20170507-广发证券-嘉事堂-002462.SZ-深耕北京_辐射全国的药品及器械商业龙头_26页_1mb

嘉事堂（002462.SZ）总结

核心内容

嘉事堂是一家深耕北京、辐射全国的央企医药商业龙头企业，由中国青年实业发展总公司控股，自1997年成立以来，逐步发展为医药配送与器械流通领域的领先企业，并于2010年在深圳中小板上市。公司通过“内生+外延”的方式，构建了覆盖全国30个省市、约900家三级医院的高值耗材销售网络，主要销售心内科高端耗材产品，如强生、美敦力、百多力等。

主要观点

1. 股权结构
   公司由多个国有股东共同持股，其中中国青年实业为第一大股东。通过收购少数股权，公司可进一步提升对医疗器械子公司的控制力，并显著提升业绩。

2. 业务布局
   嘉事堂的业务主要包括药品配送、高值耗材配送、医药物流和连锁零售，形成了“药品全供应链”和“高值耗材商业”两大核心板块。公司也在积极拓展骨科、IVD等其他耗材领域。

3. 盈利预测
   公司预计2017-2019年的EPS分别为1.16元、1.47元、1.75元，当前股价对应的PE分别为34倍、27倍、23倍。收购完成后，备考EPS分别为1.33元和1.68元，PE分别为30倍和24倍。

4. 市场趋势
   医疗器械流通渠道正在经历整合、转型与延伸，公司通过整合优质渠道资源，提升市场份额，并借助GPO、PBM等增值服务模式，进一步拓展业务。

关键信息

股权收购

• 公司拟以41.3元/股定向增发2053万股，收购21位自然人持有的12家医疗器械子公司部分股权，交易对价为8.48亿元。
• 收购后，嘉事堂对相关子公司的持股比例将从41%-51%提升至75%，剩余股权保留给原管理团队。

高值耗材业务

• 公司于2011年进入高值耗材领域，已形成覆盖全国的销售网络。
• 2013年收入约13亿元，2015年增长至39亿元，2016年达58亿元，增长显著。
• 心内科耗材在整体耗材业务中占比较大，公司在全国该细分领域排名靠前。

医药商业发展

• 公司是北京第二大社区基药配送商，业务覆盖8个区县。
• 医药批发业务占公司营收的97.70%，是主要营收来源。
• 医药物流业务正在稳步发展，公司计划建设覆盖全国的物流网络，包括7家物流中心，年配送能力超过150亿元。

GPO与PBM业务

• 公司积极拓展GPO业务，与多家医院合作，实现全品种集采和集配，降低医院采购成本。
• 2016年GPO业务收入约7亿元，预计2017年将增长至近20亿元。
• 公司也探索PBM模式，借助信息化平台和带量采购模式，提升服务能力和市场占有率。

风险提示

• 器械渠道整合进程可能低于预期；
• 收购后进一步整合存在不确定性；
• 混合所有制改革存在不确定性；
• 药品和器械在招标过程中存在降价风险。

盈利预测数据

投资评级

• 公司评级：买入
• 当前价格：39.90元

附表简要

表3：收购增厚EPS情况（亿元）

表8：外延收购历程

图表索引

• 图1：嘉事堂发展历程
• 图2：嘉事堂股权结构
• 图3：2011-2016年营业收入情况
• 图4：2011-2016年净利润情况
• 图5：营业收入结构占比变化
• 图6：四大业务板块
• 图7：高值耗材业务布局情况
• 图8：高值耗材业务收入增长情况
• 图9：收购股权子公司2017-2022年营收总和
• 图10：收购股权子公司2017-2022年净利润总和
• 图11：毛利率和净利率情况
• 图12：物流中心外观样图
• 图13：仓储内景图
• 图14：GPO模式
• 图15：器械渠道变革及应对模式
• 图16：产业链市场空间测算过程
• 图17：市场规模与经营企业数量对比
• 图18：经营企业数量变动情况
• 图19：平均对应上游企业数量

总结

嘉事堂作为一家深耕北京、辐射全国的医药商业龙头，通过自建和外延方式，构建了覆盖全国的高值耗材销售网络，并积极拓展医药物流、连锁零售及药事增值服务（如GPO和PBM）业务。公司计划通过收购少数股权，提升对医疗器械子公司的控制力，并显著增厚业绩。尽管面临一定的整合和政策风险，但其在医疗器械流通领域的布局及创新业务模式，为其未来增长提供了坚实基础。盈利预测显示，公司有望在未来两年内实现快速增长，投资评级为“买入”。