2,173 |
| 流动资产 |
3,614 |
4,881 |
6,355 |
7,983 |
9,799 |
12,056 |
| 非流动资产 |
933 |
1,006 |
1,024 |
1,038 |
1,048 |
1,067 |
| 资产总计 |
4,547 |
5,887 |
7,380 |
9,020 |
10,846 |
13,123 |
| 流动负债 |
2,873 |
3,685 |
4,438 |
5,613 |
6,791 |
8,277 |
| 负债股东权益合计 |
4,547 |
5,887 |
7,380 |
9,020 |
10,846 |
13,123 |
比率分析
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 每股收益（元） |
0.950 |
0.721 |
0.891 |
1.096 |
1.482 |
1.896 |
| 每股净资产（元） |
5.363 |
5.964 |
7.908 |
8.854 |
10.336 |
12.232 |
| 每股经营现金净流（元） |
-3.185 |
-1.293 |
0.464 |
0.203 |
-0.819 |
0.035 |
| 净资产收益率 |
17.72% |
12.08% |
11.26% |
12.38% |
14.34% |
15.50% |
| 总资产收益率 |
5.02% |
2.94% |
3.02% |
3.04% |
3.42% |
3.62% |
| 净负债/股东权益 |
36.18% |
43.86% |
30.68% |
28.94% |
34.56% |
33.20% |
| 营业收入增长率 |
57.22% |
47.16% |
33.80% |
33.61% |
27.41% |
24.18% |
总结
嘉事堂在2017年前三季度保持了较高的收入增长，但受毛利率下滑和财务费用上升的影响，净利润增速放缓。公司通过并购蓉锦医药和拓展外埠地区业务，为未来增长提供了支撑。分析师认为公司未来三年将保持稳健增长，并维持“买入”评级，目标价为41元。风险方面，需关注行业政策变动及外埠业务拓展是否达预期。
